招股说明书特质信息含量、注册制改革与IPO抑价

全面注册制改革助推资本市场更好服务实体经济,高质量信息披露是注册制的核心。招股说明书是股票发行阶段信息披露的主要载体,能减少公司与投资者间的信息不对称,是注册制改革下提高公司信息披露质量的主要途径。首先选取2016年至2021年A股全部首次公开发行的上市公司作为研究样本,利用文本数据挖掘技术,构建招股说明书特质信息含量指标,接着通过回归分析研究招股说明书特质信息含量对于IPO抑价的影响,再基于公司信息透明度水平进行异质性分析,最后分别从注册制改革和外部监督的视角分析招股说明书特质信息含量对IPO抑价的调节机制。研究发现:招股说明书特质信息含量显著降低IPO抑价率,招股说明书特质信息含量对IPO抑价率的负向作用在无独立董事及发行费用高的企业样本中更强;注册制改革促进了企业的信息披露,会减弱特质信息含量对IPO抑价率的负向作用;风险投资和国有企业会减弱特质信息含量对IPO抑价率的负向作用。基于研究结果,提出增设文本特质信息评估制度,提高特质信息披露增量的政策建议,鼓励企业主动进行特质信息披露;提高市场定价效率,提升资本市场在整体资源配置中的作用。

互动式交流质量与股价特质信息含量——来自交易所线上互动平台的证据

中小股东信息不对称一直是困扰中国资本市场的难题,而成立投资者线上互动平台则是具有创新性的监管尝试。本文利用2009年~2020年中国上市公司与投资者的593万余次线上互动文本数据,构建投资者线上互动质量综合指数,研究了中国资本市场上市公司与投资者线上互动的特质信息含量。研究显示,中国上市公司与投资者的线上互动质量呈上升趋势,年均复合增长率达到了8.06%,但互动质量较高的上市公司较少、整体互动质量偏低。上市公司与投资者的线上互动式交流质量越高,股价对公司特质信息的融合效率越高;线上互动质量对公司股价特质信息含量的正向影响持续3个季度。机制分析表明,线上互动质量通过降低财务信息披露和股价信息反应时滞、吸引分析师关注等方式促进股价特质信息含量的提升;并且,在散户投资者多、投资者情绪低迷等外部环境下,互动质量的提升能产生更强的特质信息效果。本文的研究为完善投资者线上互动平台、实现高质量互动以助推资本市场信息效率提升提供了有益的借鉴。

会计信息可比性、资本市场信息效率与企业股价同步性

本文选取沪深两市2012—2017年工业上市企业财务数据为样本,分析了资本市场信息效率在股价同步性中的治理效应进行检验,并进一步对会计信息可比性在两者关系中的调节效应进行揭示。研究发现:资本市场信息效率与企业股价同步性显著负相关;会计信息可比性能显著抑制企业的股价同步性;会计信息可比性显著增强资本市场信息效率与企业股价同步性之间的相关性。

融资约束、财务松弛与股价信息含量

上市公司的股价信息含量是测量资本市场效率的重要指标之一,已有研究发现上市公司具有足够的动机和操作空间干预信息披露,其中主动提高信息披露水平的主要动机是对外融资。近十几年来越来越多的国内外上市公司长期保持低负债或高现金持有,形成了财务松弛,优序融资理论认为当公司存在财务松弛时对外融资依赖下降,因此,逐渐被学界重视的财务松弛现象在理论上会影响上市公司信息披露,进而对股价信息含量产生重要影响。基于此,将财务松弛纳入已有理论模型进行拓展,在理论模型推导所得结论的基础上,利用2007年至2016年中国A股上市公司数据,采用固定效应模型对财务松弛与股价信息含量之间的关系进行实证检验。实证研究中采用股价同步性(r2)测量股价信息含量,根据财务松弛的定义和其他学者的研究成果构建财务松弛的测量指标,并且利用2007年底出台的《物权法》中应收账款可以抵押贷款这一规定构建双重差分模型,控制可能存在的内生性问题。研究结果表明,财务松弛确实是影响上市公司信息披露的重要因素,当公司面临融资约束时,公司内部财务松弛水平的增加会使上市公司减少信息披露,进而降低股价信息含量,在采用双重差分模型控制内生性之后这一结论仍然成立。这说明作为内部资本结构重要组成内容的财务松弛不仅影响公司的经营活动,也是影响上市公司股价特质性信息含量的重要因素。研究结果为研究和监管上市公司信息披露提供了一个新的内部视角,也将目前学界对财务松弛与公司投融资等经营活动关系的研究拓展到探究财务松弛对于资本市场的影响。

分析师能降低股价同步性吗——基于研究报告文本分析的实证研究

股价同步性是衡量股票市场资源配置效率的重要指标。党的十九大报告提出,要"增强金融服务实体经济能力"。在这一要求下,探索如何降低股价同步性,提升金融市场合理配置资源的能力具有重要意义。本文借助支持向量机的文本分类方法,通过机器学习度量了2009—2015年中国A股上市公司的分析师研究报告中公司特质信息,研究证券分析师报告内容对股价同步性的影响。研究发现,分析师报告中公司特质信息含量越高,所关注公司的股价同步性越低;当公司所面临的信息不对称问题更加严重、分析师报告影响力更大时,这一负向关系更加显著;进一步研究发现,分析师的能力越强,研究报告中公司特质信息含量越丰富,其盈余预测准确性也更高;分析师降低股价同步性的机制是因为公司特质信息含量高的报告更受投资者关注,能引起更强烈的市场反应,使得股价更多地吸收公司特质信息。以上主要发现在控制样本选择偏差、变更主要变量衡量方式、变换实证模型后依然稳健。本文首次在对分析师报告进行信息分类的基础上,研究分析师传递的具体信息对股价同步性的影响,不仅丰富了股价同步性影响因素的研究,同时从公司特质信息的角度丰富了分析师报告信息含量的研究,具有重要的理论与实践意义。