房价上涨对企业投资的“抵押效应”和“挤出效应”——来自中国上市公司的证据

本文以Iacoviello(2005)模型为框架,探讨了房价上涨产生的"抵押效应"和"挤出效应",并利用2007-2014年中国上市公司的数据进行经验验证。结论表明:对于融资约束较强的民营企业而言,随着房价上涨,抵押品的价值会增加,使其更容易获得贷款从而扩大投资,即"抵押效应";而对于融资约束较弱的国有企业而言,一方面"抵押效应"并不明显,另一方面由于民营企业的投资增加提高了资本品的价格,从而挤压了国有企业的投资规模,即"挤出效应"。这些结论带来以下政策启示:避免房价的大幅震荡有利于经济的平稳发展;降低企业的融资约束可以降低经济对房地产的依赖;抑制投机需求有利于防止房价过快上涨。

住房价格波动对经济增长的影响——基于房产抵押效应与财富效应的视角

住房价格波动主要通过抵押效应和财富效应对经济增长产生影响,但不同的影响渠道却包含着截然不同的政策含义,因此对两种效应的区分显得尤为必要。文章基于我国31省(市)2000-2016年省级面板数据的实证研究发现:住房价格影响经济增长的抵押效应显著为正,财富效应显著为负,且抵押效应显著强于财富效应;房价变动对经济增长的影响作用具有时间结构性差异,在2004年后,房价变动的抵押效应和财富效应均有明显增强;在金融市场自由化程度越高的地区,房价变动的财富效应与抵押效应均有所增强;家庭面临借贷约束越紧时,房价变动的抵押效应越强,而财富效应会减弱。

房价波动与金融危机的国际经验证据:抵押效应还是偏离效应

本文在国内首次采用较新的PMG估计法(pooled mean-groupestimators),来分析房价波动的影响因素、分离房价对均衡价值的偏差,并以此来度量房价失衡;然后利用面板logtit模型分析房价失衡与房价变化对金融危机的影响,以期检验价值抵押效应和偏离效应。长期来看,人均GDP是推动房价上涨最重要的因素,人口其次,银行贷款最小;银行贷款是短期房价上涨最主要的推动力,人均GDP其次,人口的影响最小;人口增加引起的房价上涨很难调整,而信贷扩张造成的房价上涨则相对容易。房价上涨和房价偏离均增加了金融危机发生的概率,但房价偏离的作用力要大得多,本文的结果支持了价值偏离假说。当房价偏离均衡值约25%、2～3年内累计超过30%～40%时,发生金融危机的概率极高。通货膨胀越严重、利率越低,越有可能引发危机,制度性差异也有一定的影响。

“直接财富效应”抑或“抵押担保效应”——对中国自有住房家庭“财富效应”传导途径的实证检验

住房财富通过两类途径影响自有住房家庭的消费——放松生命周期预算约束的"直接财富效应"与放松当期信贷约束的"抵押担保效应"。本文基于中国家庭追踪调查(CFPS)家庭微观面板数据,检验了住房"财富效应"在我国的存在性及其具体传导途径。结果表明,即便利用家庭微观面板数据控制了不可观测因素的影响后,住房资产净值的增加仍然显著促进家庭消费支出,即存在正向住房"财富效应"。进一步地,通过考察不同信贷约束类型家庭的住房"财富效应",发现我国住房"财富效应"的主要传导途径是"直接财富效应",而非"抵押担保效应"。本文的发现有助于理解我国住房财富如何影响家庭消费支出,对我国房价调控及扩大内需等相关政策讨论提供了实证支持。

房地产价格波动对城镇居民消费的经济效应

房地产价格波动通过财富效应、挤出效应和抵押效应影响城镇居民消费。财富效应的传导机制来源于实现的财富效应、未实现的财富效应和消费者信心效应;挤出效应来源于替代效应、预算约束、偿债压力和财富重新分配效应;抵押效应受制于抵押的价值和便利性。房地产价格是居民消费的格兰杰原因,且房价对居民消费的财富效应大于挤出效应,但抵押效应不显著。以金融危机为节点的分析表明:越是近期,居民消费与房地产价格的正相关性越弱,且房价对消费的解释力度越差。房地产对经济影响正逐步减弱,政府可从密集型指令调控转向间断型引导调控,并推进房地产业的自我完善与发展。

