“811汇改”前后人民币汇率波动溢出效应研究——基于时频视角

2015年8月11日,中国人民银行发布关于完善人民币兑美元汇率中间价报价的声明后,人民币汇率的波动幅度增大,双向波动特征逐渐显著,与世界主要货币的联系日益密切。基于集合经验模态分解方法,对货币序列进行有效分解与重构,以提取最适合表达汇率序列波动特征的短期波动项,并进一步采用动态溢出和复杂网络的方法,从“811汇改”前后人民币汇率短期波动项的溢出强度和方向两个维度,定量考察此次汇改的成效。结果表明:“811汇改”对人民币汇率对外溢出指数和净溢出指数的影响都是短期的,波动溢出效应有限;人民币国际化水平仍需进一步提高,反映出汇率制度改革的复杂性,由此提出相应建议。

“811汇改”后人民币汇率与股市、债市的联动效应——基于中美两国汇率及资本市场的实证研究

本文基于引入误差项的利率平价公式,通过构建VAR模型、OLS回归模型及相关研究,对"811汇改"以来美元兑人民币汇率与中美两国股市、国债市场之间的联动关系进行了实证分析。笔者发现,"811汇改"以来,美元兑人民币汇率与中美两国股市运行状况没有显著联动关系;而国债收益率的变化对汇率有显著的解释作用,并且这种解释作用在收益率剧烈波动阶段尤为显著。因而在继续推进人民币汇率改革及人民币国际化的过程中,加强对国债市场的合理调控与引导,对于稳定人民币汇率、合理引导人民币汇率预期、防止人民币汇率剧烈波动具有重要意义。

完成“811汇改”：人民币汇率形成机制改革方向分析

2015年"811汇改"是央行推动汇率机制市场化,实行汇率制度由"类爬行安排"到浮动汇率制度过渡的一次重要尝试。然而,经过三天的试验后,央行放弃了原定的汇率改革目标。此后,央行提出了新的中间价形成机制,在"参考前日收盘价决定当日中间价"的基础上,引入了"稳定24小时篮子货币"因素。在新的汇率形成机制中,由于美元指数和其他货币的变动难以预测,人民币汇率变动不确定性显著上升,在一定程度上削弱了单边投机力量。然而,现行汇率形成机制并不能扭转人民币贬值趋势,也不能消除人民币贬值预期,同时妨碍了央行根据国内经济的基本面实施独立的货币政策,而且还会因为人为的"双向波动"造成外汇储备的损耗。我们主张尽快实现停止对外汇市场的干预,让人民币自由浮动。消除人民币贬值预期的唯一办法就是让人民币汇率市场化。希望央行能沿"811汇改"的思路,在做好预案的基础上,早日完成中国汇率制度改革。

“811汇改”提高了人民币汇率中间价的市场基准地位吗?

本文首次采用基于协整VAR模型的动态溢出指数方法,对"811汇改"的影响进行全面评估,量化考察了"811汇改"的成效。研究结果表明,2013年初至"811汇改"前,中间价的方向性溢出持续下跌,其市场性和基准性不断下降,选择合适的时机完善人民币汇率中间价报价机制十分必要。在"811汇改"后,人民币兑美元汇率价格体系的总体溢出、中间价受到其他价格和对其他价格的方向性溢出均呈现明显上升趋势,且中间价与单个汇率价格相互溢出的结构发生显著变化,CNY即期和远期等在岸市场的作用进一步凸显。因此,"811汇改"取得了预期的效果,整个系统的联动水平大幅提高,中间价的市场性和基准性显著提升,其市场基准地位得到了巩固提高。目前,中间价接受信息溢出的规模与其他市场价格基本无异,中间价作为基准汇率所需的市场性得到了满足;然而,中间价的对外溢出在"811汇改"后虽有明显提高,但相比其他市场价格的对外溢出,中间价影响其他价格的能力仍相对较弱,中间价作为基准汇率所需的基准性有待进一步提升,这是下一步改革的方向。

