控制权转移中的内幕交易者收益研究

本文在对国内外内幕交易者收益研究的文献进行系统梳理的基础上,借鉴Bris[1]以间接方法测算了我国控制权转移事件(2001—2009年)中的内幕交易者收益率,同时利用回归模型研究了控制权转移中内幕交易者收益的影响因素。研究发现,控制权转移中的内幕交易者收益有正有负;公告前30天内幕交易者的收益占公告前60天收益的42.3%;公司的规模、盈利状况、公司治理水平和控制权转移的支付方式等都对内幕交易者的收益有显著影响。

中国沪深股市内幕交易者隐蔽交易行为的实证研究

在前人研究的基础上,实证研究了中国沪深股市内幕交易者的隐蔽交易行为及其影响因素。实证结果显示:沪深股市中的内幕交易者具有隐蔽交易行为;合法获取内幕信息者的交易时距显著长于非法获取内幕信息者的交易时距;内幕交易者的交易时距与交易规模以及买入日到信息公布日的时长显著相关。最后根据研究结论提出若干政策建议。

内幕交易者仍在偷笑

我国立法在信息披露违法处罚问题上一直持非常谨慎的态度,甚至达到了如临深渊、如履薄冰的程度。短期内。

差异化信息的内幕交易者行为探析及均衡论证

文章的研究是把Kyle(1985)定义的微观金融市场结构进行了扩充,使之包含两个同质的内幕交易者,且认为资产价值由基本面价值、企业内部管理价值和所处行业政策所带来增长机会价值三部分构成。分析了两个同质的内幕交易者只看到资产价值构成中的部分差异化信息,求解了均衡时的内幕交易者的策略函数和做市商的定价机制函数;分析了此种情形对市场紧性、深度和弹性的影响,以及该条件下内幕交易者的利润、资产价格中含有的私人信息等均衡性质,且给出切实可行的经济学解释,实现了对Kyle(1985)新的延拓。

操纵者与内幕交易者合谋条件下有打压过程的市场操纵行为研究

鉴于证券市场中存在内幕交易与市场操纵行为并行发生的现实,结合信息不对称理论与投资者行为偏差理论,建立了操纵者与内幕交易者合谋条件下有打压过程的多阶段市场操纵模型。通过模型求解,得出市场操纵过程中各期的最优预期均衡价格和最大预期操纵收益,进而讨论了主要因素对最大预期操纵收益的影响,并运用数值模拟验证了理论结果。最后,给出相应的政策以有效抑制市场操纵行为和内幕交易的发生。

证券内幕交易民事责任认定与承担的规则构建

根据证券交易零和博弈特征,内幕交易人的违法所得来自交易对手的损失,故其民事责任承担须以具有违法所得为前提,同时应具备包括故意及重大过失在内的主观过错。为确保所有可能受害人均能获得救济,在集中交易场景应以与内幕人同时成交的反向交易者来替代难以确定的实际交易对手作为赔偿对象。内幕交易的危害实质在于严重破坏市场诚信、侵蚀投资者信心。善意投资者信赖市场诚信参与交易,依市场诚信理论可以推定内幕交易与其决策存在交易因果关系。基于零和博弈原理和集中交易规则,应由全体原告按其成交量比例在被告违法所得五倍限额内分配赔偿金,以适当平衡双方正当利益。应承担民事责任的内幕交易行为类型有三,即自行交易、传递交易和单位交易,相关行为人的责任形态应依具体情形在现行法框架内分别认定。

泄露型内幕交易共同违法的认定标准与处断规则

实践中,针对泄露型内幕交易的行政执法存在对泄密人处罚的选择性缺失和对泄密人与受密人共同违法认定标准过于严格的问题。这并非证券执法机关主动选择的结果,而是客观上存在因果关系难以认定的困难。鉴于分割审视单纯泄密行为与受密后交易行为不利于全面打击泄露型内幕交易,构建一套严谨、合理的泄露型内幕交易共同违法认定标准与处断规则十分必要。本文借鉴刑法的三阶层体系,在分析泄露型内幕交易共同违法“构成要件该当性”“违法性”和“有责性”三个要素的基础上,认为:在认定环节,应采用“行为共同标准”,将泄密人与受密人的行为作为一个整体进行审视,初步判断是否符合内幕交易的认定条件,进而分析二者行为的结合是否对同时反向交易方的利益造成了损害。在处断环节,应根据“责任主义”原则,分别评估泄密人和受密人的主观意图并进行归责和处罚。

论中美证券市场内幕交易的罪与罚——以美国高盛独董入狱与中国证监会36亿罚单为视角

在资本市场中不正当利用信息时间差以趋利减损的内幕交易行为,侵蚀了资本市场的公平、公正、公开三原则,扰乱了资本市场运作的正常秩序,是各国证券监管机构重点打击的对象。本文从两个影响巨大的内幕交易案出发,探讨中美两国规制内幕交易法律体系的差异。随着新《证券法》的施行,我国内幕交易监管与处罚体系将不断发展与完善。但是内幕交易基础理论“平等获得信息原则”与董事高管“信义义务原则”是重叠适用,还是特定排他适用;内幕交易“推定成立”的法律渊源等级是否应提升;是否应授予行政裁决与司法审判不同的“自由裁量权范围”等问题,尚无定论,本文在比较借鉴的基础上进一步探讨研究。

