中国国债利率期限结构突变与动因分析--基于无套利宏观金融模型的视角

已有研究表明中国宏观经济和金融市场近20年来表现出区制转换和非线性特征,在此背景下国债市场是否也存在结构性变化,将关系到利率模型的稳定性和经济政策的效果。文章基于未知间断点的结构突变方法实证检验2002年到2015年间中国国债利率期限结构,并通过把新凯恩斯动态一般均衡框架嵌入仿射无套利期限结构模型中,解释突变的宏观动因。结果认为,受2005年金融市场一系列重大改革的累积和联动影响,中国国债利率期限结构于2005年11月发生了显著的结构变化;间断后由于市场风险水平降低,货币政策波动性减小,所以利率偏离预期假说的程度锐减;与货币政策相关的斜率因子风险价格的减小是突变的关键动因。

资产价格、宏观杠杆率对系统性金融风险的影响

资产价格大幅波动和宏观杠杆率攀升易引发系统性金融风险,防范系统性金融风险的发生,维持金融体系稳定是我国经济工作的重点。本文选取2007年第一季度至2022年第二季度的数据,运用主成分分析法构建系统性金融风险指数,进一步采用TVP-SV-VAR模型探讨资产价格、宏观杠杆率在不同时期下对系统性金融风险的动态影响。研究发现:资产价格和宏观杠杆率之间存在相互影响的关系;资产价格对系统性金融风险的影响呈现短期负向效应和长期正向效应,杠杆率对系统性金融风险的影响呈现经济不平稳期负向效应、经济平稳期正向效应。

2017-2018年中国宏观经济再展望

"中国季度宏观经济模型(CQMM)"课题组于2017年10月27日发布了中国季度宏观经济模型第二十三次预测。预测显示,今明两年中国经济仍处在增速"稳中趋缓"的区间里,通货膨胀水平将会有所提升,但仍处于温和可控范围内。预计2017年GDP增速为6.80%,CPI上涨1.72%;2018年GDP增长率将回落至6.65%,CPI涨幅将提高至2.84%。课题组模拟了在地方政府(及国有企业)"预算软约束"和"预算硬约束"两种不同情境下逐步收紧货币供应量的数量型"去杠杆"政策可能产生的宏观经济效应。模拟结果显示,在国有企业存在"预算软约束"的情况下,降低M2增速会导致模拟期末国有企业的杠杆率较实际基准值提高,进一步还会导致社会总体投资效率下降,从而对经济增长产生较强的负面影响;相反,在国有企业存在"预算硬约束"的情况下,降低M2增速对全社会固定资产投资增速下降和GDP增速下降的影响均相继减弱。因此,课题组建议:必须转变以保增长为中心的发展思路;尽快建立现代财税制度以及对地方政府(国企)"预算硬约束"的制度安排;逐步收回超发的货币;合理控制货币总供应量,充分利用金融手段降低非金融国有企业的负债率;加大对影子银行的监管力度,回归金融优化经济资源配置的职能。

宏观杠杆率、金融稳定与货币政策调控——基于中国金融稳定指数的构建

基于TVP-VAR模型探讨货币政策不同量价工具对宏观杠杆率和金融稳定的时变影响机制以及宏观杠杆率与金融稳定间的双向动态溢出效应。结果表明,从货币政策的调控效应看,数量型和价格型工具对稳杠杆和稳金融均具有显著的、阶段性的调控效果,不同期限组合能够实现抑制宏观杠杆率和促进金融稳定;从稳杠杆与稳金融的双向溢出效应看,二者互为调控政策的路径选择,宏观杠杆率的适度波动在长期内有助于提升金融稳定,而金融体系稳定性的增强在中长期内能够有效遏制宏观杠杆率的上升势头。为此,货币当局应继续健全“稳杠杆”和“稳金融”的监管体系,完善货币政策调控改革机制,提升结构性货币政策实施质效,加快宏观审慎政策框架建设,形成宏观杠杆率稳定与金融稳定相互促进的良性循环。