“811”汇改对人民币汇率溢出效应影响的研究

本文利用溢出指数方法,对"811汇改"前后人民币汇率溢出的强度和方向进行考察,进一步探求汇改的效果。研究结果表明,本次汇改对人民币以及世界主要货币产生了一定的影响,但并未达到预期的效果,人民币汇率与世界其他汇率的双向溢出效应有所减弱。

“811汇改”前后汇率与股票市场联动效应对比研究——基于VAR-GRACH-BEKK模型的实证检验

随着我国汇改的深入,金融自由化加速、金融市场间的关联性逐渐增强,外汇市场和股票市场作为我国对外开放后金融市 场的核心组成部分,两者之间关联性在一定程度上体现了整个金融体系的有效性,是相关政策有效执行的基础条件,多表现为市场间 显著的均值溢出和波动溢出效应。基于此,本文构建了关于汇率和股票市场的两元模型,基于向量自回归模型,从收益均值的角度分 析了汇率和股票市场的领先滞后关系,并基于 GRACH-BEKK 模型,从收益波动和相关系数的角度分析了汇率和股票市场间的信息溢 出效应,实证分析了“811 汇改”前后,即 2005 年 7 月至 2015 年 8 月与 2015 年 8 月至 2019 年 12 月汇率与股票市场之间的相关性, 最后对比探讨导致汇率和股票市场相关性变化的因素。实证研究证明“811 汇改”后我国汇率与股票市场间并没有存在显著的联动性, 二者之间仅仅存在弱均值溢出效应和弱波动溢出效应,除此之外,外汇市场与资本市场间的溢出效应呈现非对称性,外汇市场对资本 市场的溢出效应更为显著。

汇改后欧元兑人民币汇率与股价的联动性

人民币汇率在2015年"811汇改"后,呈现双向波动性,不确定性加大。通过对股价与汇率的联动性研究,对防范金融市场风险以及维护市场稳定性具有一定现实意义。本文对使用"811汇改"后沪深300指数和欧元兑人民币汇率相关数据进行实证分析,发现"811汇改"以后,欧元兑人民币汇率和股指之间存在双向因果关系,并提出应当增强市场的汇率决定作用,不断增强人民币汇率双向弹性,进一步调整利率结构,加强跨境金融服务和市场心理预期的监管等建议。

人民币汇率制度改革历史与发展方向

本文回顾了从1994—2015年人民币汇率改革的内容与成就,并着重分析了2015年"811汇改"的背景、内容与影响,结合我国的经济社会现状,对人民币汇率改革的未来方向提出了建议。

汇率及其波动率对A股市场价格影响的分析

主要以811汇改为背景,运用ADF检验、协整检验及格兰杰因果检验等方法,研究了汇改后至2018年6月汇率及其波动率与A股市场价格的现实表现。实证结果表明:汇率及其波动与股市存在较长时期的均衡关系,汇率对于A股股票的引导作用有所增强。一方面人民币汇率与股市人民币汇率和上证指数显著相关且相关性有所加强,但两者之间的并不存在严格的正相关性和负相关性。另一方面,汇率波动率与A股市场走势呈正相关,且汇率波动率对股市变动的影响是单向的。

人民币利率平价的实证检验——基于我国“811”汇改后的时间序列分析

本文分别对比了"811"汇改前后人民币利率平价的成立情况,探究我国2015年汇改制度改革的政策有效性。由于我国金融市场尚未达到较高的发达水平,人民币在外汇市场的交易市场化程度较低,因此我们采用非抛补利率平价对人民币的汇率决定机制进行实证检验。结果表明汇改之后利率平价基本成立,而在汇改之前则不成立,说明"811"汇改政策对我国人民币汇率的市场化起到了极大的推动作用,同时在实证分析过程中,我们进一步探究了中美两国利率对汇率的影响机制,实证结果表明,中美利率对汇率的影响存在较为严重的不对称性,其中美国的影响程度是中国的四倍。因此我国虽然汇率制度的市场化程度在"811"之后得到了极大的提升,但与美国等金融市场较为发达的国家比较仍然存在一定的差距。

