融资约束与企业创新投资--现金流敏感性--基于企业R＆D异质性视角

企业R&D投资—现金流敏感性是投资理论研究的重要组成部分。本文基于R&D异质性角度,把R&D投资区分为探索式创新投资和常规式创新投资。运用《企业会计准则》(2006)之后中国A股上市公司R&D投资数据和q投资模型,研究发现:企业创新投资依赖内部资金;探索式创新投资—现金流敏感性高于常规式创新投资—现金流敏感性;融资约束程度与创新投资—现金流敏感性的关系是单调的;政府没有对探索式创新投资进行差异性科技补贴。本研究不仅体现了新的研究视角,丰富了投资—现金流敏感性研究领域的相关文献,而且还为企业的创新融资和政府的科技补贴提供了决策参考。

慈善捐赠、公司治理与上市公司投资-现金流敏感性

基于中国上市公司数据,探讨企业慈善捐赠与投资-现金流敏感性之间的关系。研究发现:慈善捐赠能够通过优化外部融资环境缓解投资-现金流敏感性,但由于慈善捐赠同时也带来了更严重的委托代理问题,缓解作用仅存在于有良好内部监督治理机制的公司里。更进一步地,研究发现捐赠效应的发挥受制于一定边界条件,当企业处于低风险时,慈善捐赠的缓解效应较为显著,而企业处于高风险时,效应则不显著,这说明捐赠效应具有一定的主体依赖性。此外,通过验证慈善捐赠潜在的负面效应,发现慈善捐赠带来了更多委托代理问题,在慈善捐赠水平较高的企业里,过度投资、费用管理松弛以及管理者高薪等代理问题也更为严重。

管理层能力与资本投资效率研究--基于投资现金流敏感性的视角

一直以来,高层管理人员作为公司重要的人力资源备受关注,然而高层管理人员的管理能力对公司的资本投资效率有无影响和有什么样的影响一直缺乏实证研究。笔者以2003—2013年在沪深两市A股主板上市的制造业公司为研究样本,基于投资现金流敏感性的视角研究了高层管理者的能力与资本投资效率之间的关系。研究得出以下结论:样本公司中资本投资均对其内部现金流高度敏感,而管理能力高的高层管理者能有效减缓资本投资与内部现金流之间的敏感性。分组后进一步的研究表明:管理能力高的高层管理者不仅能有效降低融资约束导致的资本投资现金流敏感性,而且还能有效缓解代理冲突形成的资本投资现金流敏感性问题。本研究从一个新的视角证明:随着公司高层管理者能力的提高,管理者会越来越注重缓解信息的不对称性,通过缓和融资约束和代理冲突问题,可有效改善公司的资本投资效率。

我国上市公司投资-现金流敏感度实证研究

运用回归分析和因子分析法,对国内A股上市公司的投资-现金流敏感度及其影响因素进行了实证研究。结果表明:投资-现金流敏感度不能反映公司的融资约束程度,这与一些国内学者的观点不一致;上市公司的投资-现金流敏感度与其盈利能力显著正相关,与其偿债能力显著负相关;民营上市公司的投资-现金流敏感度低于国有上市公司,但其盈利能力也显著低于国有上市公司。因此,民营上市公司较低的投资-现金流敏感度并不表明其融资约束程度也较低;相反,这正说明民营上市公司因受到融资约束而存在投资不足的问题。

货币政策、财务柔性与投资-现金流敏感性

财务柔性是指企业储备一定的财务资源,以提升未来应对不利事件冲击和把握有利机遇的能力。通过在投资-现金流敏感性方程中增加财务柔性变量,分析了财务柔性如何影响投资-现金流敏感性。采用中国上市公司2000—2013年度的数据进行了模型估计,结果显示财务柔性对非国有控股企业的投资-现金流敏感性有显著的下调作用;如果把货币政策考虑进来,无论是国有控股还是非国有控股企业,财务柔性都可以有效缓解货币政策紧缩背景下企业的投资-现金流敏感性。

银行系基金持股、贷款融资与投资-内部现金流敏感度

本文基于股东与债权人利益冲突的视角,研究银行系基金持股对上市公司贷款融资、投资-内部现金流敏感度的影响。研究发现银行系基金持股水平与上市公司银行贷款规模、贷款期限之间具有显著正相关关系,与上市公司的投资-内部现金流敏感度显著负相关。本文的研究结论对于我国资本市场、商业银行和基金行业改革具有重要的启示与意义。

