国际大宗商品市场与金融市场的双向溢出效应——基于BEKK-GARCH模型和溢出指数法的实证研究

大宗商品的金融化改变了其传统定价机制,不从市场间和市场内产品间全面地研究大宗商品价格的溢出效应就很难抓住商品价格溢出效应的本质特征。基于原油、天然气、黄金、银、铜、铝、小麦和玉米8种代表性商品,以及股票指数、债券指数、美元外汇、美国10年期国债收益率4类金融资产的价格数据,本文通过建立非对角的BEKK-GARCH和Diebold构造的基于VAR模型的溢出指数方法,从收益率和波动率两个视角研究了商品市场与金融市场之间的双向溢出关系。结果发现:(1)国际大宗商品市场与金融市场之间存在双向溢出效应;(2)收益溢出与波动溢出的特征与变化趋势有很大不同,这些差别与全球性危机和商品市场状况相关。基于研究结论,本文认为应从商品金融化的视角调控监管商品价格。

美国货币政策对全球金融稳定的溢出效应

随着全球化的深入,美国货币政策对全球金融稳定造成的影响和溢出效应引起诸多学者关注。本文首先分析了美国货币政策影响全球金融稳定的机制与渠道,然后从五个维度选取12个核心指标构建覆盖全球61个经济体的金融稳定指数,接着构建面板数据模型检验美国货币政策对全球金融稳定的溢出效应。实证研究表明:第一,美国货币政策通过利率、资本流动、政策等渠道对全球金融稳定形成显著负向冲击;第二,扩张型货币政策对全球金融稳定的负面影响强于紧缩型货币政策;第三,金融危机后美国货币政策对全球金融稳定的负向冲击效果强于金融危机前;第四,美国货币政策对新兴经济体金融稳定的影响更为显著,其中实施钉住汇率制度、资本账户开放程度较高、与美国贸易联系更紧密的新兴经济体受到负面冲击的程度更大。最后,提出相应的政策建议:应全面提升我国金融体系的韧性,防范金融风险,维持金融稳定。

当前中国金融结构存在的问题及建议

近年来,中国直接融资比重持续下降,新增银行贷款规模增速远高于债券和股票,金融结构出现倒退现象。从横向比较看,中国直接融资占比远低于发达经济体及新兴经济体。当前,金融结构不适应未来经济高质量发展的需要。美国、日本和德国金融结构的演进历史表明,直接融资占比高低对于能否实现产业升级至关重要。提高股权融资占比是提升直接融资占比的关键所在。未来应大力发展股票市场,不断提高直接融资比重;改革现有银行体系,提高银行支持实体经济效能;引导国有企业更多依靠债券融资,减少与民营企业信贷资源的竞争。

区块链在金融领域的应用：理论依据、现实困境与破解策略

区块链具有去中心化、无须事先信任、开放性和自治性等特征,这使得区块链和金融具有内在耦合性,金融成为区块链应用落地的重点领域。但由于区块链在技术成熟度、治理机制和基础设施等方面存在缺陷,理论上的优势并未能在金融领域完全发挥,存在一定的落地困难。推动区块链在金融领域的应用,应进一步完善区块链金融监管治理框架,逐步弥合区块链金融与现有法律政策体系的鸿沟,推出法定数字货币,在合规的基础上构建面向用户的区块链金融商用体系。

人民币国际化的进程、经验借鉴与路径选择

基于国际货币功能视角看,人民币作为贸易结算货币,体量增长较大;作为投资货币,在直接投资、证券投资项下使用相对广泛;作为融资货币,债权融资体量相对较小,股权融资功能缺失;作为储备货币,人民币的储备规模与我国的经济体量并不匹配。借鉴国际经验,推动人民币国际化需要克服当前国际化货币的历史惯性,注重构建贸易结算的根基,构建高质量的金融市场,增强货币政策的透明度,同时兼顾政府与市场的合力作用。具体策略与路径包括:依托"一带一路"战略,推动制造业转型,加快完善贸易结算货币双向流动;协同推进国内金融市场与离岸金融市场建设;构建货币政策名义锚,增强政策透明度;克服货币惯性,扩大本币互换规模、完善资本市场法制。