房地产市场对消费支出传导效应的文献综述

房地产市场主要通过房产的直接财富效应、抵押效应、缓冲储备效应和分布效应等传导渠道影响住户消费支出。本文对近年来房地产市场影响消费的传导渠道的研究文献进行了回顾和归纳,并给出相关评论。

房地产市场的金融加速机制——基于抵押品视角的研究

基于动态随机一般均衡框架构建模型,采用校准和贝叶斯技术对模型参数进行估计,并通过对比实际经济与模拟经济评价模型。通过引入货币政策、房地产偏好、供给和通胀四种冲击,对比有无抵押品的模型以观察房地产抵押品渠道视角的金融加速机制是否存在。研究发现,抵押品效应是金融加速机制存在的重要原因。表现一是抵押品效应存在时,各冲击下的主要经济变量的波动更显著,二是房地产作为重要资产,在抵押品效应存在时房地产的财富效应更明显。

制造业企业房地产投资与企业杠杆率

21世纪以来,中国制造业企业进行房地产投资是其“多元化”投资战略的主要形式之一。本文利用2010-2020年中国A股上市制造业企业数据,研究了制造业企业房地产投资对企业杠杆率的影响,发现制造业企业房地产投资能够提升企业杠杆率。机制分析表明,制造业企业房地产投资通过发挥挤压效应和抵押效应进而提高企业杠杆率。制造业企业房地产投资对企业杠杆率的提升作用在非国有企业和小企业中更显著。在区分长期杠杆率和短期杠杆率后,制造业企业房地产投资对企业杠杆率的提升作用表现在长期杠杆率方面,同时该提升作用显著提高了企业的财务风险。本文提出企业应当加大研发创新,促进自身高质量发展;政府监管部门完善系列政策避免制造业企业盲目进行房地产投资而导致“企业空心化”。

房价上涨对实际有效汇率与净出口的影响研究

该文探讨中国房价上涨影响外部均衡(实际有效汇率和净出口)的内在机理。该文首先利用2000—2022年季度数据,通过构建含有房价、实际有效汇率与净出口的三变量BVAR模型发现,房价上涨导致实际有效汇率贬值、净出口上升的特征事实;继而构建含有异质性家庭、房地产部门和家庭信贷约束的小国开放经济DSGE模型,通过数值模拟发现,在房价上涨冲击下,该模型能够较好地拟合以上特征事实,并解释中国房价上涨影响外部均衡的机制。在房价上涨冲击下,非李嘉图家庭的信贷约束产生了住房抵押效应、总消费挤出效应和企业债务挤出效应,即:非李嘉图家庭增加住房购买,导致家庭债务上升和进一步的房价上涨;挤出了总消费,使国内总供给大于总需求,净出口上升;挤出了企业债务,使国内信贷总需求和利率下降,进而通过无抛补利率平价使实际有效汇率贬值。由此可见,房价上涨使内部经济失衡,进而加剧了外部经济失衡。该文通过进一步反事实模拟2022年以来中国房价下跌的宏观影响发现,房价上涨和下跌对实际有效汇率和净出口存在非对称性影响,即房价下跌对实际有效汇率和净出口的影响幅度大于房价上涨,使实际有效汇率升值和净出口下降。因此,稳房价是稳汇率和稳外贸的重要支撑,是畅通经济循环的重要手段。

不同房产税政策对地区消费的异质性影响研究——基于沪、渝房产税试点的机制探讨与经验证据

房产税的推行不仅应是引导房地产市场健康发展的良药,更应是激发地区消费升级、促进地区经济高质量发展的催化剂。以2011年上海和重庆房产税改革试点为自然实验,使用合成控制法分别评估两地房产税政策对地区居民消费水平的影响,研究表明:征收房产税会对地区居民消费水平产生显著影响,且不同的房产税政策会产生不同的影响;“重庆模式”具有较强的政策力度和公平性,但对地区消费具有持续的抑制作用,不利于地区消费升级;“上海模式”在短期内抑制了居民消费,但长期来看促进了居民消费增长。征收房产税的经济效果不仅与房产税政策本身有关,还与配套政策、制度环境等紧密相关,房产税改革不应仅着眼于房地产市场,还应关照地区消费的升级和经济的高质量发展,既要有相应的配套制度,也应配合其他方面的改革。

