承销关系对我国财务分析师独立性影响的实证研究

本文以2006—2008年深沪两市新股上市的非金融类A股上市公司为样本,实证检验承销关系对财务分析师独立性的影响。检验结果表明,由于受到证券公司投行部门争取证券承销业务的压力,承销商分析师更倾向于对本公司承销的股票发表乐观预测;承销商分析师并没有凭借其特有的信息优势而做出更准确的预测,反而在预测准确性上更低。由此可以推断出,承销关系会对分析师的独立性构成威胁。本文的研究对于规范分析师行业,以及投资者对分析师预测信息的使用具有一定意义。

承销关系、信息披露质量与分析师盈余预测乐观倾向

本文选取2007至2014年沪深两市A股上市公司作为研究样本,分析了不同承销关系和不同信息披露质量对分析师盈余预测的影响。通过回归分析发现:相比非承销商分析师,承销商分析师的盈余预测报告较为乐观,对相同上市公司的盈余预测误差也更大,这说明承销关系对分析师的独立性构成威胁,承销商分析师迫于投行部门的业务压力而做出有失偏颇的预测;而上市公司会计信息质量的改善能够帮助分析师更加准确地进行预测。

承销关系影响分析师行为吗?——来自证券分析师荐股和预测活动的证据

以2005--2009年间的分析师荐股和盈余预测活动为背景，本文探讨中国证券分析师活动的独立性。结果表明，承销关系对分析师荐股和预测活动产生重要影响，主要表现为证券分析师更愿意对其隶属券商承销过的股票给出更为积极的评价。我们还发现，在盈余公告即将发布时，关联分析师盈余预测的乐观性却降低，盈余预测与真实值的相对偏差也更大。这说明，关联分析师具有盈余预测预期管理的动机，他们会以牺牲预测精确性为代价而在盈余公告即将发布时调低预测，使公司的实际每股收益战胜市场预期，从而博得公司管理层的好感。借鉴MalmendierandShanthikumar（2009）的说法，就是关联分析师的战略性扭曲动机非常强烈。

中国城投债市场制度环境与地方关系承销研究

近年来,不断累积的地方政府债务问题受到广泛关注,其中,城投债是重要组成部分.对城投债承销市场的“属地性”现象及其经济后果进行研究,发现:第一,地方关系承销的城投债利差较小,且用债券评级调整度量其质量后发现,该类债券不存在质量优势,说明地方关系承销城投债更可能侵害投资者利益,存在“利益冲突”效应;第二,采用区域管辖权与股权两个维度刻画地方政府与承销商的关系强度,发现地方关系强度越大,地方关系承销效应越强;第三,从空间、时间两个角度刻画制度环境变化,发现高的地方政治不确定性,从内部削弱了地方政府的干预动机,有效缓解了地方关系承销的“利益冲突”效应;2015年地方政府债务改革对地方关系承销净效应无显著影响•此外,地方关系承销城投债多发于地方市场化程度较高、财税收入对城投债本金覆盖率较低的地区.为监管当局提高承销商独立性、加快地方政府债务市场化改革提供了理论基础与经验证据.

公募债券融资、关系型承销与会计稳健性

基于我国公募债券市场,本文考察了主承销商与发债企业建立的业务合作关系(我们称之为关系型承销)与会计稳健性之间的替代作用。我们选取2008年至2014年我国非金融上市企业的1917笔公募债券融资数据,实证研究发现:关系型承销与会计稳健性之间具有替代作用,即关系型承销水平越高的发债企业,其会计稳健性越低;与非国有企业相比,关系型承销与会计稳健性的替代作用在国有企业更强。结果表明,在公募债券市场,关系型承销和会计稳健性都可以视为债权人的利益保护机制,关系型承销降低了对发债企业会计稳健性的需求,而且这种现象在国有企业更为明显。本研究从关系型承销的角度补充了有关会计稳健性的替代机制的理论成果。

债券融资、关系型承销与上市企业盈余质量

盈余信息的决策有用性不仅受到盈余信息本身的影响,而且受到决策环境的制约。本文将盈余信息纳入到企业的融资环境,研究债券融资及其承销行为对企业信息披露政策的影响。采用我国沪深A股市场的债券融资数据,实证研究发现:一方面,上市企业在债券发行中存在着强烈的盈余操纵动机,表现为债券融资增量越高的企业,其盈余质量越差;另一方面,债券具有一定程度的监督作用,债券融资存量越高的企业,其盈余质量越好。进一步研究发现,发债企业与主承销商建立的关系型承销行为能够降低债券发行中的盈余操纵动机,并在一定程度上提升债券的监督作用。