市场性因素介入之内幕交易罪违法所得的计算

内幕交易罪等证券类犯罪因涉及多方主体、复杂的违法链条、严重的危害后果以及隐蔽的犯罪手段,对市场交易秩序造成严重破坏,一直是监管部门严厉打击的重点。为实现刑法的有效规制并保障人权,科学准确地计算内幕交易罪的违法所得数额显得尤为重要。在实践中,市场性因素的介入会导致内幕交易罪中行为人所获得的收益或避免的损失数额增大。对于扩大的收益或者避免的损失数额,由于不符合没收违法所得制度的宗旨与内涵,因此不能计入行为人的违法所得数额。在具体计算方法上,法院可以综合选取相关市场指数或者个股组合作为参照,综合测算市场性因素所导致的股市波动权重,进而将其从违法所得的认定中排除。

碳排放权内幕交易规制的必要性与制度设想

碳市场金融化背景下,碳排放权内幕交易问题在法制建设中尚未引起足够重视,在是否适用金融(或证券)监管范式方面也存在分歧。碳排放权是否属于金融产品、是否采用集中竞价交易方式以及相关内幕交易实证数据是否丰富,均不足以否定其规制必要性。目前关于碳排放权内幕交易风险的许多基础理论都缺乏解释力,应将其作为一种不正当竞争行为并以公平竞争为理念予以规制。然而,衍生于股票市场的内幕信息中心论难以适用于碳排放权交易的具体认定,应当考虑引入竞争执法范式,将信息重大性和未公开性认定转变为信息优势及取用行为的正当性判断。同时,还应考虑构建以生态环境监管部门为统一执法主体、金融监管部门积极支持、各碳交所为主要自律监管组织的协同机制,统一自律处罚措施,明确行政责任并探索适时引入刑事制裁。

内幕交易民事赔偿制度之审思

随着证券虚假陈述民事赔偿制度改革成效渐次显现,在立体追责的政策导向下,内幕交易民事责任的制度构建似乎势在必行。但基于内幕交易的特殊行为构造,其民事责任面临理论与实践的双重困境。现有诸多学说既难以令人信服地解释因果关系,也无法精准识别所谓的适格原告。立法进程上曾有细化赔偿规则的激进尝试,但因其规范逻辑、功能定位等方面的诸多争议而失败。相关司法实践案例极为稀少,且多以原告败诉、撤诉告终,仅有的一起原告胜诉案件,其法理逻辑也多有可议之处。在我国对内幕交易实施惩罚性赔偿可能导致责任过苛,也无助于提升惩处概率;内幕交易对投资者的损害具有整体性和抽象性,比较法上并无强化民事追责的趋向。其民事赔偿制度的先天不足亦难以在传统私法责任框架下通过规则修补而获得“新生”。立足我国实际,本土化构建以证券公共执法促进投资者“私利”实现的公共补偿制度或是高效填补内幕交易损害、增强投资者信心的更优方案。

证券市场内幕交易的治理难题与对策

近年来,我国证券市场内幕交易案件呈现数量持续增长、行为主体多元化、行为方式复杂化、内幕交易成交额越来越大等趋势。为了应对这些问题,从中国裁判文书网选取了2013—2022年的内幕交易案件数据,并进行了深入分析。研究发现,内幕交易治理面临诸多困境,包括交易隐蔽性强、行为人反侦查意识强、证券账户实名制未得到严格执行、外部监管具有局限性、内部管理不到位等。为了强化内幕交易治理,提出相应对策:完善内幕交易法律法规体系、加强内幕交易内部与外部监管、利用大数据等技术对交易进行动态监控、加强证券账户管理等。

内幕交易罪的保护法益新说及其教义学展开

传统的“市场秩序法益说”无法合理地阐释内幕交易行为的实质违法性。既有的“投资者利益说”在论证具体内幕交易案件时具有一定说服力,但仍存在投资者利益损害与内幕交易间因果关系难以证明的局限。内幕交易行为的危害性本质在于破坏市场竞争和信息披露机制,进而损害市场效率法益。市场效率这一法益虽难以在物理层面被感知,但仍具有经验层面的实体性。市场效率减损之原因主要在于行为人滥用具有重大性的内幕信息。在司法实践中,市场效率这一法益能够有效指导解决诸多疑难、复杂的内幕交易类型,以“滥用重大信息优势+市场效率减损”为标准,能够将内幕交易罪主体统一为内幕信息知情人,也能为“层级式”内幕交易、“无意获悉型”内幕交易等难题处理提供足够的阐释力和理论支撑。

