余维彬：由“港股直通车”试点引发的思考

“港股直通车”是中国外汇管理当局放松资本流出管制的改革试点，它体现了“藏汇于民”的改革思路。透过“港股直通车”这种具体形态，我们需要思考的具有一般性的问题是：如何使放松管制达到预期的政策效果；如何认识和控制放松管制的潜在风险。

发展中国家国际储备管理的新变化

20世纪 90年代以来 ,发展中国家国际储备迅速增加 ;与此同时 ,其官方宣布的汇率制度也正迅速地向富于弹性的方向转移。汇率制度向弹性方向的转移通常会使各国减少国际储备 ,因而上述不无矛盾的现象引起了经济学界的广泛关注。我们认为 ,经济全球化的迅速发展是发展中国家国际储备急剧增加的根本原因 ,其中 ,金融全球化过程中货币危机与货币替代的影响是决定性的 ;此外 ,贸易全球化的影响也不容忽视。近年来 ,我国国际储备不断增加。我们认为 ,这是一个有积极意义的变化。目前 ,国际储备不断增加带来的真正困扰是 ,我国货币当局缺少足够的对冲资产来缓冲国际储备对基础货币供应数量的影响。我们提出 ,大力发展政府债券市场 ,特别是发展适合货币政策操作的短期政府债券市场是解决矛盾的根本出路 ;在短期政府债券市场发育完善之前 ,可以在资本项目实施一定程度管制的前提下 ,通过降低结汇比例来缓解货币当局的货币投放压力 。

全球经济失衡:起因、可维持性与应对

全球经济失衡是指一国拥有大量贸易赤字,而与该国贸易赤字相对应的贸易盈余则集中在其他一些国家的经济现象。当前,学术界对全球经济失衡的可维持性及是否应当采取措施加以应对有着截然不同的看法。片面强调弹性汇率制度在缓解全球经济失衡方面的作用,漠视金融全球化背景下弹性汇率制度的不利影响,对发展中国家是不公正的。从长期看,国际社会加强协调,通过推进国际货币制度改革为发展中国家汇率制度改革创造条件,建立公正合理的国际货币制度新秩序,是解决全球经济失衡的根本办法。

亚洲债券市场:范畴、焦点及潜在误区

近两年来,了加强亚洲金融系统的稳定性,并使为亚洲资本在亚洲得到有效配置,亚洲各国(地区)提出了发展亚洲债券市场的各种建议。这些建议涉及的内容主要集中在三方面:一是关于亚洲债券市场的基础环境;二是关于亚洲债券的定值货币;是关于亚洲债券金融风险的技三术处理。其中,亚洲债券定值货币问题是焦点。本文认为,亚洲债券应该用美元定值;此外,亚洲各国(地区)国内债券市场的发展速度要与当前金融与经济环境相适应。

人民币汇率制度弹性化改革中的资本项目安排

主要先进国家的经验表明,通过国际投机资本预期这一渠道,资本项目管制能深刻影响浮动汇率运行。对人民币汇率制度弹性化改革中的资本项目安排问题,本文将先进国家经验和中国实际情况结合起来形成的看法是:在缓和汇率波动方面,资本项目管制意义不大,在增强货币政策效果和防范货币危机方面,资本项目管制有重要作用;鉴于货币危机的威胁将充斥人民币汇率制度弹性化改革过程,资本项目开放对货币政策自主性的阻碍不能低估;在汇率制度弹性化改革前,资本项目管制应该进一步得到加强。

中国外汇储备政策的相关问题和理论思考

中国外汇储备增长符合国际储备管理“保持信心”的新精神,符合中国经济改革和发展的需要。出于国家安全考虑,中国有必要减少美元外汇储备。货币管理当局可采用证券化手段缓解外汇储备增长对中国货币政策的干扰。

全球经济失衡与中国宏观经济政策

当前全球经济失衡的主要表现是,美国经常账户赤字庞大、债务增长迅速,而日本、中国和亚洲其他主要新兴市场国家对美国持有大量贸易盈余。处于这种大背景下,中国经济运行面临极其严峻的挑战。本文从宏观经济的供给大于需求、资金供应大于需求、储蓄大于投资三个方面来分析这种挑战。

良好的开端,更为艰巨的任务——对人民币汇率制度回归有管理浮动的初步评论

实行有管理的浮动、在操作上参考“一篮子”货币、以及变动人民币汇率平价,是本次汇率改革的三个要点。对于这项改革,首先需要关注的是上述三个要点之间的主从次序的排列--强调改革的立足点是实行有管理的浮动,而“一篮子”货币只是操作的参考,堪称深思熟虑。我们可以从以下四个方面来分析这种安排的合理性。短期内,分析各个领域所受到的不同影响、应对人民币升值预期、管理汇率风险和浮动汇率是四个重要问题。长期内,“货币错配”将是主要风险。

国际镜鉴：机构与模式

综观世界各国的外汇管理体制安排，最为核心的内容无非是两个机制：其一，谁来持有外汇储备；其二，如何根据宏观经济调控的需要来选择外汇储备管理模式。

多元化：国际金融中心的发展

在金融学的理论文献中，关于国际金融中心并没有统一的定义。在实践中，多数人都认同这样的说法：所谓国际金融中心，指的是国际金融活动发生的中心地；它既是各国金融机构高度集中的地方，也是国际金融资本的来源地和落脚点。

