放松卖空管制、分析师评级与股价崩盘风险——基于机构持股与溢价并购的机制检验

证券分析师是资本市场重要信息中介,然而分析师能否有效发挥作用却存在分歧,最突出问题是限制卖空条件下分析师存在选择性评级行为,其后果是加剧股价崩盘风险。为此,本文从中国试点融资融券政策出发,构建基于放松卖空管制、分析师评级与股价崩盘风险分析框架,揭示分析师倾向乐观评级的制度诱因与后果,并检验中国放松卖空管制的效果。主要研究结论包括:(1) A股上市分析师乐观评级并未降低上市公司股价崩盘风险,反而加剧上市公司股价崩盘风险;(2)融资融券业务有助于缓解分析师乐观评级对于股价崩盘风险影响;(3)异质性检验显示,分析师乐观评级对于国有企业和控股股东未质押企业的股价崩盘风险影响更明显;(4)机制检验显示,分析师乐观评级会通过增加机构投资者买入积极性以及上市公司溢价并购行为而增加股价崩盘风险。根据研究结论,监管部门要完善卖空制度,强化分析师完整性披露要求。

放松卖空管制与企业商业信用融资——基于产权性质和股权结构影响的实证研究

本文以2010年3月我国推出融资融券制度为研究背景,利用我国2007～2016年A股上市公司数据,通过构建双重差分模型实证检验了卖空机制的引入对可卖空标的企业商业信用的影响,并结合我国不同产权性质以及差异化的股权结构这两个关键因素,深入考察了卖空机制对企业商业信用融资的影响。研究发现,放松卖空管制能够通过事前威慑效应和事后惩罚效应使可卖空标的企业的商业信用融资减少。进一步研究发现,放松卖空管制对企业商业信用融资的这种减少作用在民营企业和股权制衡度小的企业中表现得更加显著。

放松卖空管制与上市公司股价同步性——基于“事前威慑”与“事后惩罚”效应的检验

利用上市公司2007~2016年的数据,研究放松卖空管制对上市公司股价同步性的影响,检验卖空机制对公司信息透明度的治理效应。在实证检验卖空机制的“事前威慑”与“事后惩罚”效应的基础上,研究发现:放松卖空管制能够显著降低上市公司的股价同步性,提高其信息透明度。同时发现:在机构投资者持股比例较低、盈余管理水平较高的上市公司,股票卖空交易对股价同步性的降低效应更加显著。进一步研究发现:股票卖空机制是通过吸引证券分析师跟踪和投资者关注等渠道降低企业股价同步性的。

放松卖空管制、控股股东股权质押与审计费用

基于我国2010年融资融券分步扩容的准自然实验,本文采用双重差分模型考察放松卖空管制对控股股东股权质押与公司审计费用关系的作用.研究发现放松卖空管制之后,控股股东股权质押的上市公司审计费用会显著减少;控股股东股权质押的规模越大,审计费用的减少越明显.这种负相关关系存在于分析师跟踪更少、公司内部股权制衡程度更高的样本中.放松卖空管制之后,控股股东股权质押的上市公司“掏空”行为会显著减少.本文扩展了审计费用影响因素的现有研究,为放松卖空管制的外部治理效应提供了实证依据,对如何管控上市公司控股股东股权质押风险也有一定的政策启示和现实借鉴意义.

放松卖空管制与债务融资成本——基于融资融券制度的准自然实验

本文利用我国证券市场推出融资融券制度这一准自然实验,基于放松卖空管制的经济后果这一研究基础,进一步研究放松卖空管制如何影响企业的债务融资成本。从卖空机制对公司信息披露质量、公司现金价值及对公司会计稳健性的治理作用来看,放松卖空管制通过这一系列治理作用降低了公司的债务融资成本。进一步在不同产权性质条件下,对其进行分组回归,发现卖空机制在民营企业中对债务融资成本的降低作用更为显著,并且在股权集中度高的样本中,债务融资成本的降低作用更为显著。

放松卖空管制与债务融资成本——基于信息不对称和代理成本的分析

从放松卖空管制与债务融资成本的理论基础出发,分别从信息不对称理论、信号传递理论及代理成本理论三个角度分析了放松卖空管制与债务融资成本可能的路径,发现放松卖空管制可以降低公司的融资成本。从代理成本和信息不对称程度两个维度进行实证分析检验,更具体地验证放松卖空管制后,代理成本及信息不对称程度对债务融资成本的影响。研究结果表明,放松卖空管制可以通过代理成本理论和信息不对称程度两个路径影响债务融资成本。