行为金融视域下承销业务与分析师荐股评级研究——来自分析师异质效应的经验证据

新兴资本市场问题一直是我国学界研究的重点,随着分析师职业队伍扩大及行为金融分析师的逐步产生,分析师行为研究成为热点。通过对2007—2016年10年数据分析师异质特征下承销业务与荐股评级进行研究发现:(1)承销业务利益带来的分析师高评级倾向更多来源于承销分析师本身而不是承销股票;(2)男性、高学历及低跟进量分析师具有更为明显的高评级倾向,且在承销关系中前两者起促进作用而高跟进量反而促进了承销关系对评级的影响;(3)IPO融资较再融资方式承销具有更明显的分析师高评级效应。据此提出相关建议,为我国新兴资本市场分析师理论研究、投资者决策及分析师行为监管提供一定借鉴与方向。

地方关系承销与市场定价有效性研究——基于承销商独立性视角

承销业务在我国证券市场上具有明显的"属地性"特征,本文采用选择偏差修正模型探讨了这种"属地性"的地方关系承销现象。研究发现:第一,国有企业、承销商声誉较低的小券商更可能参与地方关系承销业务,而在市场化发展程度较低的地区,地方关系承销的发生概率较高。第二,地方关系承销能显著降低股票IPO折价率,且地方关系承销的股票具有显著的财务业绩优势,说明地方关系资产具有价值且能被市场有效识别。第三,本文基于地方政府对承销双方区域管辖权、股权角度刻画地方关系密度,发现地方关系密度与承销股票IPO折价率呈倒U型关系,当且仅当地方政府是发行人实际控制人时,地方关系承销存在正业绩效应。研究结论为学术界剖析中国式关系承销"异象"、监管部门改善券商执业质量提供了理论基础和经验证据。

股票承销市场中的个人社会关系研究——基于承销双方、承销团成员多重关系视角

本文基于69家券商2 359位高管及1 504家上市公司10 388位高管简历,从校友关系视角考察个人社会关系对IPO承销商选择及承销效果的影响。研究发现:异质主体(承销双方)校友关系能提高券商进入承销团或担任主承销商的概率。同质主体(承销商内部)校友关系会抑制合作。且承销双方高管存在校友关系时,发行人上市后财务业绩与市场表现更优,而券商高管校友关系不对其产生影响。本文有助于从个人社会关系异质性视角剖析"关系承销"的经济后果。

熟人关系、政治不确定性与城投债承销市场研究

基于手工收集的69家券商2 197位高管及338个城市4 118位官员个人信息,本文研究券商与地方官员之间的熟人关系如何影响城投债承销商选择与承销效果,以及政治不确定性在其中的作用。结果发现:首先,熟人承销商进入承销团(成为主承销商)的概率能提高9.89%(7.45%);且从关系数量与地缘距离刻画关系强度,发现熟人关系越强,熟人效应越大。其次,熟人关系承销有助于降低城投债融资成本,但仅存在于当地官员与承销商高管是老乡关系的情形。最后,政治不确定性会抑制熟人关系(尤其是老乡关系)对承销选择的作用,但不影响熟人关系对承销效果的影响。本文从个人社会关系视角拓展了"关系承销"研究,也为监管部门治理与引导金融市场政商合理利用个人社会关系提供了理论基础与经验证据。

主承销商的买入推荐可信吗?——来自中国的证据和启示

以2004-2009年的A股IPO公司为样本,我们探讨主承销商分析师买入推荐的可信性问题。我们的研究表明,在市场表现较差时,主承销商分析师倾向于给出买入推荐。此外,相对于主承销商,市场更相信其他券商分析师给出的买入推荐。我们还发现,其他券商分析师也能够识别主承销商买入推荐所包含的乐观性偏差。我们的这一结论为主承销商分析师所面临的利益冲突问题提供了直接证据,不仅有助于投资者更好地进行投资决策,也有利于监管当局对证券分析师行业对症下药,从而更好地保护投资者利益。

中国新股发行中分析师合谋高估及其福利影响

本文以主承销商新股投资价值研究报告为基础,系统研究了中国证券分析师在特殊的制度约束条件下对IPO新股发行价格的合谋高估及其影响。结果发现:分析师通过选择发布高估式报告,能够有效煽动个体投资者的过度乐观情绪,使情绪泡沫进入新股价格。由于中国不存在针对分析师的"静默期"规则,诸多证券公司会选择合谋以构建承销关系网络。分析师高估导致了明显的财富(福利)再分配效应,即发行人获得了更多的融资收入,证券公司收取了更多的IPO承销佣金,而个体投资者成为新股财富再分配盛宴的最终买单者。本文可能的边际贡献包括:基于分析师高估煽动个体情绪的证据打破了IPO理论文献中关于情绪外生的标准假设,开始探讨情绪内生化的机制;基于关系网络的合谋假说拓展了文献中关于非承销分析师行为的认识;基于账户的统计清晰证实了个体投资者是新股财富再分配过程中的最终损失承担人。