金融危机前后的中国股债关系分析——基于市场情绪变化的解释视角

市场情绪变化是影响股债关系的一个关键因素,在不同的市场环境下,市场情绪自身变化及其对股债关系的影响机制都具有很强的独特性,从而导致股债关系也具有明显的阶段性特征。通过对危机前后我国股债(国债和企业债)关系的实证分析,我们发现,对于国债来说,在危机前的股市牛市(熊市)中,股市的乐观(悲观)情绪会传染到债券市场,导致股债总体呈现正向关系并产生非对称性;危机爆发后,强烈的恐慌情绪使股债关系呈现"跷跷板"效应,随着市场恐慌的缓解和股市的反转,"跷跷板"效应减弱,但在股票牛市行情确立后,债券避险功能丧失,"跷跷板"效应再次增强;在股市震荡期内,无论危机前后的股债关系都比较微弱。而企业债只在危机爆发后熊市阶段,表现出与股市的"跷跷板"效应,其他状态下两者关系都比较微弱。

中美股票市场和债券市场联动效应的比较研究——基于尾部风险溢出的视角

本文以中美股票指数和债券指数(包括总债券、国债和企业债)数据为研究样本,基于多元多分位数CAViaR(即MVMQ-CAViaR)模型研究了中美股票市场和债券市场在不同市态下(包括牛市、熊市和震荡)极端风险溢出效应,并使用分位数脉冲响应函数分析了市场冲击对不同市场尾部风险的动态影响过程。研究发现,中国股票和债券在早期的牛市和熊市中不存在显著的尾部风险溢出效应,相对分割的债券市场隔离了股票市场的风险传染,但随着金融改革的不断深化,股票和债券的极端风险传导效应在近年来得到加强;而美国股票和债券的互联互通程度相对较高,二者的尾部风险溢出关系随着债券的信用等级不同呈现出明显分化,其中企业债与股票始终保持显著的尾部风险溢出效应,而国债和股票只在熊市阶段维持这种溢出关系,符合"flight-toquality"现象。本文研究结论为加快推进我国债券市场的发展提供了重要理论依据和方向。

再议社会融资成本:宏观与微观视角

近年来,社会融资成本高企成为社会关注的焦点,并引起了国务院的广泛关注。本文从宏观层面与微观层面系统性地梳理了造成社会融资成本上升的机理。在宏观层面,从资金的供给方来看,基础货币供给增速放缓,货币乘数上升导致了"紧货币、宽信贷"的社会融资格局;从银行的传导中介来看,筹资成本提高、融资链条拉长、风险溢价上升推动银行资产负债结构发生变化;从资金的需求方来看,投资拉动的经济增长模式及负债为主的融资模式导致资金需求居高不下,三个因素共同导致资金的需求与供给出现结构性失衡,造成社会融资成本高企。在微观层面,政府隐含担保、期限错配以及债贷股融资关系不分是造成社会融资成本上升的重要原因。因此,在降低社会融资成本的政策建议上,本文认为,在当前情况下除了要坚决执行"金十条"的措施外,还应依法治理,正本清源,重塑权责清晰的融资体系,从而实现金融与实体经济间的良性互动,使其更好地为实体经济服务。