“掏空还是支持?”:基于控股股东机会主义视角的控制权转移研究

古典控制权市场理论认为当公司的控制权发生转移之后,业绩会得到提升。但我国的不少上市公司,尤其是ST公司,在控制权转移之后,业绩并没有得到提升,这使得国内不少学者对我国控制权市场的效率产生了质疑。基于此,文章从控股股东机会主义视角出发,选取了由同一家企业控制的两家上市公司——厦华电子和华映科技为研究对象,来分析上市公司在控制权转移之后业绩变化的情况及产生这一现象的根源。

超额委派董事、大股东机会主义与董事投票行为

长期以来被视作董事积极行使监督权力的投非赞成票行为在中国资本市场公司治理实践中无论从数量还是监督效果上都比预期的要少、要差。本文研究发现,实际控制人超额委派董事现象的存在往往对董事以投非赞成票方式履行监督职责构成严重干扰,成为上述结果出现的潜在原因之一。采用2006—2015年A股上市公司样本,本文实证检验了实际控制人超额委派董事对董事投非赞成票行为以及对董事投非赞成票的实际监督效果的影响。研究发现,实际控制人超额委派董事比例越高,董事投非赞成票的可能性越低,超额委派董事程度的一个标准差的变化将引起董事投非赞成票的几率比下降约17%;而以往文献证明的董事投非赞成票所带来的提升经济绩效、降低控股股东以资金占用形式实现的隧道挖掘行为等效应在实际控制人超额委派董事的情形下大打折扣,失去了应有的监督效果。因此,实际控制人没有超额委派董事,成为董事投非赞成票发挥监督效力的一个重要前提条件。由此,本文不仅从董事投非赞成票的视角为“实际控制人超额委派董事是大股东机会主义行为显现”提供了直接的证据,而且识别了董事投非赞成票行为具有监督效力的前提条件。在公司治理实践中,为了提高董事会监督的有效性,需要在诸如董事会组织等制度环节确保不同股东力量之间形成制衡,避免大股东机会主义行为的发生。

大股东机会主义与定向增发折价——兼析制度变迁的影响

我国上市公司定向增发时发行价格相对于市场价格普遍存在较高的折扣率,大股东机会主义是造成定向增发高折扣率的重要原因。文章通过对上市公司定向增发定价过程的分解,以定向增发基准日前20个交易日股价累积超额收益率和发行价与基准价之比直接度量大股东的机会主义行为,并检验其对增发折扣率的影响。本文的研究发现:上市公司存在向大股东进行低价增发的事实,在基准价格确定以后,大股东可以通过调整发行价与基准价之比来实施其机会主义行为,从而达到攫取上市公司和其他股东利益的目的。而在询价机制引入后,大股东的机会主义行为得到了有效遏制。

低价定向增发之谜:一级市场抑价或二级市场溢价?——来自中国证券市场的证据

本文以2006～2008年成功进行定向增发的上市公司为样本,研究发现定向增发低价发行不是缘于一级市场抑价而是缘于二级市场溢价,投资者情绪是二级市场溢价的主要影响因素,否决了几成定论的定向增发中的大股东机会主义行为,而定向增发中锁定期的存在是抑制大股东机会主义行为的保护屏障;在此基础上研究发现不同市场态势下定向增发折扣与市场公告效应的相关关系存在差异。在牛市行情下定向增发公告效应与定向增发折扣正相关,而在熊市行情下定向增发公告效应与定向增发折扣成负相关。

自愿性业绩承诺:信息动机亦或代理动机?——基于投资者情绪的调节效应

以2015—2017年中国沪深A股上市公司并购重组事件作为研究样本,采用间接法实证分析了自愿性业绩承诺的签订动机,以及签订动机是否受到投资者情绪的影响。研究发现:自愿性业绩承诺对公司并购后12和24个月的股东收益具有显著的正向影响,从而验证了自愿性业绩承诺动机的信息观。随着投资者情绪的高涨,自愿性业绩承诺又主要表现为代理动机。进一步研究发现在外部投资者和并购双方信息不对称程度更大的关联并购交易中,自愿性业绩承诺的信息传递动机更强,并且在第一大股东持股比例更高时,高涨的投资者情绪下自愿性业绩承诺的代理动机也更强。

投资者情绪对定向增发中财富转移的影响——基于定向增发折价的视角

从公司内部治理和外部市场两个角度,同时考察大股东机会主义和投资者情绪如何通过影响定向增发折价进而造成股东间的财富转移,研究发现:大股东机会主义的存在会促使大股东通过高折价率获得财富转移,而投资者情绪会强化这一财富转移的程度;相比于其他投资者,大股东参与定向增发时有更强烈的财富转移动机,且投资者情绪越高涨,财富转移程度越高;大股东参与认购方式的不同会导致其财富转移方式的差异。

专业委员会交叠任职对资产剥离的影响——基于战略委员会和审计委员会的研究视角

以中国2013—2020年沪深A股上市公司为样本,从内部兼任网络视角出发,实证研究了战略委员会和审计委员会交叠任职对企业资产剥离决策及剥离效果的影响。研究发现:在资产剥离决策方面,战略委员会与审计委员会非独立董事交叠任职比例越高,企业选择资产剥离战略的可能性越大;在资产剥离效果方面,由于大股东机会动机或委员会成员履职冲突,企业通过资产剥离缓解经营压力、聚焦核心优势、提升经营绩效的积极战略效果在战略委员会和审计委员会交叠任职的情景下无法完全发挥。