中国未观测货币金融状况指数与经济景气指数--理论设计与内在关系的实证研究

未观测货币金融状况指数是反映民间金融领域资金运动状况的指标。本文应用货币状况指数原理和编制方法,设计和测算中国的未观测货币金融状况指数。由于未观测金融中的利率与汇率不可获得,经过论证,我们采用未观测净金融投资占均衡GDP的比率与未观测跨境流动资金占贸易总额的比率分别替代民间利率和黑市汇率。之后,通过构建统计模型,计量分析未观测货币金融状况指数与经济景气指数之间的关系。结果发现:未观测货币金融状况指数与经济景气指数之间存在较强的关联度,反映出民间金融等未观测金融活动对国民经济运行有一定程度的干扰,对宏观调控具有实践启示。

中国货币状况指数与未观测货币金融状况指数——理论设计、实证方法与货币政策意义

本文基于货币状况指数理论与国际实践经验,测算出1978～2005年的中国货币状况指数,首次采用未观测净金融投资占均衡GDP的比率与未观测跨境流动资金占贸易总额的比率分别替代民间利率和黑市汇率,构建了中国的未观测货币金融状况指数。在此基础上,通过拟合货币状况指数和未观测货币金融状况指数之间的关系模型发现:未观测货币金融状况指数基本能够反映未观测金融对货币运行的扰动程度,对货币政策操作和宏观调控具有实践启示。

中国金融状况指数的构建、分解与货币工具选择

文章基于时变参数向量自回归模型构建了2002年6月至2021年12月的中国金融状况指数,通过省级面板数据分解得到了省级金融状况指数,据此推算最优货币工具组合的理论形式,并依据实际数据进行了实例演算。研究结果表明:(1)中国金融状况指数中的传统货币因素权重下降,多元市场因素权重上升,但总体结构转变缓慢。(2)各省份金融状况指数总体上相对趋同,但构成的权重存在显著差异,发达省份的市场因素有更高的权重。(3)发达省份的金融状况指数有更强的外溢效应,落后省份更容易受到其他省份的影响。(4)可以通过最优的货币工具组合,使得实现某一目标FCI前提下波动最小。

中国金融状况指数对货币政策传导作用研究

文章利用VECM模型构建了我国的金融状况指数,并对我国通货膨胀进行预测检验,发现包含资产价格信息的金融状况指数能够在当前金融市场频繁波动、资产价格急剧变化的市场条件下,对通货膨胀做出及时、有效的预测。这表明资产对经济的作用日益增强,中央银行在实施货币政策时,必须考虑到资产价格对货币政策的传导影响。然而,当利用金融状况指数对货币政策的资产传递渠道进行分析时,却发现货币政策传导过程中资产价格对产出的影响不大。因此,在实施货币政策时,可以关注资产价格变化对通货膨胀的影响,但由于资产价格在传导过程反应不足,目前还暂不能将资产价格作为货币政策的实际操作指标。

基于金融状况指数的货币政策目标研究

以价格稳定为首要目标的货币政策框架难以应对资产价格剧烈波动为特征的金融不稳定。金融状况指数(FCI)在纳入资产价格的同时,为我国未来通货膨胀的变化提供了动态信息。因而FCI可以作为央行同时关注价格稳定和金融稳定的重要参考指标,从而有利于提高我国货币政策执行的准确性。

未观测金融对货币供应量的影响分析

利用1991—2011年的经济数据,测算出未观测金融规模,并进一步分析了未观测金融对货币供应量的影响。实证结果显示:未观测金融规模对货币供应量有着显著的影响;未观测金融规模扩大倒逼货币供给增加;未观测金融可以减轻货币供给增发的压力。上述结论表明,政府在制定货币政策时应重视未观测金融对货币供应量的影响。

资产价格与最优货币政策选择——基于金融状况指数视角

选取2000-2013年的季度数据,利用金融状况指数(FCI)作为资产价格的代理变量,对考虑资产价格和未考虑资产价格的货币政策反应函数进行实证检验,结果发现,后者估计的反应函数系数偏大,导致社会福利函数损失增大。因此,中央银行不仅要考虑通货膨胀和产出缺口,还应该考虑资产价格,而金融状况指数作为资产价格的代理变量,对未来通货膨胀有较准确的预测能力,并对经济发展具有先导作用,因此央行可以借此来判断中国金融状况并进行反应。

货币政策目标选择及我国金融状况指数的构建

尽管经济学家对货币政策目标选择有着不同的观点,但均认可资产价格的波动对实体经济和货币政策具有重要影响。本文从分析我国物价稳定目标与金融稳定目标相背离的现象出发,在借鉴国内现有文献中金融状况指数(FCI)研究成果的基础上,添加房地产价格变量,建立一个包含6个变量的VAR模型并进行实证检验,结果证实新的FCI指数与我国资产价格波动之间具有强相关关系。

