终极控股股东视角下的可转债融资选择研究--来自中国上市公司的经验证据

在资本市场改革持续稳步推进的背景下,2017年2月17日,证监会发布再融资新政引导上市公司再融资,而可转换债券由于不受新政约束,成为企业融资的重要手段之一,再融资市场的结构也发生了显著变化。基于终极控股股东视角,以2014—2019年发行可转债和进行定向增发、配股的上市公司为样本,运用Probit模型研究了终极控股股东控制权与现金流权的分离度对可转债融资选择的影响,以及内部控制质量、外部治理环境、企业生命周期对两者关系的调节作用。研究发现:终极控股股东的控制权与现金流权分离度越大,公司越倾向于发行可转债,以实现公司资本结构的优化。两权分离度与内部控制质量对可转债融资选择的影响具有交互作用,具体表现为,随着内部控制质量提高,两权分离导致的控股股东对可转债融资的正向支撑效应减弱;所在地市场化程度越高,两权分离度与可转债融资选择的正向关系越强。此外,区分企业所处生命周期,两权分离度与可转债融资选择均呈正相关关系,但主要体现在成熟期和衰退期,在成长期不存在显著影响,且影响强度从成长期到衰退期呈“递增型”。进一步研究表明,区分再融资新政颁布前后,这一正向支撑效应主要体现于新政颁布后,在新政颁布前不存在显著影响。从控股股东实施支撑行为的角度解释上市公司可转债融资行为,为上市公司进行终极控股股东股权结构安排和可转债融资决策提供重要的经验借鉴,也为监管制度和政策的改进提供参考。

公司治理、管理层过度自信与可转债融资选择

选取2002-2017年A股发行了可转债与进行了公开增发的上市公司为样本,研究公司治理、管理层过度自信与可转债融资选择三者的关系。实证结果表明:当选择可转债或股权融资时,过度自信的管理层比非过度自信的管理层选择可转债融资的概率更高;股权制衡度更低和董事长与总经理两职合一的公司选择可转债融资的概率更高。另外,健全的公司治理对管理层过长和总经理两职分离和提高董事会独立性的效果不佳。这对于探索公司治理和管理层过度自信影响可转债融资选择的作用机理以及完善上市公司公司治理机制等具有理论意义和实践价值。