放松卖空管制对企业非效率投资的影响

依据"股权融资渠道"理论、"迎合渠道"理论以及卖空机制的治理效应,提出了放松卖空管制对于企业非效率投资的影响的几种假设。基于我国非金融类上市公司2008～2015年的数据,借鉴Richardson(2006)的模型对我国企业的非效率投资行为进行度量,并对相关变量进行描述性统计分析。在此基础上,构建双重差分模型验证假设并利用PSM方法进行稳健性检验,得出卖空机制会加剧企业投资不足但对企业投资过度则没有影响的结论,提出在完成供给侧改革前可以暂缓放松卖空管制的建议。

放松卖空管制、保险机构持股与公司资本投资

本文以2012—2017年沪深A股上市企业为研究对象,对放松卖空管制、保险机构持股与公司资本投资之间的关系进行分析,研究发现:保险机构持股与公司资本投资之间显著正相关;放松卖空管制与公司资本投资之间显著正相关;放松卖空管制能够增强保险机构持股与公司资本投资之间的相关性。

放松卖空管制与大股东“掏空”

本文以中国公司治理问题中的大股东"掏空"为切入点,研究放松卖空管制是否可以发挥外部监督约束作用。放松卖空管制后,如果大股东继续进行"掏空",则中小股东可卖空公司股票,使股价及时反映负面消息而下跌,从而大股东的利益亦会受到损失。如果"掏空"带来的收益小于股价下跌可能带来的损失,则放松卖空管制可以在一定程度上约束大股东的"掏空"行为。本文实证研究发现支持上述预期,表明卖空机制可以发挥保护中小股东利益的作用。

放松卖空管制对分析师预测行为的影响——来自中国准自然实验的证据

放松卖空管制是否影响资本市场信息中介分析师预测行为?本文以中国2010年启动卖空交易制度为背景,采用双重差分模型检验发现:放松卖空管制引起卖空标的股价下行风险增大,市场压力机制下,券商机构担心股市行情下滑导致中小投资者离场影响其经纪收入,促使分析师发布乐观盈利预测。市值规模大的公司对股市行情影响更大,上述作用表现得更为明显。进一步分析发现,股市行情处于"牛市"时,放松卖空管制增加分析师预测乐观度尤为显著。总体而言,与未进入卖空标的相比,进入卖空标的公司分析师盈利预测乐观度增大。这表明,在受到噪音交易者影响的中国资本市场,要发挥卖空机制对分析师的治理作用,仍存在明显的不确定性。

放松卖空管制与企业投资效率——来自中国资本市场的经验证据

利用中国资本市场2010年启动卖空机制的准自然实验,本文构造双重差分模型检验得到,放松卖空管制提升企业投资效率,具体来看抑制企业过度投资、缓解投资不足;大股东持股比例较高和面临市场卖空压力更大样本,放松卖空管制提升企业投资效率更为显著。进一步分析得到,放松卖空管制提升企业投资效率具有正向价值效应。研究发现卖空机制通过股价压力传导增加了大股东监管管理层的动机,降低企业非效率投资。本文对于理解放松卖空管制对企业投资行为的影响以及企业投资效率的影响因素具有意义,所得结论有助于政策制定者和投资者了解和评价中国放松卖空管制的经济后果。

放松卖空管制能抑制上市公司违规吗

利用中国推出放松卖空管制的准自然实验,考察了卖空机制对公司违规行为的影响。研究发现,卖空机制能抑制公司的违规行为。进一步研究发现,良好的内部控制能强化卖空机制对公司违规行为的抑制作用;相较于国有企业,卖空机制对民营企业违规行为的抑制作用更强。

卖空压力与控股股东私利侵占——来自卖空管制放松的准自然实验证据

使用中国金融市场卖空管制放松政策作为准自然实验,本文考察由此产生的卖空压力对公司控股股东私利侵占的因果效应.使用双重差分方法的研究结果表明在卖空管制放松之后,控股股东的私利侵占行为减少了27%.卖空管制放松引发的股价下跌风险是卖空压力约束控股股东私利侵占行为的重要渠道.进一步研究表明这种影响还依赖于其他治理机制,当公司其他大股东股权制衡较弱、产品市场竞争程度较低以及公司所处地区外部法律环境较差时,卖空压力产生的治理效应更强.横截面差异检验结果表明公司控股股东持股比例越高或者公司破产清算风险越高,卖空管制放松的治理效应越强.最后,研究结果表明这种治理效应能够提升公司经营业绩与市场价值.本文有助于理解卖空压力对公司控股股东私利侵占行为的影响,丰富和补充了卖空管制放松对实体经济真实影响的文献.

