国债利率期限结构与货币政策传导机制研究——基于利率市场化与货币政策转型的双重视角

构建Nelson-Siegel模型拟合国债利率期限结构曲线的水平因子、斜率因子和曲率因子,在此基础上构建TVP-VAR模型,探究数量型和价格型货币政策框架下基于国债利率期限结构曲线的货币政策传导机制,并研究利率市场化对传导有效性的作用。实证研究表明:价格型和数量型货币政策对国债水平因子作用相同,但对斜率因子作用不同,通过斜率因子对金融市场利率和货币供给量的传导和通过水平因子的传导都具有相反的作用,说明政策利率通过国债斜率因子的传导仍存有阻塞;我国数量型货币政策传导机制仍能发挥一定作用,但传导有效性也逐渐减弱,随着利率市场化的推进,价格型货币政策传导有效性逐渐增强,但仍有局限性。对此,应该进一步完善国债收益率曲线,更好发挥国债收益率曲线的定价基准作用,推进利率市场化改革,加快疏通货币政策传导梗阻,并加快货币政策转型。

国债利率期限结构研究文献综述

本文从国债收益率曲线的特征、拟合与预测方法以及国债利率期限结构的影响因素三个方面,分析和梳理近年来我国关于国债利率期限结构的研究文献。总结现有研究结论之后,本文对未来关于我国国债利率期限结构的研究进行展望,认为可以从突破创新拟合与预测方法以及丰富流动性管理工具对我国国债利率期限结构的研究两方面入手来弥补现有研究的不足,以完善相关领域的研究。

国债收益率与高频宏观因子--基于非规则混频利率期限结构模型

及时反映金融市场与宏观经济的动态作用机制是大数据时代制定前瞻性货币政策和投资决策分析的关键。重大突发事件增加了动态经济机制的不确定性,有必要挖掘高频信息加以识别。为此,本文提出一种非规则混频宏观利率期限结构(IR-MF-NS)模型,并基于我国国债收益率和宏观经济信息进行检验。研究发现:与传统模型相比,新模型国债收益率的拟合效果有所改善;国债收益率期限结构与宏观经济存在相互作用机制,实体经济活动与斜率因子呈负相关关系,这与我国逆周期监管目标相一致;高频曲度因子对通货膨胀产生显著正向持续性冲击,验证了曲度因子在高频数据中发挥重要作用的结论;经济机制受信息频率影响,低频数据的“平滑效应”使得低频经济机制表现出平稳效果;高频数据因为信息波动产生“反转效应”使得低频机制和高频机制出现背离;受到重大突发事件的冲击后,国债收益率与宏观基本面的联动性出现系统性减弱,期限结构因子的预测方差作用降低,而宏观基本面对国债收益率预测方差的贡献增大。

结构性货币政策对我国利率期限结构的影响——基于三因子视角

本文利用Nelson-Siegel模型构造反映利率期限结构的水平、斜率和曲率因子,并将其与结构性货币政策变量、回购利率、通货膨胀率一起建立向量误差修正模型(VEC),以此分析结构性货币政策对我国利率期限结构的短期波动和长期均衡影响。研究表明:通过Nelson-Siegel模型提取的利率期限结构三因子可以较好地体现出利率期限结构的形态特征。从长期来看,在“量”的方面,通过中期借贷便利操作释放流动性能够显著降低长期债券收益率,引起债券长短期利差的减少,收益率曲线变得更弯曲。在“价”的方面,提高常备借贷便利利率使得收益率曲线平坦化,但并未有效引起收益率曲线上移,而上调中期借贷便利利率,能够提高长期债券收益率,债券长短期利差增大,收益率曲线弯曲程度变小。本文通过对比数量型和价格型货币政策工具的实施效果,发现价格型货币政策工具对市场利率有着更显著的影响。

