公募股权众筹投资协议的国际比较研究

公募股权众筹的本质是风险投资,囿于投资者经验不足、投资人数众多及多轮次融资等特征,故需要有别于传统的新型投资协议安排"公司法规则差异导致美国和德国分别衍生出股权和债权两套不同的协议规则体系。美国实践中创制的未来股权简单协议(Simple Agreement for Future Equity)和可转换债券简单协议(Keep It Simple Security),具有推迟股东权利生效时间之功能,可以降低企业发展初期因小额投资者众多而产生的髙治理成本。相比之下,由于德国股东登记和公司治理制度僵化,只能通过债权性质的次级利润分红贷款协议(Subordinated Profit-participating Loans)开展融资。尽管两国投资协议使用的融资工具性质有所差异,但二者条款内容均体现出对发行人控制权的保障,以及对投资者收益权的维护。我国市场上已有的股权收益权转让协议与德国次级利润分红贷款协议十分相似,但其合法性尚存质疑。因此,借鉴德国经验,未来通过修改公司法规则来培育股权类投资协议的生长土壤,也是我国公募股权众筹发展的必然选择。

公募股权众筹的风险制约及其制度因应——兼论我国股权众筹的立法与监管

近年来我国对互联网金融的监管较为严苛,加之证券法修订的延宕,公募股权众筹处于有名无实的困境。公募股权众筹存在特有的风险和制约因素,需要证券法律法规据此作出特殊制度安排。证券法的修订和股权众筹监管规则的制定,应当遵循平衡资本形成和投资者保护的核心理念,突出适度监管原则,切实推进众筹融资的规范发展,充分发挥其服务实体和创新创业的作用。就立法路径而言,建议参考借鉴'通过豁免的规制'方法,明确股权众筹公开发行豁免注册的实质条件和监管要求,强化信息披露的针对性并减轻一般性披露义务,强化众筹中介的反欺诈义务,采取有利于吸引专业投资者和增加众筹中介经营弹性的制度安排,探索建立众筹证券转售限制及转让机制。

公募型股权众筹小额发行豁免制度的构建

公募型股权众筹具有互联网、小额、公开的特征,具有融资成本低廉,融资便利等优势。然而,实践中的公募型股权众筹容易触犯《证券法》的公开发行、《刑法》的非法集资罪而面临较大的合规风险。小额发行豁免制度的要旨在于,对于小规模的通过互联网平台发行股份融资的初创企业发行人,豁免公开发行的严格的审批核准要求,降低发行人的法定信息披露义务标准,同时对股权众筹发行人、投资者的投融资限额和资格要求予以限制。从世界范围内考察,为公募型股权众筹设立小额发行豁免已成普遍趋势,因此,我国可考虑适时建立公募型股权众筹小额发行豁免制度,从豁免内容、豁免限制,发行人的信息披露义务三个维度进行制度设计,在促进中小资本形成的同时保护投资者投资权益。

风险防范视角下我国股权众筹监管探析

互联网的普及和高速发展,为股权众筹这一满足小微企业融资和大众投资的新型融资模式创造了良好的机遇。然而金融创新必然伴随着对金融安全的考量。在厘清公募股权众筹的主体法律关系基础上通过分析公募股权众筹主体法律风险,结合立法和司法层面的监管现状和域外监管成熟经验,立足于新《证券法》的实施从明确融资人的权利义务、监管股权众筹平台和保护投资人权益的角度对构建我国公募股权众筹的监管体系提出完善建议,以拓宽普惠金融的广度与深度。

浅谈股权众筹的法律规制

众筹并非新事物,但是当众筹思维与互联网科技结合时,就产生了包括股权众筹在内的多种新型融资商业模式。在当今中国鼓励"大众创业,万众创新"的社会浪潮中,股权众筹异军突起。但由于现行法律法规限制直接向公众融资的行为,股权众筹仍在小心翼翼地蹒跚前行。在构建股权众筹的法律规制框架时,监管者可以通过设置准入机制筛选合格投资者,或通过控制投融资额度来保护普通投资者,进而对融资者融资行为给予一定的豁免,充分发挥股权众筹的优势,丰富和完善多层次资本市场。

公募众筹的理论基础

解决小微企业融资困境的渴望、投资者的发财梦想、金融民主化的理想以及对技术进步的迷信,在这些因素的综合影响下,美国创设了公募众筹豁免。不过,虽然在想象中,公募众筹豁免的理论基础是群体的智慧、社交媒体和大数据可以解决信息不对称问题、及时发现欺诈行为,但实际上,这些能否发挥作用还有待实践的进一步检验。以美国为首的各国,在立法豁免公募众筹发行时,仍然采用了传统的投资者保护手段,唯一的创新就是投资额度限制。投资限额的出现,其实是私募监管为了适应现实的需求,从对投资者风险识别能力的强调逐渐转移到重视风险承担能力的结果,这一创新扩展了证券法的视野,值得研究。