金融风险与部门传染——基于资金流量核算的CCA模型和宏观金融网络分析

从资金存量表视角分析中国实体经济部门的债务负担和资产负债情况,并运用未定权益分析方法(CCA模型)分析2004至2020年住户、非金融企业、广义政府、金融机构和国外五大经济部门的隐含资产负债率及债务违约风险变化趋势。同时,结合中国2020年末资金存量表明细数据,构建部门间关联矩阵,运用宏观金融网络分析方法,模拟测算上述五大经济部门违约风险的传染效应。研究结果表明,住户部门的隐含资产负债率平稳较快上升,但总体债务违约概率较低;企业部门的隐含资产负债率波动较大,部分时点违约概率较高;政府部门的隐含资产负债率小幅稳定增长,整体违约概率较低;金融部门始终处于风险的最前端,在部门间金融资产负债关联网络处于中枢地位,受其他部门的风险冲击影响最大。建议充分发挥金融账户在系统性金融风险评估中的作用,保持宏观调控政策稳健有效,政策发力适当靠前。

货币政策对金融稳定影响机制的迁移性检验

从宏观审慎监测的视角出发,本文采用主成分分析法拟合了宏观金融稳定指数,并使用STR模型对样本期间内货币政策对金融稳定影响机制的迁移性进行了检验。研究发现,在样本期间内货币政策对金融稳定的影响机制发生了结构性迁移,结构迁移时段恰好为美国次贷危机爆发期间;货币政策与金融稳定指数间具有显著的正相关关系,但在国际金融危机前后呈现出明显的非对称特性;相比于国际金融危机之前,宏观金融稳定指数在危机过后对货币政策的反应更为敏感。

我国系统性金融风险的成因、实证及宏观审慎对策研究

系统性风险是金融危机的来源,而系统性金融风险的成因是多方面的。实证结果表明,尽管我国目前的总体系统性风险处于相对安全区间,但受房地产信贷、政府债务风险较高及汇率波动、宏观环境稳定性下降等因素影响,我国整体系统性金融风险自美国金融危机以来快速上升,潜在威胁不容忽视。我国应建立和完善宏观审慎管理框架,加强逆周期调控,弱化金融机构的顺周期行为,建立风险预警,从根本上防范和化解系统性金融风险。

股票市场表现、宏观经济环境与公司财务困境

以COX比例风险模型与Logistic离散时间风险模型为分析工具,检验了股票市场表现变量与宏观经济环境变量对中国上市公司财务困境风险的解释力与识别力。实证结果显示股票市场表现变量和宏观经济环境变量都与财务困境风险显著相关。加入这两组变量后,与只包含财务变量模型的回归结果相比,模型的总体解释能力与识别力都有了较大的提高。

中国货币政策与宏观审慎政策的协调搭配研究

本文通过构建包含住房贷款抵押比和商业银行资本监管两种宏观审慎政策工具以及内生化商业银行决策的DSGE模型,从合作与非合作均衡的视角探究了货币政策与宏观审慎政策之间的协调搭配问题。研究表明:(1)货币政策与宏观审慎政策相互合作能够实现更低的社会福利损失,该损失降低的程度与冲击类型相关,住房需求冲击和企业家资本收益风险冲击下两者之间相互合作的福利所得明显;(2)货币政策应与宏观审慎政策就信贷水平目标相互沟通,宏观审慎应以金融稳定为唯一目标,即使其目标函数中关注产出缺口,也不应将其作为决策变量;(3)在货币政策和总需求冲击下,宏观审慎当局仅需使用银行资本监管工具,而在其余外生冲击下,单一的宏观审慎政策工具通过金融机构的监管套利行为会引发宏观经济长期波动性加剧,宏观审慎政策需要多种工具相互配合,共同降低监管政策的整体外溢效应。

基于杜邦模型的非营利性医院财务状况宏观分析

目的通过对我国非营利性医院财务状况的分析,评估非营利性医院资金运营状况。方法运用经典财务分析系统——杜邦模型对全国非营利性医院2002—2007年财务年度指标进行计算和分析。结果非营利性医院固定资产快速增加,业务收支结余为负,净资产收益率大都为负值,医院基本处于亏损经营状态。结论现阶段非营利性医院成本快速上升是造成亏损的主要原因,医院仍然处于"粗放"式经营阶段。