“人民币汇率改革”国际学术研讨会专题

自 2 0 0 2年年初以来 ,人民币汇率问题在国内外各界引起了广泛的关注。针对人民币汇率水平的合理性是否应当重新评价 ,以及如何对现行人民币汇率制度进行改革等核心问题的讨论持续升温。为了进一步推动国内学术界对人民币汇率问题的讨论 ,2 0 0 3年 10月 30日 ,中央财经大学国际金融研究中心召开了“人民币汇率改革”国际学术研讨会。会上 ,著名国际经济学家、基本均衡汇率理论 (FEER)的创始者、美国国际经济研究所资深研究员约翰·威廉姆森 (JohnWilliamson)先生首先做了题为“人民币汇率与全球货币体制”的主旨演讲。随后 ,国家发展与改革委员会对外经济研究所所长张燕生教授、中国银行国际金融研究所副所长王元龙研究员、中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究室主任高海红研究员、国家外汇管理局资本账户管理司副处长张晓朴博士、国际金融研究中心主任张礼卿教授分别作了发言。专家们各抒己见 ,讨论富有成效。为了使读者较全面地了解与会专家的主要观点 ,我们对这次会议的专家发言进行了整理 ,现刊登如下 :

央行货币投放资金流向研究

从全社会资产负债表的视角分析了居民、企业、政府和金融部门资产和负债的构成情况,结果表明,各部门之间通过资产负债机制形成了十分复杂的债权债务关系。由于次贷危机后扩张性政策的实施,使得央行和各部门同步扩表,大量超发的货币进入各部门最终形成了庞大的资产和负债并产生了高杠杆问题。全社会杠杆率过高是市场资金容易紧张的主要原因,也进一步加大了央行货币投放的压力。当前各部门被动扩表压力趋于上升。未来应控制私人部门杠杆率继续上升,尽快实施稳增长措施,避免四部门同时出现缩表。

人民币国际化与金融强国建设

强大的货币位居金融强国核心要素之首,其重要性不言而喻。人民币要成为强大的货币,必须成为国际通用、稳定安全和自由兑换的货币,而人民币国际化正是使其成为兼具上述三大属性的必由之路。

我国基础货币投放机制的变迁、问题与建议——兼论央行购买国债的政策意图

近期,市场对于中国人民银行在二级市场买卖国债的讨论逐渐增多。中国人民银行购买国债的核心政策意图在于基础货币投放,而非量化宽松。自1984年中国人民银行专门履行中央银行职能以来,基础货币投放机制发生了重要变迁。文章对基础货币投放机制进行了全面梳理,并对各种投放渠道的优缺点进行了深入分析。当前,基础货币投放机制正面临新变革。一方面,外汇占款已停止增长,降准空间愈发有限;另一方面,传统货币政策工具和新型货币政策工具均存在不足。政策建议方面,一是未来应将购买国债作为基础货币投放的主要渠道,二是购买国债应坚持独立性和纪律性,三是合理使用各种基础货币投放渠道,四是增持黄金可作为基础货币投放渠道的补充。

日本央行为何再度选择“保债弃汇”?