改进的货币需求法与未观测经济规模估测

作为尚未被国民经济核算监测和计量的经济活动,"未观测经济"范畴自2002年被正式提出以来,理论界对其规模测算的研究不断深入;未观测经济本身亦对中国的经济运行产生了可感知的实际影响。本文构建了基于修正货币需求法的未观测经济估测模型,并首次将状态空间模型引入了未观测经济规模的测算。研究结果反映了过去20年间中国未观测经济的规模,而建立的模型本身亦可对未观测经济规模进行动态监测。

中国扩展泰勒规则及金融状况指数构建的实证研究

很多学者对泰勒规则在中国的应用进行了实证研究,但都未将资产价格纳入其中。由于资产价格是对未来收益的贴现,资产价格传导渠道也是货币政策操作框架的一条重要传导渠道,因此本文在新凯恩斯经济学框架下对中国1992-2009年考虑资产价格的货币政策反应函数进行了实证检验,以此为基础构建了中国包含资产价格的扩展泰勒规则,发现若忽略资本市场资产价格对产出的影响,估计的规则函数系数会偏大,这会导致社会福利函数损失增大。基于此扩展泰勒规则构建中国的金融状况指数,对未来通货膨胀有较准确的预测能力,这一指数可以作为国内外投资者、政府有关部门判断中国金融状况的一个指标。

当前中国七大金融之谜与未观测金融的影响

本文重点分析了2010年以来宏观调控背景下令人迷惑的七大金融问题,包括高法定准备金率是否有上限、巨量货币供应如何形成、超额储备是否是战略选择、高物价与房价为何难逆转、信贷资源配置是否有效、私募股权投资为何热衷于IPO退出、利率与汇率因何纠结中央银行等。通过解释这些现象背后的未观测金融活动的影响,从结构角度分析未观测金融存在的必然性,进而揭示未观测金融的规模与影响,并提出相应的规制政策建议。

基于不平衡面板的中国金融状况指数构建

实证分析表明,基于货币政策传导渠道,采用不平衡面板技术构建的我国包含40个金融变量的金融状况指数,与国际上普遍使用的金融状况指数相比预测效果更好;进行因子分析及主成分分析的结果显示,我国货币政策资产负债表传导渠道及信贷传导渠道不通畅,居民和公司的资产负债表项目不健康,对于金融风险抵抗力较弱。货币政策通过调节利率、汇率及货币供应量来调整宏观变量的效果较好。

货币政策与宏观审慎政策“稳金融”效应——兼论“双支柱”框架协调

文章从结构性视角系统探究不同“双支柱”调控工具对金融周期的非线性影响,全面审视宏观金融“双支柱”调控的金融稳定效应。研究发现,不同结构“双支柱”调控工具的有效性存在明显异质性,宏观审慎调控中资本类工具的金融稳定效应更为占优,货币政策调控中价格型工具的金融稳定效应更为占优;“双支柱”调控政策的金融稳定效应在不同金融周期具有非对称性,金融上升周期具有同向、协同的效应,金融下行周期呈现相反、对立的效应。政府应构建以“资本类宏观审慎工具为主、流动性类宏观审慎工具为辅,价格型货币政策工具为主、数量型货币政策工具为辅”的“双支柱”调控框架;在金融上升周期“双支柱”调控政策可有效配合以形成政策合力,但应避免出现政策超调;在金融下行周期“双支柱”调控政策应妥善协调,避免宏观审慎政策力度过大而削弱货币政策支持实体经济的效果。

美国货币政策对中国金融市场的动态传导效应研究

文章构建中国动态金融状况指数(FCI),并建立MS-AR模型分析中国动态金融状况指数的区制特征,采用包含随机波动的时变参数的向量自回归(TVP-SV-VAR)模型,实证研究美国货币政策对中国金融市场的动态传导效应。研究结果表明,美国货币政策调整对中国金融市场短期内存在显著影响,在不同金融区制和不同政策类型下,美国货币政策对中国金融市场产生的影响存在异质性。在此基础上,文章提出加强相关信息披露、积极参与国际贸易合作等对策建议,以维护中国金融市场的稳定和可持续发展。

中国货币政策关注金融稳定吗?——纳入FSCI的货币政策反应函数的实证检验

以利率、汇率、房价、股价和社会融资规模作为基础指标,基于状态空间模型和卡尔曼滤波算法构建我国的FSCI指数,将其作为金融稳定的代理变量纳入一个前瞻性货币政策反应函数。实证结果表明:我国金融稳定和物价稳定是相互影响的;在短期金融稳定与物价稳定并不一致,但在长期二者具有一致性;我国货币政策在实践中关注了短期金融稳定,对于长期金融稳定关注不够。