中国金融市场利率期限结构模型分析——基于上海银行间同业拆放利率

利率期限结构是现代金融学研究中既基础又重要的部分。同时,作为金融市场最基础、最核心的变量之一,利率是由市场供求关系决定的,它反映着金融市场的供求状况和资金的流动方向,在一定程度上反映着整个国民经济发展状况。上海银行间同业拆放利率(SHIBOR)是作为信用等级较高的商业银行在金融货币市场上资金交易的基准利率,可以反应全社会利率水平,具有较高的市场化程度,因此研究SHIBOR的利率期限结构对经济的发展有重要意义。现有研究的利率期限结构模型多数使用参数估计方法,其中最简单、最具有代表性的是Vasicek和CIR模型,但是此类估计只能给出函数的具体形式,并不能体现出模型中的漂移项和扩散项,因此不能很好地刻画出一些利率变动的特点。本文同时引用非参数与参数估计,选取了隔夜和一周的SHIBOR数据,对其利率期限结构模型做了详细研究。首先运用Bandi非参数模型分析利率的变化特征,并作为后续检验参数估计模型和提出政策性建议的依据,再对利率期限结构动态模型中的Vasicek模型和CIR模型进行分析,结合我国金融市场的实际情况,引入GARCH效应对利率期限结构进一步动态模拟。

对SHIBOR数据的利率期限结构实证研究

利率市场化是我国经济改革的重要一环,上海银行间同业拆放利率(SHIBOR)则是利率市场化进程的重要产物。过去十几年利率市场化进程的取得了重大进展,我国宏观经济基本面的也出现了较大的变动。现阶段我国利率市场化进程已经进入“最后一里路”的收尾阶段,经济基本面也已经进入中高速增长的“新常态”。这为本文对SHIBOR投入运行后主要年份的利率数据进行实证研究提供了必要性。本文对前人对于利率期限结构的研究进行了回顾,并简单回顾了利率期限结构的主要形成理论。选取协整检验的方法,对主要年份的SHIBOR数据进行了测度。得出SHIBOR对于包含溢价的预期理论支持程度有所提高,SHIBOR的市场化程度出现了非线性改善的结论。

利率期限结构与宏观经济因素的动态相依性——基于VAR模型的经验研究

利率期限结构的变化受到各种宏观经济冲击的影响,宏观经济冲击通过利率期限结构的变化影响到资产收益曲线。文章通过估计和检验结构VAR模型,发现货币冲击、供给冲击和价格冲击都对短期利率产生了持续显著的影响,而对长期利率则没有显著作用效果。宏观经济冲击只对收益曲线的截距参数具有显著影响,而对收益曲线的斜率参数和曲率参数的影响微弱。

基于三次样条函数的中国国债利率期限结构曲线构造

以上交所债券价格隐含的利率期限结构数据作为分析对象,利用三次样条函数构造出了中国的利率期限结构曲线,并对其作了相关的介评。

利率期限结构特征的拟合与预测

本文从经典利率期限结构模型和数量利率期限结构模型中选取了三因子Vasicek模型、三因子CIR模型、多项式样条模型、指数样条模型、DL模型和动态SV模型等6个应用广泛且具有代表性的利率期限结构模型,分别基于2008年7月至2014年3月中国和美国市场的月度国债收益率数据进行拟合与预测,并采用均方误差(RMSE)和平均绝对误差(MAE)对实证效果进行判别。结果表明,DL模型在针对中国市场和美国市场数据的拟合与预测方面能力均十分突出且效果稳定,指数样条模型次之,而其他模型则在利率期限结构特征的刻画效果方面存在更强的数据依赖与能力不足问题。本文的结论能够为实证研究利率期限结构特征的模型选取提供科学依据和数据支持。

银行同业拆借市场利率期限结构实证研究

对我国银行同业拆借市场利率期限结构进行了实证研究,实证结果表明:中国银行间同业拆借利率在亚洲金融危机后发生了结构性变化,金融危机发生之前我国银行同业拆借利率支持利率期限结构中的预期理论,但金融危机发生之后却不能给予预期理论以充分的支持.

国债利率期限结构模型的实证比较

采用上交所国债数据对利率期限结构的4种构造模型进行较系统的横向对比实证。结果表明多项式样条法、B-样条法在价格拟合度方面占有明显优势;而Nelson-Siegel模型和Svennson模型构造的利率期限结构规范性较好,但其价格拟合度牺牲较多,其结果与债券市场隐含的期限结构有一定差异;B-样条法在利率期限结构的拟合精度、曲线光滑性及平稳性方面的综合效果最好。应用B-样条法对整个样本期国债交易数据的跟踪计算结果表明,该模型算法稳定可靠,能够精确有效地追踪国债利率期限结构的系统性变动,最适合作为当前债券利率期限结构的构造模型。

我国同业拆借市场利率期限结构的实证研究

The paper conducts an experimental research on inter bank operating market rate by using the theory of expectation of interest maturity structure.It also explains the results of the experimental research.