近期日本央行利率决议对收益率曲线控制上限的调整低于预期。日本央行之所以选择“保债弃汇”主要有以下三个原因:一是日本经济仍未恢复至理想水平;二是日元温和贬值对经济有利;三是日本通胀前景并不明朗。日本央行控制收益率曲线上限的上调幅度对日本经济总体利大于弊。一方面可以继续支持经济持续复苏,另一方面财政融资成本可以控制在较低水平。然而,日元也将因此低迷一段时间。未来日本央行将继续实施“保债弃汇”,退出宽松政策仍然遥远,通胀偏高不会迫使日本央行货币政策转向。

离岸与在岸人民币汇率:联动机制和溢出效应——基于VAR-GARCH-BEKK模型的分析

随着人民币国际化进程的推进,人民币离岸市场规模不断扩大,研究离岸与在岸市场汇率的联动机制与相互影响,对于探讨人民币定价权和人民币国际化进程中的风险管理具有重要意义.通过建立VAR-GARCH(1,1)-BEKK模型,在控制美元汇率、全球投资者恐慌情绪、宏观经济走势等变量后,分析了在岸与离岸人民币即期汇率、远期汇率之间的冲击传导效应、均值溢出效应和波动溢出效应,深入探讨了两个市场的联动性.结果表明:1)两个市场存在明显的均值溢出和波动溢出效应,在岸市场对离岸市场的冲击更大,而离岸市场的远期汇率引导着在岸远期汇率的形成;2)“8. 11汇改”后离岸市场对在岸市场的影响增强,两个市场的联动性更加明显;3)美元走势对在岸和离岸人民币汇率影响都非常显著,但即使控制美元走势后两个市场之间的汇率联动关系仍然存在.

基于金融部门异质性的宏观审慎政策有效性研究

2008年全球金融危机后,宏观审慎政策在全世界范围内被越来越多地用于应对系统性风险。本文选取29个经济体2000—2013年季度数据进行实证分析,评估宏观审慎工具在抑制顺周期方面的有效性,并从外资银行在金融体系中的重要性、银行部门集中度、银行市场竞争程度和银行系统稳健性等角度探讨金融部门异质性对宏观审慎工具有效性的影响。动态面板回归结果表明,宏观审慎政策变量总体上对银行信贷增长和房价上涨具有显著的负效应。作为对已有研究的补充,实证结果还显示,在金融部门对外开放程度和银行部门集中度较高、金融市场竞争程度较低的银行系统中,宏观审慎政策有效性较弱。而对于系统风险较高的银行系统,宏观审慎政策更为有效。

外汇储备持续增加的经济后果分析

近年来,中国外汇储备持续快速增长,到2007年底外汇储备达到15280亿美元,而且目前的增长势头还没有放缓的迹象。巨额的外汇储备给中国经济带来了高昂的机会成本、削弱了央行货币政策的独立性和宏观调控的有效性。同时,外汇储备的持续快速积累还给中国经济带来以下风险:货币错配更加严重、流动性持续过剩、通货膨胀压力巨大、信贷和资产市场膨胀、银行体系据曲和债券市场分割,经济周期波动和加剧。为降低中国高额外汇储备带来负面效应,应进一步完善人民币汇率形成的市场机制,深化中国的外汇管理体制改革,有序开放和培育资本市场。

新发展格局背景下推进高水平对外开放的若干建议

习近平总书记指出,要推动形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。然而,部分海外媒体及国内学者对双循环新发展格局仍存在误读,对于外需在中国经济中的地位和作用的认识存在不足。通过对当前国家统计局基于净出口视角测算外需贡献率的方法进行深入分析,结果表明,国家统计局公布的外需贡献率数据低估了外需对经济增长的贡献。基于新框架的测算结果显示,当前外需对经济增长仍有较大贡献。据此,政策建议:一是继续促进形成强大国内市场;二是持续推动供给侧结构性改革;三是继续推进高水平对外开放;四是在高水平对外开放中重视经济安全。

欧洲房地产市场波动对宏观经济的影响

进入21世纪,欧洲房地产市场呈现一片繁荣景象,引发了人们对于房地产泡沫破灭的担忧。本文从房地产周期切入,将当前欧洲国家的房价上涨置于过去35年的历史背景下,分析这一轮房地产周期的主要特点,评估当前的房价是否与基本面相匹配。在此基础上,探讨房地产周期对于宏观经济的影响。文章认为,目前欧洲部分国家的实际房价正面临接近峰值的风险,一旦房价急剧下滑,将对家庭的财富水平、借款能力和消费支出以及金融部门的稳定性产生冲击,给整个宏观经济稳定带来不利影响。