基于FSCI将金融稳定目标纳入货币政策框架的研究

关于"货币政策是否应该关注金融稳定",理论界和政策层一直争论不休,主要原因是物价稳定与金融稳定存在一定的内生性冲突,难以同时作为货币政策目标。参考金融稳定状况指数(FSCI)或许能成为货币政策同时兼顾物价稳定与金融稳定的方式。在构建FSCI后,首先检验FSCI预测通胀的能力,随后为FSCI设置上下限,并使用历史分析法检验该指数反映金融体系稳定性的能力。两项检验的结果表明,FSCI预测通胀的能力良好,同时也基本反映了我国金融体系的稳定状况。因而货币政策参考FSCI在一定程度上即能够维护金融稳定,也能够前瞻性地保持物价稳定。在此基础上,首次通过模拟FSCI操作路径的研究发现:当金融不稳定具体表现为股票和房地产价格泡沫时,资产价格的传导机制是否符合理论预期将影响FSCI反映金融体系稳定状况的能力,是该指数成功兼顾两项目标的限制条件。

发达经济体非常规货币政策对中国金融状况指数的时变影响

文章分析了四大经济体非常规货币政策对中国金融环境时变影响的异质性。研究发现:在共振阶段1和分化阶段2,即美联储基准利率处于正常区间时,美国非常规货币政策对中国FCI造成的冲击更大;发达经济体非常规货币政策对中国FCI的影响中,美国最强,欧元区次之,英国在四个时点处均对中国FCI带来正向冲击,日本多为负向冲击;中国FCI受到的多为中短期冲击,冲击的程度在长期有所缓和。文章建议央行密切关注发达经济体货币政策变化,建立科学合理的FCI,将金融稳定纳入货币政策框架。

基于MCI与FCI对我国货币政策调控的比较研究

本文通过汇改以来的月度宏观经济数据分别构建我国的货币状况指数和金融形势指数,并对其进行比较分析。研究结果表明货币状况指数和金融形势指数能够反映我国货币松紧状况,并可以预测通货膨胀率,从而作为货币政策调控的辅助参考指标。分析结果还表明,FCI是通货膨胀率的先行指标,是引起通胀的Granger原因,在控制通胀方面作为指示器要优于MCI。

金融状况监测与货币政策分析框架:基于周期特征视角

在构建金融状况监测指标时,现有文献对其构成要素的周期特征分析不足,导致指标成分混乱,进而对“双支柱”框架的实证研究造成困扰。在总结现有文献的基础上,文章提出同时包含短期和中期指标的宏观金融状况监测框架,更加科学地评估中国的金融状况。该框架既包含金融状况指数、金融压力指数、全球金融周期三个短期指标,也包含中国及全球主要经济体金融周期两个中期指标。在此基础上,文章提出分期限的“双支柱”框架,对不同期限的金融指标进行管理。文章的主要观点及结论有:第一,股价具有短周期特性,而房价具有中周期特性,因此金融状况指数构成中不该包含房价,金融周期构成中不该包含股价;第二,文章监测指标显示,2022年1~7月,中国短期金融状况总体运行良好,大部分时间内金融压力较低,但金融周期加速下行,加之全球金融周期和各国金融周期的下行冲击,未来中国面临的金融形势较为严峻;第三,短期内中国既需通过放松货币政策和宏观审慎政策以应对经济周期和金融周期下行,也需要国际间货币政策和宏观审慎政策的协调。该框架不仅有助于更加科学地监测中国金融市场发展走势,还有助于在实证研究和现实实践中践行“双支柱”框架。

新格局下中国金融稳定状况指数构建及其与美国货币政策间的区制关系分析

中国金融的稳定性在早年间深受国际政治经济格局的影响,加之近些年中美贸易、日韩贸易等争端持续升级,资本市场首当其冲,但中国金融却为何表现得越发稳定?本文选取14个经济指标借助状态空间模型重建了中国金融稳定状况指数,验证了近十年我国金融市场典型事件造成的波动。然后,采用MS-VAR模型实证研究发现,美国货币政策变动与我国金融稳定状况存在区制转移:2014年10月以前,美国消费者物价指数的变动对我国金融稳定影响较大、影响期较长;2014年10月以后,联邦基金利率的调整对我国金融稳定影响较为明显,但影响幅度下降、影响期缩短至5个月。这表明“新常态”提出以来,我国金融稳定向好,同时美国货币政策的变动对我国金融稳定的影响呈下降态势。