房价波动对居民消费影响的文献综述

房地产具有投资品和消费品双重属性,房价上涨可以通过财富效应促进消费增加,也可能因购房储蓄增加而抑制消费。国内外关于房价波动对居民消费影响的研究主要集中在实证层面,使用的数据既包括宏观总量数据,也有微观家庭数据。从研究结论来看,国外实证研究结论分为两类:一是房地产价格上涨将增加居民消费。二是房地产价格上涨最终对消费的影响不显著。与国外不同,国内实证研究大部分支持房价上涨对消费的挤出效应,支持存在财富效应的文献较少。

房地产价格影响商业银行稳定性的文献综述

近二十年来,我国房地产行业发展迅速,为商业银行带来了丰厚的利润回报,但从国内政策形势来看,政府部门明确指出要进一步深化房地产税收制度改革,加快房地产长效机制指向"市场化",房价面临着下行的趋势。这对房地产行业贷款集中的商业银行而言,房地产价格的变动会随时导致整个银行业的系统性风险集中暴露。文章从房地产价格影响商业银行稳定性的研究动态对国内外文献进行梳理和总结,最后做简单述评。

我国房地产价格对城市商业银行稳定性的影响

我国房地产行业的迅速发展在为城市商业银行带来丰厚利润的同时,房地产“市场化”的长效机制又可能会使房地产行业贷款集中度较高的城市商业银行的风险充分暴露。房地产价格影响城市商业银行稳定性的传导途径中,房价下跌和房价偏离均增加了其不稳定性,但房价下跌的作用力要大得多。在抵押效应的作用下,当房地产泡沫破裂,房价持续下跌时,房地产作为抵押品的价值会持续缩水,企业与个人的还贷违约会给城市商业银行增添巨大的风险,并持续地暴露出其脆弱性。

房地产抵押品价值变动的实体经济效应

在我国较密集的房地产调控背景之下,定量测算房地产抵押品价值变动对实体经济的影响幅度具有重要意义。文章采用前沿方法深入考察了房地产抵押品价值变动对公司投融资决策的影响,并在此基础上对房价调控政策对社会总投资的潜在影响进行了估算。研究发现:(1)我国存在显著的抵押品效应,公司房地产抵押品价值每上升1元,资本支出随之增加约5.7分;无论是控制公司固定效应,还是使用替代指标或子样本分析,抵押品效应均稳健成立。(2)宏观层面上,房地产抵押品价值1%的上升将引起总投资增加约466.3亿元。(3)对资金来源的探究显示,抵押品升值提高了公司的贷款获得,尤其是短期贷款的获得。(4)抵押品效应与公司的融资约束正相关,但与所在地区金融市场化水平无明显关系。基于研究结论,建议政府在进行调控时不宜对房价过度打压,而应引导房价保持与居民消费价格相当的增长速度,减少房价过度波动,维持房地产市场长期平稳健康发展。

信贷资金配置的所有制差异——基于抵押品市场价值视角的检验

虽然普遍认为存在信贷资金配置的所有制差异,但关于这种差异是否出自所有制歧视的问题一直存在争议。本文另辟蹊径,从持有不动产的抵押品价值视角出发,利用Chaney等(2012)提出的估算方法测算了我国2007—2018年沪深两市A股上市公司持有不动产的市场价值,通过实证研究发现:其一,受到市场化改革的历史进程影响,国有企业持有的不动产市值普遍高于非国有企业,即使是控制地区和行业差异之后这一结果依然非常显著;其二,当考虑持有不动产市值因素以后,国有企业与非国有企业之间的信贷所有制歧视不再显著,意味着国有企业获得偏多的银行信贷资源更多的是基于抵押品优势的市场化考量;其三,无论是国有企业还是非国有企业,均不存在持有不动产的“滚雪球效应”,企业持有的不动产市值越大,继续进行不动产投资的倾向越弱,表明企业持有不动产的动机主要是出于积累抵押品的需求;其四,在抵押品效应之下,不动产持有市值提升了非国有企业的投资-投资机会敏感度,但对信贷资源已然较为充裕的国有企业并不显著。虽然国有企业凭借抵押品优势获得更多贷款是银行用脚投票的市场化结果,但其让货币政策的信贷通道与不动产深度捆绑,对整体资本配置效率产生了拖累效应。本文的研究结论对深刻理解信贷资金配置所有制差异的根源以及精准施策提供了方向性参考。

