新三板企业退出做市转让:“情非得已”还是“心甘情愿”?

以新三板退出做市转让的挂牌企业为研究对象,本文分析交易方式转变的动因和效果。分析发现,企业退出做市转让的原因主要为摘牌、筹划IPO、实现大宗交易、提升股票估值及流动性。为进一步研究做市转协议的市场效应,选取2016～2017年新三板挂牌公司数据,采用双重差分倾向得分匹配模型(PSM-DID)检验了做市转协议对股票流动性的影响。研究发现,企业由做市转为协议后,换手率、交易规模和股票估值均显著提升,印证了部分做市企业基于流动性和估值考虑,转为协议转让的内在动因。

机构投资者:利益侵占者或命运共同体?——基于新三板做市转让企业实物期权价值的研究

基于实物期权视角,本文以2015―2018年958家新三板做市转让企业为样本,研究机构投资者参股行为对新三板企业实物期权价值的影响。研究发现,企业法人参股与实物期权价值负相关,同时削弱技术创新、盈利能力和成长性对实物期权价值的正向影响,这类机构投资者是企业利益侵占者;VC/PE和基金资管参股与实物期权价值正相关,有助于提升企业实物期权价值,此类机构投资者是命运共同体。进一步研究发现,VC/PE对新三板企业发展的外部驱动作用有限,表明新三板企业长期发展与期权价值的实现主要依靠内生创新动力。企业法人参股更关注自身商业利益,可能抑制高新技术企业期权价值实现,对此需强化监管与约束机制。

风险投资会影响企业做市转让行为吗?——我国新三板市场的实证研究

本文基于新三板市场,考察了风险投资是否对新三板企业做市转让行为产生影响。研究发现,整体而言,风险投资支持的挂牌企业更有可能进行做市转让。其中,高声誉、非国有背景风险投资在企业做市转让过程中发挥更大的作用。此外,风险投资尤其是非国有背景风险投资支持的企业拥有更多的做市商数量,体现了更强的做市动机。结论支持了风险投资监督管理的价值增加效应。进一步研究发现,在新三板做市交易低迷情况下,风险投资不再积极推动所投企业进行做市转让。综合研究结论,企业选择声誉更好、非国有背景的风险投资机构更有利于企业做市转让。

股票转让方式与极端收益风险——兼论新三板市场引入做市转让制度的经济后果

在极端收益风险形成机理的现有研究中,交易环节是其逻辑链条中缺失的一环;对于做市转让制度的实施效果,现有实证研究也普遍忽视了其对极端收益风险的影响。文章从交易环节入手,提出了一个解释极端收益风险形成机理的新假说,并以新三板市场引入做市转让制度为契机,实证考察了股票转让方式和极端收益风险之间的关系。研究发现:(1)与实施协议转让的股票相比,实施做市转让的股票极端收益风险显著较低,但更多的做市商并未带来显著更低的极端收益风险;(2)做市转让方式对股价暴涨风险的抑制作用在熊市中较强,对股价暴跌风险的抑制作用则在牛市中较强;(3)股票转让方式对极端收益风险的影响主要通过股票流动性路径起作用,而信息有效性路径会起作用主要是因为信息有效性和股票流动性之间的高相关性。使用处理效应模型来控制自选择偏差的影响,使用不同的极端收益风险度量指标,延长极端收益风险的计算窗口,均不改变上述实证结果。这表明,交易环节是影响极端收益风险的重要因素,做市转让方式的引入有助于降低新三板挂牌公司的极端收益风险。文章对于深入理解极端收益风险形成机理、改善新三板市场交易机制具有重要的意义。

做市商制度促进股票流动性了吗?——来自新三板市场的证据

本文以2014年8月新三板引入做市商制度为拟自然实验,结合2014—2017年新三板挂牌公司数据,采用双重差分法检验了交易方式转变对股票流动性的影响。研究发现,从交易笔数、交易规模、换手率、价格冲击指标和价差等多个维度看,交易方式由协议转让转变为做市转让,均能显著提升公司股票流动性。上述结论在交易数据剔除大宗交易订单后依然稳健。进一步异质性分析表明,在交易方式转变后,初始流动性越差,公司股票流动性提升越明显;主办券商获取库存股的折价率越低,股票流动性提升也越明显。从机制角度分析,做市商制度一方面通过提升个人投资者的活跃度,提升了做市企业的流动性;另一方面通过缓解价格波动,稳定市场价格,带来流动性的改善。

企业创新会影响股票转让方式选择吗？--基于新三板市场的实证研究

在现有研究的基础上提出了一个新的视角,从成本和收益两个角度出发分析了企业创新与股票转让方式选择之间的关系,并以新三板市场引入做市商制度为契机进行了实证检验。研究结果表明:创新水平越高的挂牌企业越不倾向于选择做市转让,同时,做市商数量也更少。进一步运用倾向性得分匹配、分样本回归等方法进行稳健性检验后,以上结论依然成立。基于实证结果,本文提出了关于新三板的政策设计建议。