人民币利率平价的实证检验——基于我国“811”汇改后的时间序列分析

本文分别对比了"811"汇改前后人民币利率平价的成立情况,探究我国2015年汇改制度改革的政策有效性。由于我国金融市场尚未达到较高的发达水平,人民币在外汇市场的交易市场化程度较低,因此我们采用非抛补利率平价对人民币的汇率决定机制进行实证检验。结果表明汇改之后利率平价基本成立,而在汇改之前则不成立,说明"811"汇改政策对我国人民币汇率的市场化起到了极大的推动作用,同时在实证分析过程中,我们进一步探究了中美两国利率对汇率的影响机制,实证结果表明,中美利率对汇率的影响存在较为严重的不对称性,其中美国的影响程度是中国的四倍。因此我国虽然汇率制度的市场化程度在"811"之后得到了极大的提升,但与美国等金融市场较为发达的国家比较仍然存在一定的差距。

汇率变动与双边贸易统计数据差异:基于国际游资套汇跨境流动视角

国际游资跨境流动已经严重干扰一国金融市场的正常秩序与健康运行,然而其行为具有高度隐蔽性导致难以被准确识别与监管。基于贸易伙伴国双边统计数据存在巨大差异的典型化事实,本文利用2010—2017年中国与167个贸易伙伴的贸易镜像数据,以“811汇改”事件为政策冲击,考察人民币实际汇率变动对通过贸易渠道进行国际游资跨境转移的影响。研究结果表明,人民币汇率变动的确给资本跨境流动带来了套利机会,在资本不能跨国自由流动的条件下,国际游资会借助贸易渠道,通过错报贸易数据实现跨境转移,从而导致双边贸易统计数据存在大量差异。贸易伙伴国的异质性检验表明,贸易伙伴的收入水平和贸易规模会影响汇率对双边贸易数据差异的边际效应,而套汇虚假贸易与错报行为不因距离远近而有不同,与同质产品相比投机者更倾向通过差异化产品的错报来实现国际游动资本的跨境流动,相对于低价值产品,投机者更趋向于选择高价值商品进行进出口错报。本文为有效防范与监管国际游动资本跨境转移提供了有益的政策借鉴。

人民币汇率与股票市场间波动溢出效应的行业异质性

2015年"811汇改"完善了人民币兑美元汇率中间价报价机制,使得我国人民币汇率波动更加市场化。汇率的波动会直接影响到企业原材料价格、产成品价格、现金流情况以及股票市场投资者预期等,进而对股票收益率产生波动溢出效应,而且波动溢出效应因行业的不同而有所不同。"811汇改"后,人民币汇率波动和股票市场行业收益率波动之间显著相关,但该波动溢出效应不存在明显的非对称性。因此,我国应密切关注外汇市场情况,适时引入如逆周期调节因子等工具,稳定市场和投资者情绪,保障资本市场稳定发展;同时应大力刺激内需,提升居民消费水平,给国内企业转型、构建国际国内双循环、推进科技创新提供动力;要以货币、财政政策保障国内企业融资规模正常增长,提升国际竞争力,重点扶持小微企业,提升普惠金融服务力度。

人民币在岸离岸市场极端风险溢出研究

本文对在岸离岸人民币外汇市场间的极端风险溢出水平进行测度,结果表明:同地区跨品种、同品种跨地区和跨地区跨品种三种情形下各市场间均存在极端风险双向溢出效应,且在岸对离岸的极端风险溢出高于反方向溢出,即期对远期的极端风险溢出大于后者对前者的溢出。此外,各市场间的极端风险溢出效应具有较强的时变性,随汇率政策的调整而不断增强,尤其在"811汇改"后,极端风险溢出水平显著提高。