新常态下中国金融压力与宏观经济动态效应研究

针对新常态下中国经济金融特点,通过选取金融市场重要指标来构建中国金融压力指数,以测度2002年1月—2016年6月期间中国金融风险状况,并运用结构向量自回归模型(SVAR)研究金融压力与宏观经济的动态效应。结果显示:我国目前处在金融风险高发阶段,并可能长期面临较高的金融压力;金融风险自身具有较大的惯性,对经济主体信心和房地产市场存在显著的负面影响;经济主体信心和房地产市场的波动对金融压力影响明显,且持续时间较长;金融风险的影响随着时间延续而不断增强,存在较为明显的滞后效应。

宏观经济波动与微观家庭决策对居民金融资产选择的影响效果分析

居民家庭金融资产选择不仅会受到微观内因的影响,还会受到宏观经济周期波动的影响。笔者将居民的金融资产选择分为储蓄意愿和购买股票或基金意愿,利用2003年第1季度至2014年第1季度的时间序列数据,构建多元GARCH模型,分析外部宏观经济周期波动(GDP增长率、利率)和家庭其他决策(消费意愿、购房意愿)对居民金融资产选择的影响,并且同时分析储蓄意愿和购买股票或基金意愿的相互影响变动,并以GDP增长率的波动周期作为标准,将经济划分为上行和下行两个时期,设置虚拟变量,考虑经济不同运行期间居民金融资产选择对家庭内部决策和外部宏观经济指标的敏感性变化。分析认为,居民家庭金融资产选择仍以储蓄为主,宏观货币调控政策对储蓄意愿影响不大,对购买股票或基金意愿的影响比较大,并且影响效果持续时间长。在经济上行期实行宏观调控政策效果更显著。

上海自贸区金融开放创新的宏观效应模拟

文章研究上海自贸区推出的人民币利率市场化、资本项目可兑换、扩大人民币跨境使用等金融开放创新措施(如果在全国推广)对宏观经济的效应。通过构建开放环境下多部门动态随机一般均衡模型,建立上海自贸区金融开放创新的宏观经济模拟评价模型,在模型求解的基础上,刻画利率、汇率对各宏观经济指标的脉冲响应冲击。结果显示,利率冲击对宏观经济的短期、长期影响均有限,汇率冲击对宏观经济的短期影响较大(最大达到-3.86%),且对各经济指标的影响将长期存在。

我国农村金融效率实证研究

研究表明1,980-2009年期间我国农村金融整体发展水平较低,微观金融效率受经济金融形势影响波动幅度较大,宏观金融效率从1990起整体呈下降趋势。协整检验表明,农村微观金融效率与农村经济发展水平和农村金融结构正相关,与农村金融发展水平和农村经济结构负相关,宏观金融效率与之相反。格兰杰因果检验表明,农村微观金融效率是农村经济增长的单向格兰杰原因,与其他因素之间不存在任何方向的格兰杰因果关系;农村金融结构是农村宏观金融效率的单向格兰杰原因;农村金融发展水平与其他变量之间不存在任何方向上的格兰杰因果关系。

资产证券化的宏观审慎监管——基于网络模型的模拟研究

银行系统具有复杂网络结构的特征,外部冲击对于银行系统稳定性的影响也和银行网络的拓扑结构有密切联系。本文通过建立银行体系的网络模型,基于现实数据进行模拟分析,研究在不同情况下资产证券化的引入对银行系统稳定性的影响,在此基础上探讨宏观审慎监管问题。研究发现:(1)在资本充足率一定的情况下,银行网络平均连接度和网络的传染频率、传染范围之间,呈现出"M"型的关系;(2)在网络平均连接度一定的情况下,银行网络的传染频率、传染范围和资本充足率之间,呈现出单调递减的关系;(3)在发展程度不同的金融市场中,随着资产证券化的引入和发展,银行网络的系统风险传染频率和传染范围呈现不同的规律,因此不同的市场应当采用不同的措施降低系统性风险;(4)在引入资产证券化等创新业务后,必须在增加银行网络平均连接度的同时,增加资本充足率,并辅以其他手段,才能有效降低系统性风险的传染频率和风险传染范围。