生命周期视角下股利政策与投资-现金流敏感性关系重构

以2008-2016年沪深A股上市公司为研究对象,基于企业生命周期和所有权性质的双重研究视角,实证检验了现金股利政策对投资-现金流敏感性的影响。研究结果表明:成长期的国有企业由于预算软约束的存在产生了扭曲的投资-现金流敏感性,现金股利能够通过抑制过度投资缓解其扭曲的投资-现金流敏感性;成长期的民营企业的投资-现金流敏感性来源于真实的融资约束水平,支付现金股利会进一步提高其投资-现金流敏感性;成熟期的国有企业和民营企业的投资-现金流敏感性均来源于代理冲突,现金股利政策能够弱化其投资-现金流敏感性;衰退期的国有企业和民营企业也由于预算软约束的存在产生了扭曲的投资-现金流敏感性,现金股利政策会进一步扭曲其投资-现金流敏感性。

大股东对投资-现金流敏感性影响的实证研究——基于我国制造业上市公司样本数据

以我国制造业上市公司为样本实证研究了大股东对公司投资—现金流敏感性的影响。实证研究结果表明我国制造业上市公司投资支出与内部现金流之间存在正相关关系,即存在投资—现金流敏感性,分析了第一大股东身份的不同对投资-现金流敏感性产生不同程度影响的原因。

政策不确定性与企业投资-现金流敏感性

本文实证检验了官员更替这一"准自然实验"引致的政策不确定性对企业投资-现金流敏感性的影响及融资成本的中介效应。研究发现:官员更替引致的政策不确定性会提升企业投资-现金流敏感性,且这种提升作用在非国企样本、低市场化水平样本以及非交流官员样本中更加显著。动态联立方程、因果内生性、替换变量衡量指标等检验验证了回归结果的稳健性。进一步研究发现,政策不确定性通过提升企业外部融资成本,增强了企业外部融资约束,进而提高了企业投资-现金流敏感性,同时,中介效应检验排除了代理成本假说的替代性解释。中央应减少官员频繁更替对企业经营活动的冲击。

从股票错误定价看投资-现金流敏感性

在传统的投资-现金流敏感性研究基础上,本文运用中国上市公司2003-2008年面板数据,考察了盈余管理造成的股票错误定价对公司投资-现金流敏感性的影响。本文的实证结果表明:当股价处于上升通道中时(即投资者看好投资前景时),公司的投资-现金流敏感性较高,并且融资约束对公司的投资-现金流敏感性影响显著,但盈余操纵导致错误定价对公司投资-现金流敏感性影响不大;股指处于下降通道时,通过盈余操纵导致股价高估的公司,往往无法获得外部股权融资,只体现了更高的稳定股价和投资的意愿,因此,此类公司的投资-现金流敏感性较高。本文运用信息不对称理论,结合投资者情绪和管理者行为分析,对研究结果进行了解释并指出了后续研究的方向。

“一带一路”倡议、财务柔性与企业投资-现金流敏感性

以“一带一路”倡议的出台作为准自然实验,基于2008—2019年中国上市公司数据,运用双重差分法(DID)考察了“一带一路”倡议对企业投资-现金流敏感性的影响。研究发现:“一带一路”倡议的实施可以显著降低受倡议支持企业的投资-现金流敏感性,并且影响程度与企业财务柔性有关,该结论在采用安慰剂检验、稳健性检验后仍然成立。拓展分析发现,“一带一路”倡议可以矫正过度投资和缓解经理人代理矛盾,构成内部治理薄弱企业的外部治理机制。研究结论表明,“一带一路”倡议这一正式制度是被现有文献忽略的研究融资约束、财务柔性及投资-现金流敏感性的重要变量,以此拓展和丰富了制度环境影响企业融资约束问题的研究。

数字化转型与企业短贷长投:动机分析与机制检验

基于“投资—现金流”敏感性分析方法,以2008—2022年沪深A股上市公司为研究对象,实证研究数字化转型对企业短贷长投的影响。研究发现:第一,样本企业存在短贷长投的流动性期限错配异象,并且数字化转型对其具有显著的抑制作用;第二,异质性分析表明,对于非国有、具备高新技术资质、非四大会计师事务所审计、低媒体关注度的企业,数字化转型与短贷长投的负相关性更强;第三,机制分析表明,数字化转型能够改善信息环境质量进而缓解短贷长投。进一步研究发现,数字化转型对于缓解上市公司“存贷双高”亦有显著效果。

高管的科研工作经历能缓解企业委托代理问题和融资约束吗?