中国如何处置未来可能发生的金融危机

各国在金融危机处置方面的共性原则能为中国处置未来可能发生的金融危机提供宝贵的借鉴经验。对照这些共性原则，可以看出，中国的体制架构在金融危机处置方面存在明显不足。针对这些不足，本文提出如下三条建议。金融机构接管法律可为早期干预金融危机奠定法律基础。接管是金融监管当局依照法定的条件和程序，通过一定的组织，全面控制金融机构业务活动的法律行为。在中国，接管是早期干预金融危机的主要手段。

国际外汇储备管理的启示

对不同经济体外汇储备管理体制特点的研究表明，中国外汇储备管理仍应首先立足于本国经济特点与国情。

美国金融模式的不稳定性：基于次贷危机的反思

直接融资和间接融资的高度融合以及复杂化的金融创新,是当前美国金融模式的核心特征。对次贷危机的分析表明:美国金融模式在风险转移和克服信息不对称方面具有优势,因此高风险且信息严重不对称的金融交易容易在此达成;美国金融模式将风险以高度流动和复杂化的方式分布于关键金融市场——货币市场,这使得金融危机具有腐蚀性,并难以根治;美国金融模式对风险管理提出了巨大挑战,风险控制的改进效力不容高估。

资本高度流动时代的发展中国家最优国际储备──兼评中国外汇储备政策

20世纪90年代以来,发展中国家国际储备管理实践使主流最优国际储备研究思路面临根本性冲击。本文提出,在资本高度流动时代,发展中国家国际储备管理的核心目标是:通过保持“适度”国际储备来稳定国际投机资本,并以此促进汇率稳定。从这一分析思路出发,笔者对中国外汇储备管理有如下看法:有迹象表明,中国目前外汇储备水平已对汇率稳定构成了干扰;从动态发展的视角看,中国实体经济需求不足矛盾和脆弱银行体系面临的严峻竞争,都将扩充中国对外汇储备继续增长的包容性。

人民币汇率制度弹性化改革中的资本项目安排——基于国际经验的考察

主要先进国家的经验表明,通过国际投机资本预期这一渠道,资本项目管制能深刻影响浮动汇率运行。对人民币汇率制度弹性化改革中的资本项目安排问题,本文将先进国家经验和中国实际情况结合起来形成的看法是:在缓和汇率波动方面,资本项目管制意义不大,在增强货币政策效果和防范货币危机方面,资本项目管制有重要作用;鉴于货币危机威胁在人民币汇率制度弹性化改革过程中会持续存在,资本项目开放对货币政策自主性的阻碍不能低估;在汇率制度弹性化改革前,资本项目管制应该进一步得到加强。

“弱币”的升值危机:新兴市场经验对中国的启示

如果考虑货币的不平等,人民币大规模升值冲击可以抽象地称为"弱币"的升值危机。本文对24个新兴市场进行了实证考察,结果表明:"弱币"升值危机是存在且不容忽视的,但所谓"成功"的"弱币"升值危机并不多见;"弱币"升值危机对经济的影响可能是收缩性的;相比于贬值危机,"弱币"升值危机面对更为积极的货币当局干预;"弱币"升值危机成因中含有"高储蓄两难"特征。最后本文对缓解人民币升值投机提出了政策建议。

金融全球化的新近总结对中国资本项目管理改革的启示

在全球经济失衡格局下，持续的贸易顺差导致中国外汇储备不断增长，中国经济也因此面临货币过度投放，通货膨胀和资产泡沫增大的压力。在坚持渐进式人民币汇率制度改革的政策思路下，中国宏观调控当局正努力尝试放松资本流出管制来防止经济过热。这一调整面临的重要挑战是，如何将长期的结构性调整要求与短期的宏观调控需要有机结合起来。

美国向目标监管体系迈进

2009年3月26日，美国财政部发布了题为《设立新的监管规则，首要关注如何抑制系统风险》的金融监管改革框架。该框架列出了全面金融监管改革的四个主要内容：一是解决系统性风险问题；二是保护消费者和投资者；三是消除监管结构中的漏洞；四是加强国际合作。该框架还指出，当前监管改革的核心问题是要解决系统性风险问题，具体改革建议包括：应设立一个独立机构负责监督有系统性影响的金融机构和关键的支付清算系统；应对具有系统性影响的金融机构实施更高的资本要求和风险管理标准；所有对冲基金应报告其资产状况；建立内容涉及监督、保护、披露场外衍生市场信息的全面框架；设立针对货币市场基金的新要求以减少资金赎回的风险。

日元与日本国际贸易

日本汇率政策在不同经济发展阶段的调整揭示出:一国技术的发展阶段和微观企业技术创新的方式及能力是汇率变动对一国国际贸易影响的关键;一国如果处于技术赶超阶段的中早期,并且微观企业有充分的技术引进改良能力,则本币升值能通过促进本国产业技术升级带动一国的出口;一国技术如果已经完成赶超,并且企业缺乏自主创新能力,则本币升值不仅会降低一国产品的国际竞争力,而且也使低成本从国外引进技术的意义变小;消除人民币升值对中国宏观经济不利影响的关键在于,中国微现企业是否能充分利用人民币升值条件,低成本地利用进口的技术设备,并结合企业自身改良以提高企业的生产效率。