房屋价格对居民消费的影响--基于面板数据的实证分析

近些年来,国家的经济规模与人均GDP不断攀升,房产成为了家庭财富的一个重要组成部分,房价的波动也成为人们关注的焦点。本文基于美国50个州2014-2017年的经济发展状况、消费和房地产市场的面板数据,使用固定效应模型分析房价的变动对居民消费的影响。研究发现,在财富效应和抵押品效应作用下,房价上涨提高了居民的资产价值和信贷额度,增加居民的消费信心和财富预期,进一步刺激了居民消费。

企业数字化如何影响企业杠杆率?

本文在理论分析基础上提出研究假说,然后基于2008—2019年数据进行实证检验,以研究企业数字化对其杠杆率的影响及其机理。研究结果表明:企业数字化水平与企业杠杆率之间为“正U型”非线性关系,企业数字化水平存在拐点,拐点两侧,企业数字化水平分别降低和提高企业杠杆率。其机理在于企业数字化具有盈利抑制效应和抵押增强效应。企业数字化提高了企业盈利能力,强化了企业内源融资,进而降低企业杠杆率;相反,通过增强企业的抵押能力,提升了企业外部融资可获得性,进而提升了企业杠杆率。

消费与房价关系研究新进展

消费与房价之间关系问题越来越受到人们的关注,国外已经有不少学者从多个角度对此进行了研究和检验。本文就国外对该问题的最新研究做了梳理和归纳,试图从理论和实证检验两方面给出一个相对清晰的概括。总的来看,大部分宏观数据的经验研究证实了房价对消费的正向拉动作用,但是以往对此问题的财富效应解释并没有获得学者们的一致认同;另一方面,一些学者提出的抵押效应渠道越来越受到人们的关注。此外,还有一部分学者从利率和收入预期等角度来解释房价与消费的关系。

住房财富与旅游消费——兼论高房价背景下提升新兴消费可行吗

自20世纪90年代末期实施城镇住房制度改革以来,中国居民家庭以房产为主的财富分布严重不均衡和居民消费率长期偏低已成为经济发展当中的重要矛盾,对此旅游消费等新兴消费也成为扩大内需的重要抓手。相比以往研究,本文创新性地以旅游消费为代表的家庭新兴消费为对象,研究高房价背景下提升家庭新兴消费的可行性。采用2012年中国家庭追踪调查(CFPS)数据进行实证分析后发现,住房财富增加显著地提升了家庭的旅游消费支出。在时间趋势上,家庭获得住房产权时间与旅游消费呈现"U"型关系;在微观机制上,住房财富对家庭旅游消费的影响主要表现为财富效应,而抵押负债效应(房奴效应)并不显著;家庭旅游消费扩张没有影响到家庭必需品和耐用品的消费,但却挤出了培训教育等其他新兴消费并会降低家庭新兴消费在总体支出中的比例。

高房价会抑制私营企业的投资规模吗?

现有研究发现,房地产价格上涨可以提高企业可抵押房产的价值,缓解企业融资约束,进而提高企业投资水平。但近年来,在房地产价格持续走高的同时,私营企业投资却出现了增速放缓甚至总量下降的迹象。这是否意味着房地产价格与私营企业投资规模之间存在某种负向关联呢?文章结合私营企业特点对二者关系进行探讨,并利用第十次私营企业调查数据进行实证检验。结果显示,较高的房地产价格抑制了私营企业的总体投资规模,在一系列稳健性检验之后结果依然显著,这说明,房价带来的成本效应起了主导作用。进一步的研究发现,扩大再生产和研发创新等实业投资受高房价的负面影响更大,而房地产投资在高房价背景下却有所增加。同时,规模较大、具有政治关联的私营企业更倾向于扩大房地产投资规模,而房地产调控政策会在一定程度上抑制企业的房地产投资行为。本文为理解高房价背景下的企业投资行为提供了一个重要的新视角。