房产预期回报率视角下的中国家庭资产配置

房产在中国家庭的资产配置中起绝对的主导作用,而风险金融资产特别是股票的占比过低。现有文献大多刻画了中国家庭资产配置“重房产、轻风险金融资产”的特征事实,但这种配置结构是否有效,还没有被深入研究过。利用2019年中国家庭金融调查数据和资产历史表现数据,本文首次发现了中国家庭实际资产组合收益率的均值—方差与经典投资组合理论中有效资产组合收益率的均值—方差并不一致,提出家庭对房产收益分布的预期回报率持有错误的认知可能是导致此现象的一个主要原因。进一步将这一假设引入标准的均值—方差投资组合理论框架,构建了一个具有主观认知的资产配置结构模型,实证检验了这一假设并定量研究了其对中国家庭资产配置的影响。结构估计的结果表明:中国家庭普遍高估了房产的预期回报率,且平均高估2.8个百分点。更为重要的是,家庭对房产预期回报率的认知偏差在城市级别层面存在差异:一线城市家庭低估了房产预期回报率,而非一线城市家庭则高估房产预期回报率最高达4.9个百分点。反事实分析表明,高估房产预期回报率使中国家庭的财富平均减少了相当于5.2个百分点的家庭年收入,而在非一线城市则减少了最高达8.9个百分点。