论内幕交易、泄露内幕信息罪主体识别之规则构造

作为法定犯之一,内幕交易、泄露内幕信息罪对于前置部门法的规定具有较高的敏感性,修订后的《证券法》对本罪主体规范作出的进一步完善,对规制内幕交易行为意义重大。我国股票发行注册制落地后,如何从刑法层面对本罪的构成要件进行重新解读,成为当前值得研究的重要课题,特别是对于实践中长期存在的主体归责理论基础与识别逻辑的争议,应当予以明确。关于主体认定标准应当以信息平等理论作为主体识别理论之基础;对于法定知情人的认定,应当秉持“职务或业务关联性”的实质性标准;对于“非法获取”的认识,应当突破“手段论”理解之狭隘,进而将“不应获得而获得”作为其实质性内涵。

内幕交易者的交易策略与最优监管研究

本文以Kyle(1985)及缪新琼和邹恒甫(2004)的单期模型为基础,通过假定内幕交易者的不完全信息以及市场对半强有效条件程度上的偏离,克服了缪新琼和邹恒甫(2004)的两个主要缺陷,同时,借鉴Jhinyong Shin(1996)提出的测量监管力度的指标,在有监管的情况下对内幕交易者的交易策略、最终收益以及监管机构的最优监管策略进行了分析。

证券违法行为行政处罚的证明标准与行刑衔接--以“阳雪初内幕交易案”为例

证明标准是影响实体裁量结果的重要证据制度,证明标准的不同是同一案件的裁判可能产生差异的原因之一。我国学界对行政证明标准存在多元论与一元论之争,现阶段立法缺乏对行政处罚证明标准的明确规定,导致行政处罚和刑事程序对同一事实能否作出不同评价存在疑问,“阳雪初案”即为一例。行政与刑事程序作为两个独立的程序,理应独立适用各自的证明标准。并且,对于证券违法案件的行政处罚应当适用严格证明标准。明确证券行政刑事处罚的证明标准对严格依法执法,维护金融市场的公平秩序具有重要作用。

避损型内幕交易处罚“图谱”与待解难题

从信息类型、违规主体、交易方式和处罚定性四个维度,观察近年来中国证监会对避损型内幕交易的执法实践,可初步勾勒出避损型内幕交易处罚的基本“图谱”。其中涉及的利空型内幕信息如何认定、避损型内幕交易信息的重大性如何判断、上市公司内部人员是否一定知悉利空信息、大宗交易是否构成内幕交易等关键问题,值得深入探讨。

证券市场内幕交易民事责任制度的研究

2020年新证券法的施行虽意味着我国关于内幕交易的法律体系日趋完善,但其违法行为规制方面主要集中在刑事和行政责任领域,相关民事领域中的救济内容寥寥无几,仅在《证券法》第五十三条第三项中对内幕交易行为的民事责任进行原则性的规定:“内幕交易行为给投资者造成损失的,应当依法承担赔偿责任”,这样的规定模糊抽象在司法实践中难以适用严重制约内幕交易的法律责任效果。立法上的不完善使得司法实践中问题不断涌现,而投资者对内幕交易民事赔偿权的实现也陷入十分尴尬的境地[1]。为完善我国证券市场中内幕交易的民事责任制度的构建,本文会从多个维度展开讨论,以深入探究内幕交易民事责任制度。在第一部分中,将对内幕交易的概念进行介绍,并分析其民事责任的性质;第二部分将聚焦于内幕交易民事责任存在的主要问题,包括但不限于:内幕交易受害主体范围厘定不清、内幕交易民事责任的过错与因果关系认定困难、损害赔偿数额计算的模糊;第三部分基于上述问题,笔者提出相应问题的解决建议:一是明确内幕交易民事赔偿请求权利主体、二是建立内幕交易民事责任构成中的过错与因果关系的推定机制、三是优化内幕交易民事责任的赔偿机制、四设计行之有效的证券内幕交易诉讼模式。

中国股票市场内幕交易实证分析

内幕交易是我国股票市场常见的一种现象,但目前尚缺乏充分的经验数据和定量分析来支持这一立论。本文正是基于这一考虑,以资产重组作为内幕信息题材,以大户持股集中度作为反映该内幕信息的敏感指标,通过选取深圳证券市场2000、2001两年有重组题材和无重组题材公司各40家,通过采取24析因分析方法,来验证这一论断。

中国股票市场内幕交易影响因素的实证研究

本文利用沪深两市2009年进行重组、高送转、业绩预增和预亏的上市公司作为样本,对影响我国股票市场内幕交易的因素进行实证分析。研究结果表明,上市公司治理结构的缺陷、信息透明度较低、投资者之间的信息不对称以及法律制度环境不佳是影响内幕交易行为的主要因素。此外,还证实了在缺乏卖空机制的中国股票市场中,内幕人员利用利好信息进行内幕交易的概率大于利空信息。