流动性约束下的佣金关系与IPO择优申购——基于预缴款取消前后的经验证据

本文基于中国一级市场特有制度安排,以在IPO网下配售过程中具有优势地位的基金公司为研究对象,利用2014年7月1日至2018年12月31日IPO申购数据,采用Logit模型,用预缴款取消作为流动性外部冲击,考察了流动性约束下佣金关系如何影响基金公司IPO择优申购。结果表明,在预缴款取消前,由于预缴款所产生的流动性约束,与承销商的佣金关系可帮助基金公司更准确地判断IPO公司质量,在IPO项目收益较高时,与承销商佣金关系密切的基金公司更可能参与IPO申购;在预缴款取消后,基金公司择优申购动机减弱,与承销商的佣金关系对基金公司IPO申购的有利影响随之消失。异质性分析显示,预缴款制度下基金公司—承销商关系对IPO择优申购的影响主要表现在流动性约束较强和IPO公司信息环境较差的情况下。本研究为理解基金公司—承销商关系在IPO申购中发挥的作用及其内在机制提供了有益启示,对IPO申购行为监管和制度建设具有借鉴意义。

市盈率管制、二级市场佣金与一级市场配售公平性——来自承销商申购剔除的证据

维护市场公平是监管方的重要职责,也是制定监管政策的前提条件。2014年和2015年,承销商可以对"首次公开募股"(IPO)的投资者申购进行剔除,从而首次间接获得配售对象的有限自主选择权;但自2016年1月起,监管方以维护市场公平为名,对承销商的剔除行为加以限制,从而事实上取消了配售环节的自主权。本文利用中国特有的信息披露优势,获取IPO申购和配售数据以及基金公司佣金分仓数据,对IPO配售行为进行研究。研究发现,基金公司在二级市场支付给承销商佣金,会显著提升其在一级市场获得新股配售的概率;在IPO公司后续市场表现较好或承销商依赖佣金获取收入的情况下,二级市场佣金对于获得配售概率的影响更为显著。从作用机制看,在市盈率管制条件下,虽然无法通过申购报价提高获得IPO新股配售的概率,但是通过提高申购数量,基金公司仍可以利用其与承销商之间的佣金关系在IPO配售中获得优势地位。此外,佣金关系对于配售结果的影响主要来自IPO申购剔除比例较高的样本。而承销商对于IPO申购的剔除幅度也受到其与基金公司之间佣金水平的影响。本文研究结论表明,在市盈率管制的情况下,二级市场佣金对IPO配售的公平性产生负面影响。