上交所国债市场流动性溢价研究——基于4因子仿射利率期限结构模型

引入4因子仿射利率期限结构模型,并通过采样卡尔曼滤波方法解决非线性系统中的最优估计问题,对上海证券交易所国债的流动性溢价问题进行了研究。研究发现,上交所中长期国债存在流动性溢价现象,并且估计出国债的流动性溢价规模,与国外均值水平相比,国内溢价水平偏低,10年期国债的流动性溢价水平低于5年期和7年期国债。进一步考察国债流动性溢价的时变特征发现,上交所中长期国债存在新券溢价效应,流动性溢价随债券年限的增加而递减。针对以上特征,从债券市场交易机制与投资者行为等角度进行了分析,以期更深刻地认识中国债券市场,为合理定价和套利交易做出指导。

利率期限结构研究述评

对目前利率期限结构的研究状况进行一个评述性的研究,从5个方面介绍和分析了国内外有关利率期限结构的研究.这5个方面包括:利率期限结构形成假设;利率期限结构静态估计;利率期限结构自身形态的微观分析;利率期限结构动态模型;利率期限结构动态模型的实证检验.在文献回顾的基础上,还对利率期限结构未来的研究方向进行了探讨.

基于SV利率期限结构模型的国债价差研究

利用SV利率期限结构模型,本文选取上海证券交易所和银行间债券市场多个交易日的国债数据,运用遗传算法求解模型参数,得到两个市场的国债收益率曲线。结果表明,使用SV模型拟合出的国债理论价格与实际价格之间误差较小,适用于我国国债市场;在两个市场上相同剩余到期期限的国债收益率之间存在价差,而且价差随着国债的到期期限的增加先变小后变大。可能是由于市场分割、流动性差异和交易机制的不同引起的。

基于多项式样条函数的利率期限结构模型实证比较

推导出三次分段多项式样条贴现函数一般式的简化式,建立零息票债券利率期限结构样条回归模型,推导出即期零息票债券利率期限结构,并与文献[12]中的模型进行实证比较,结果表明本文模型能较好地降低国债定价误差。

上交所国债市场利率期限结构及其信息价值

首先利用Nelson Siegel参数估计模型求出上交所债券市场债券价格隐含的利率期限结构,发现债券市场隐含的利率期限结构呈现两种典型形状:1996年前为逆向的利率期限结构,1996年后为上升的利率期限结构,然后实证检验了预期假设对上交所国债市场的解释能力,发现预期假设不成立,利率期限结构对以预测债券的回报率,最后实证发现,充分利用利率期限结构信息,债券回报率的可预测性可达50%以上。

货币政策周期与国债利率期限结构

以银行间隔夜拆借平均利率作为货币政策代理变量,利用2003年10月—2011年3月上交所国债数据估计出Nelson-Siegel模型的水平因子和倾斜度时间序列,运用马尔科夫区制转移向量自回归模型研究不同货币政策周期下货币政策变化对国债利率期限结构的影响,实证结果表明:当货币政策从宽松周期转向紧缩周期时,水平因子变大,倾斜度变小。面对货币政策从紧的冲击,在货币政策的宽松期和紧缩期,水平因子的响应分别为正向和负向,而倾斜度的响应均为负向。

中国的货币政策与利率期限结构:基于宏观—金融模型的研究途径

宏观—金融模型能够较好地刻画我国货币政策与利率期限结构的联合动态行为。利用模型的分析表明,考虑货币政策因素能够改善不同期限利率的拟合效果;货币政策冲击对利率期限结构的水平、斜率和曲率因子具有显著影响;货币政策的趋势和循环成分分别与水平和斜率因子之间具有相关性;在货币政策的作用下,平均利率期限结构具有水平和曲率因子减小,而斜率因子增大的变动趋势。因此,应该进一步提高利率期限结构的货币政策应用价值。

中国利率期限结构与货币政策联合建模的实证研究

本文采用卡尔曼滤波和极大似然函数估计方法对中国无套利利率期限结构与货币政策联合建模进行估计,实证结果显示:通货膨胀目标值对利率期限结构的冲击是扩张性和持续性的,对于所有到期期限都是持续上升的;货币政策冲击对利率期限结构冲击的效应则是递减的,对利率期限结构曲线的斜率影响较显著;通货膨胀冲击对利率期限结构曲线的曲度影响较显著。模型样本外预测大大优于VAR模型。研究结果表明,本文构建模型一方面有助于对利率期限结构的预测,另一方面有助于央行制定前瞻有效的货币政策。