基于宏观审慎的系统重要性商业银行评价与监管

宏观审慎导向的金融监管是理论界和监管当局关注的重点,从国际银行业的发展经验来看,对系统重要性商业银行进行科学评价,可以为监管部门宏观审慎监管提供依据,从而有效防范金融体系的系统性风险的集中爆发并促进金融体系的稳定发展。本文在Adrian与Brunnermeier(2008)研究的基础上,拓展了基于Copula函数和GARCH分布的动态CoVaR模型,推导出了一种系统重要性商业银行的评价方法,提出了一个操作性较强的风险监管指标,并采用中国上市银行的数据,对各商业银行的系统重要性以及监管强度进行排序。研究结论表明,大型商业银行对整个银行系统的风险溢出影响非常大,商业银行的系统重要性具有动态的特征,并与经济周期密切相关,监管当局在对商业银行进行监管时,应该综合考虑商业银行自身的风险水平和它的系统重要性。

双支柱调控与系统性金融风险

面对复杂的国内外经济局势,防范和化解金融风险特别是系统性金融风险,是新时期金融工作的重点。党的十九大报告指出要深化金融体制改革,健全货币政策与宏观审慎双支柱调控框架,守住不发生系统性金融风险的底线。因此,通过构建系统性金融风险和宏观审慎监管指标体系分析它们的演变过程,然后运用TVP-VAR模型研究"数量型"、"价格型"货币政策与宏观审慎监管对系统性金融风险的动态变化情况和影响程度。研究结果表明:在不同滞后期数和时间点冲击作用下,"数量型"货币政策造成系统性金融风险不同程度的聚集,对系统性金融风险具有正向冲击作用;而"价格型"货币政策通过提高利率水平等手段对系统性金融风险起到抑制效果,具有负向冲击作用;此外,随着滞后期数的变化和时间的推移,宏观审慎监管对系统性金融风险负向脉冲响应越来越强烈,抑制效果非常显著。

货币政策对金融资产结构及宏观经济波动的有效性研究

货币政策调整可以影响个人的消费、投资行为,个人行为的累积会形成宏观的金融资产结构,通过信贷和融资将金融资本转化为实物资本,从而达到对宏观经济的影响。本文通过构建Sidrauski模型,提出货币政策的影响路径假说,并构建ARDL-ECM计量模型进行实证检验,认为货币政策对金融资产结构的影响效果比对宏观经济更有效,短期调整比长期影响更有效。

引入投资偏差构建行为宏观金融模型及应用——基于HS与CA结合的实验方法研究

基于行为金融学及复杂性科学等,通过将人类主体(HS)与计算机虚拟主体(CA)相结合的实验方法,合理地刻画、测度和分析微观投资个体的真实行为特征,利用一体化建模和动态模拟技术,由此认知资本市场复杂的传导机理和典型现象。本文概括介绍宏观行为金融建模的基本原理、方法和模拟步骤,重点探讨引发股市异象的关键行为特征、阈值及临界变化,并简介冲动行为与股价涨跌、层次认知行为与波动集聚、不对称行为与偏峰厚尾之间的内在联系等应用案例。

资本项目开放对宏观金融风险的影响——基于跨国面板数据的检验

国际经验表明,资本项目开放在促进跨境资本流动的同时,也引起了资本流动的过度波动并可能引致宏观金融风险的上升。文章基于资本项目开放对宏观金融风险影响的传导机制分析,选取2005-2019年53个国家和地区数据,构建动态面板模型实证检验了资本项目开放对宏观金融风险的影响。结果表明,资本项目开放会显著增加宏观金融风险;但金融发展水平的提升会降低资本项目开放对宏观金融稳定的负面影响;相对于长期资本流动而言,短期资本流动对宏观金融稳定的负面影响更大。因此,应该把握好资本项目开放的程度与速度,建立符合实情的、与资本项目开放相关的风险管理机制。