卖空压力与公司现金持有——基于中国卖空管制放松的准自然实验证据

使用中国股票市场的卖空管制放松政策作为准自然实验,本文考察由此产生的卖空压力对公司现金持有的治理效应。使用双重差分方法的研究结果表明,卖空管制放松使公司现金持有程度降低了11.23%;横截面差异检验结果表明,公司面临的产品市场竞争程度越低、破产风险越高或者公司自身的融资约束程度越低,卖空管制放松对公司现金持有的治理效应越强;卖空管制放松显著提升了公司现金持有的市场价值。

放松卖空管制与基于研发费用的盈余管理

本文以2008-2016年沪深A股上市公司为样本,采用双重差分模型及倾向得分匹配下的双重差分模型,考察了放松卖空管制对企业基于研发费用的盈余管理行为的影响。结果表明:放松卖空管制促使上市公司削减研发费用;其背后的原因在于卖空机制强化了管理者削减研发费用进行盈余管理的动机;这一现象在市场化程度高的地区更明显,但在管理者持有长期股权激励的公司中得到了有效抑制,且长期股权激励的治理效用在市场化程度高的地区依然存在。进一步研究排除了投资机会改变等替代性解释,证明放松卖空管制后管理者削减研发费用确实是盈余管理动机增强所致。本研究扩展了对卖空机制实施效果的理论认知,为公司外部环境和内部治理关系的研究提供了新视角。

卖空交易的市场效应与公司信息披露研究评介

绝对禁止和完全放任是卖空交易监管的两种极端情况,在综合权衡卖空交易利弊的基础上,多数国家采取了适度放松卖空管制的策略。通过对卖空交易两种对立观点的比较分析,本文认为提升股票定价对企业负面信息的吸收效率是放松卖空管制的重要推动力,因此,上市公司管理层在进行相关信息披露决策时必然会考虑卖空交易的影响,两者之间是一个长期、动态的互动过程。

卖空机制与企业债务融资关系的实证研究

本文从企业债务融资入手,运用放松卖空管制提供的天然准自然实验,分析卖空机制与企业债务融资的关系。提出卖空机制能通过信息机制和治理机制双重作用分别影响债权人的信贷决策和企业的债务融资行为,得出相对不可卖空企业,卖空机制使卖空企业具有较小的融资规模和较为紧缩的债务融资期限。另外,本文还加入信息中介即分析师关注,进而考察卖空机制对债务融资影响的稳定性。实证结果显示,相比不可卖空公司,较高的分析师关注度能够削减卖空机制对可卖空公司债务融资的影响。

我国信息环境对卖空投资者的影响研究——基于信息不对称理论的视角

放松卖空管制后,投资者能够通过挖掘公司坏消息卖空获利。但是,证券市场上公司与投资者之间信息不对称的无法消除。因此,上市公司信息环境的好坏对卖空投资者的卖空行为将产生重要影响。文章选取我国融资融券标的股作为研究对象,基于信息不对称理论视角,研究信息环境与卖空强度之间的关系。文章选取分析师预测准确度、离散度以及信息披露质量作为信息环境的替代变量。研究表明,信息环境与卖空强度呈显著正相关关系,公司信息环境越好,股票被卖空可能性越大。卖空强度与信息环境的正向关系在大规模公司表现更加明显。

卖空机制、大股东股权质押与上市公司信用风险

债务违约暴露的信用风险具有传染效应,会对金融市场稳定产生较大的冲击。以2013—2019年的沪深A股上市公司为对象,在区分放松卖空管制和卖空交易不同作用的基础上进行研究。卖空机制对上市公司信用风险的影响分为两个阶段:一是放松卖空管制使公司积聚的“负面消息”得以释放,减缓了大股东质押行为对上市公司信用风险上升的影响;二是放松卖空管制后,市场上投机者对公司“负面信息”的过度挖掘放大了公司股价的波动,而融资交易和卖空交易规模的扩大会加剧上市公司信用风险的上升。

卖空能约束企业集团的债务资本扩张吗?

约束企业集团利用股权资本重复获取债务资本,对防范资本无序扩张具有重要意义。以我国逐步放松卖空管制为准自然实验,本文研究发现:放松卖空管制后,融券标的公司对子公司的股权投资相较于非卖空标的显著减少;股权投资减少意味着母公司、子公司利用其重复融资的可能性降低,从而抑制了企业集团在母公司原有基础之上扩张债务资本。进一步分析发现,当子公司代理成本较高时,卖空抑制债务资本扩张的效果更为明显。本文的研究表明,持续放开融券交易,充分发挥卖空机制的公司治理效应,有助于约束企业集团的债务资本扩张。