文章基于我国上市公司数据,分析具有科研工作经历包括学术研究经历和技术研发经历的高管对企业委托代理问题和融资约束的影响。研究发现:具有两类科研工作经历的高管占比提高均能显著降低企业委托代理成本,而仅学术研究经历对降低融资约束的作用显著;作用机制分析结果表明,两类科研工作经历均有助于形成严谨的工作态度和高尚的道德品质,从而可有效约束管理层行为并降低代理成本;另外,两类科研工作经历均有助于提高企业盈利能力和业绩预期从而缓解企业融资约束,而学术研究经历对企业业绩预期提升的促进作用更强。上述结论在不同所有制企业、高技术行业、就任不同职位高管的子样本中依然成立。今后企业应进一步重视科研人才队伍的培养,完善科研人才的晋升和激励机制,实现企业技术研发实力和经营管理效率的全面提升;政府相关部门应进一步健全知识产权的法律保护体系,保障科研工作人员的合法权益,从而推动技术的发展与交流合作。

产权性质、市场化改革与融资歧视——来自上市公司投资—现金流敏感性的证据

非国有企业是否面临融资歧视?以往的研究多着眼于国有和非国有上市公司负债率差异,不能克服企业"自主选择"因素的干扰。本文从投资—现金流敏感性入手探讨融资歧视的存在性,构建动态跨期联立方程回归模型,发现国有上市公司投资水平几乎不随现金流波动,而非国有上市公司显著受其影响,从而证实了融资歧视的存在性。进一步分析表明:股权分置改革有效地提高了资本市场信贷资源的配置效率,降低了不同所有制企业资金可得性的差异,为非国有上市公司提供了相对公平的融资环境。

中国上市公司大股东对投资影响的实证研究

本文以2001-2003年非金融性A股公司为样本,实证研究了大股东对公司投资的影响,并检验了这种影响的原因和作用过程。研究结果发现:(1)上市公司的投资与现金流显著正相关;(2)第一大股东持股比例与投资-现金流敏感度之间呈显著的负相关关系;(3)当第一大股东是国家时,负相关系数更大,当第一大股东是境内社会法人时,负相关关系不显著; (4)实证表明“过度投资”是中国上市公司投资的典型表现,这不仅符合“自由现金流假说”的推断,而且可以用“信息不对称理论”中“融资约束”相反的“融资便利”来加以解释。

资本市场开放降低了企业融资约束吗?——基于中国上市公司的实证研究

本文旨在剖析资本市场开放对微观经济实体融资约束的影响，从而为金融发展对经济增长的促进作用提供微观证据。基于1999-2010年中国制造业上市公司的研究样本，通过融资约束分析框架的构建和资本市场开放度指标的刻画，结合实证结果我们发现，我国上市公司投资和现金流敏感度较高，存在明显的融资约束现象。资本市场开放有效缓解了企业的融资约束，但是不同企业的受益程度存在差别。国有或国有控股企业和大规模企业的融资约束分别高于民营企业和小规模企业，多地上市企业的融资约束高于单一内地上市企业，但是资本市场开放使他们的融资约束缓解程度也分别高于对应类别。

高管过度自信程度、自由现金流与过度投资

本文从我国资本市场的实际情况出发,借鉴西方行为金融理论,使用2001～2010年沪深A股上市公司数据,考察了高管过度自信程度、自由现金流与企业过度投资之间的关系。研究结果表明:高管过度自信程度越高,公司过度投资现象越严重;高管过度自信程度越高,过度投资-自由现金流敏感性越强。

所有权性质、融资约束与企业投资——基于投资现金流敏感性的经验证据

本文通过研究中国制造业上市公司投资支出与其内部现金流的敏感性,分析经济转轨过程中不同所有权企业融资约束的变动情况。研究发现:(1)制造业上市公司存在明显的融资约束,且民营企业的融资约束明显高于国有企业;(2)在研究期间,全部样本企业的投资现金流敏感性随时间逐渐降低;(3)预算软约束的存在,使得国有企业投资现金流敏感性随时间下降的幅度比民营企业低。

自由现金流代理成本假说还是过度自信假说?——中国上市公司投资——现金流敏感性的实证研究

企业投资现金流敏感性问题可以由现金流代理假说解释,也可以由管理者过度自信假说解释,本文以企业的成长性、现金流特征为划分指标对企业进行分组,并以此来区分与检验两种理论假说。研究结果显示,自由现金流代理问题较为严重的低成长—高现金流企业,将会发生企业过度投资。同样,过度自信问题较为严重的高成长—高现金流企业,也将发生企业过度投资。实证研究结果即支持了自由现金流代理假说,也支持了过度自信假说。

CEO的财务经历有利于缓解企业融资约束吗

CEO的财务经历有利于其做出合理的融资决策和投资决策,从而有助于降低企业融资约束。以2000—2013年沪深A股上市公司作为研究对象,本文实证检验结果证明了笔者的这一假设。该结论在控制内生性以及采用其他指标衡量融资约束等稳健性检验之后仍然成立。进一步检验结果表明,在外部融资条件较差时,CEO财务经历对于缓解融资约束的作用更为显著;同时,CEO财务经历有助于企业提高投资绩效。这表明了具有财务经历的CEO通过提高企业外部融资能力和投资决策的合理性,从而缓解企业融资约束。本文在丰富高阶梯队理论和融资约束领域文献的同时,对于上市公司制定科学合理的CEO聘任决策以及缓解融资约束等方面有重要的启示。