全球低利率背景下中国货币政策将走向何方

在全球经济放缓、贸易紧张局势加剧的今天,各国央行不断通过降息降准的手段,来刺激经济发展。全球经济进入低利率时代,这对中国来说机遇与挑战并存。一方面,可以降低国内利率水平,缓解人民币贬值压力,为后续货币政策宽松打开空间。另一方面,国际资本流入增加也可能带来新的风险。建议要谨慎实施宽松货币政策,适度放缓金融开放步伐,继续大力推进金融部门改革,同时应尽快贯彻实施房地产长效机制。

专家笔谈 国际汇市大变局

今年以来,在美联储加息和美元升值背景下,全球汇市波动加剧。从单个货币看,除俄罗斯卢布、秘鲁新索尔和巴西雷亚尔对美元升值外,其余主要非美货币均对美元贬值。其中,欧元、英镑、日元分别创20年、37年、32年来新低。当前全球汇市出现如此巨幅波动的原因究竟是什么?汇市的变动反映出全球经济格局发生了什么变化?为什么英国、欧元区、日本等发达经济体货币贬值如此剧烈?这是否意味着,汇率超调不仅对新兴经济体适用,对发达经济体同样适用?面对汇率的大幅贬值,各国采取的主要应对措施有哪些?有没有可以总结的经验或启示?会否出现类似上世纪80年代“广场协议”和“卢浮宫协议”的联合干预?这些问题有利于我们更好理解国际汇市大跌宕的成因与演变,值得深入讨论。

人民币汇率形成机制改革的多层面考察

人民币汇率形成机制改革的经济效应可以从宏观、微观和金融市场三个层面进行考察。从宏观层面看,汇率改革能够提高我国货币政策的独立性,但是对减少贸易失衡和调整国际收支的作用并不明显,反而由于持续的升值预期导致大规模资本流入,影响经济金融稳定。从微观层面看.人民币升值对纺织业等行业产生了比较明显的冲击,非贸易品部门则受益于人民币升值,FDI 投资区位的选择也发生了变化,这些都有利于我国转变过度外向型的经济结构。从市场层面看,更大的汇率弹性使企业和金融机构面临的外汇风险上升,但同时也有利于促进外汇市场发展和推动资本账户开放。

关于金融高水平开放的若干思考

金融高水平开放在促进我国市场经济体系繁荣与发展、实现内外部经济均衡、提升我国宏观经济管理能力和推动人民币国际化等方面具有重要意义。对于开放过程中可能出现的风险,应理性评估、务实应对。2023年10月末召开的中央金融工作会议指出,要着力推进金融高水平开放,确保国家金融和经济安全。历经多年发展,我国金融开放取得了一定成绩,但距离发达经济体和不少新兴经济体仍有差距。要答好“统筹金融开放和安全”这道题,需要准确理解金融高水平开放的内涵与意义,理性看待金融高水平开放过程中的风险,吸取过往改革经验,持续推动金融高水平开放向前发展。

国际货币体系的改革图景与人民币的国际化

现行国际货币体系的缺陷自1971年“尼克松冲击”发生以来,国际货币体系进入了所谓的“后布雷顿森林体系”或“牙买加体系”时代。后布雷顿森林体系至今已经运行50多年了,伴随着美元与黄金的脱钩,国际货币体系彻底进入信用本位时代。尽管“双挂钩”不复存在,但美元依然是全球储备体系的中心。由于美国拥有高度发达和开放的金融市场,加上强大的网络效应,美元作为主导性国际储备货币的地位没有发生显著变化,目前在全球储备货币体系中的占比仍然接近60%。