新三板交易制度变革对市场流动性影响

新三板作为近几年扩容至全国的新兴交易市场,成为中小企业融资的新方式。但其流动性过低的问题一直存在,给挂牌企业融资带来阻力。论文从新三板交易制度的视角出发,分析不同交易制度对于市场流动性的促进能力及其存在的问题。分析表明做市交易的推出对做市股票流动性有所改善但对市场整体而言效果有限;集合竞价全面取代协议转让并不能很好适应现阶段市场现状。基于此,论文给出新三板未来交易制度及配套措施改善的建议。

创新能力与股票转让方式——基于新三板制造业的证据

以新三板制造业挂牌公司为样本,探究公司创新能力与股票转让方式之间的关系。研究发现,创新能力强的公司更有可能采取做市转让的股票转让方式。进一步考察做市转让的公司发现,创新能力能够推动做市商的参与,创新能力越强,做市商数量越多。研究结果表明创新能力成为新三板公司吸引投资者和增强市场活跃度的重要指标。

做市商制度的国际比较

做市商制度在我国的发展情况我国做市商制度的发展历程做市商制度在我国的起步并不算早。从场外股份做市交易来看,直到2014年8月,全国中小企业股份转让系统(以下简称新三板)才试点做市商制度,依托场外股份交易系统实行协议转让和做市转让并行的双交易制度。从场内股票做市业务来看,2022年10月,科创板正式开展股票做市交易业务,首批14家做市商共发布50个做市交易股票公告,涉及42只科创板股票;2023年2月,北京证券交易所(以下简称北交所)股票做市交易业务正式上线,13家做市商为纳入首批做市标的的36只个股提供做市服务。

新三板做市商制度、股票流动性与证券价值

本文研究了新三板挂牌公司的股票转让方式由协议转让变更为做市转让对股票流动性和证券价值的影响。研究发现,一是与对照组公司的均值比较和基于倍差法模型的回归结果表明,实施了做市转让方式的处理组公司的股票流动性更高;二是处理组公司在事件日前后存在显著为正的平均累积异常收益,而这一现象在对照组公司中不存在;三是交易机制变更的个股的累积异常收益率与股票流动性变化正相关,控制样本选择偏差后的结论基本不变;四是交易机制变更的个股的股票流动性变化与做市商数量正相关,控制样本选择偏差后的结论基本不变。研究结果表明,做市商制度对股票流动性和证券价值有正面影响,我们不能因新三板市场整体换手率的波动而否定做市商制度的作用。

做市服务的供求分析新框架及其对股票流动性的影响

本文在已有文献的基础上提出了一个做市服务市场的供求分析新框架,并依此分析和实证考察了公司特征和股票转让方式选择以及做市商数量之间的关系。研究发现,新三板挂牌公司的股票流动性越高、资产规模越大、流通在外的股份数越少、股价水平越高,越倾向于选择做市转让;资产规模越大、股价波动性越弱,做市商数量越多。这表明,挂牌公司股票转让方式的选择是供给面因素和需求面因素共同作用的结果。另外,本文结合已有理论和新三板市场的制度背景,分析和实证考察了股票转让方式选择对股票流动性的影响。研究发现,挂牌公司的股票转让方式由协议转让变更为做市转让能够显著提升股票流动性,这种情况在控制选择偏差的处理效应模型和控制其他因素的倍差法模型中也得到了相同的结论。本研究对于当前新三板市场交易机制的设计与变革具有重要的启示意义。

新三板挂牌企业退出做市:影响因素与经济后果

近两年来,新三板做市商制度遭遇了前所未有的寒潮,越来越多的已做市企业选择由做市转让转回协议转让。文章从我国现行的股票发行制度出发,实证检验了挂牌企业退出做市转让的影响因素与经济后果。研究发现,是否有IPO计划会显著影响新三板挂牌企业的退出做市倾向,拟IPO企业的退出做市倾向显著更强。这个结论在运用多种方法进行稳健性检验后依然成立。同时,受到市场普遍关注的股票流动性并不是挂牌企业退出做市的主要影响因素。退出做市对拟IPO企业的股票流动性存在显著的负向影响,而没有IPO计划的企业股票流动性则在退出做市后显著上升,这两类企业在退出做市日前后都存在显著为正的平均累积超常收益率。文章的研究对于我国多层次资本市场的建设与新三板市场的制度改革具有一定的启示意义。

大陆新三板的发展问题研究

论文以挂牌企业数量、市值和行业分布三个指标对大陆新三板的发展概况进行统计分析,指出其目前存在的问题:流通性较差、板内企业质量有待提高、转板和退出机制不完善以及信息披露与监管问题,而后对其未来的发展给出建议:协议转让和做市转让并存式结合;建立合格投资者制度,提高挂牌企业质量;进一步完善转板和退市机制;加强信息披露,强化市场监管。

大股东持股、外部融资需求与股票转让方式选择

本文以大股东持股为视角,提出了一个解释股票转让方式选择影响因素的新假说,并以新三板市场转让机制变化为契机,对这一假说进行了实证检验。研究发现:大股东持股比例越高,挂牌公司越不倾向于选择做市转让,但大股东持股比例和做市商数量之间的相关关系不显著;在外部融资需求越强的公司中,大股东持股比例与是否选择做市转让之间的关系越弱。