IPO定价管制、价值不确定性与投资者“炒新”

本文以价值不确定性理论解释IPO定价管制对投资者"炒新"行为的影响,并以2006年6月-2012年2月的样本进行实证检验。结果发现,相对于定价市场化阶段,定价管制期间的IPO溢价(以首日收盘价减去估计的内在价值度量)显著更高。并且,新股上市前价值不确定性越大,定价管制对IPO溢价的影响越大;上市时二级市场投资者情绪越高,定价管制对IPO溢价的影响越大。上述发现都支持了价值不确定性理论对投资者"炒新"行为的解释。为增强结果的可靠性,我们使用双重差分模型控制时间序列上其他可能因素的影响,结论保持不变。本文的发现有助于理解新股定价管制的经济后果,并对注册制改革有重要启示。

中国企业上市为何舍近求远:来自IPO定价“窗口指导”的解释

近年来,中国经济产业转型升级卓有成效,但一些头部企业选择境外上市,A股市场由于缺乏优质投资标的而表现不佳。本文的研究表明,2014年6月以来的IPO定价23倍市盈率隐形上限管制使高估值企业在境内上市面临高昂的抑价成本,是出现企业“舍近求远”现象的重要成因。本文基于2009年以来中国企业境内外上市数据,使用双重差分模型的分析结果显示:IPO定价管制显著提升了高估值企业境外上市的概率。拓展检验揭示:海外IPO的抑价率更低,融资的绝对和相对规模均具有显著优势;注册制增量改革扭转了高估值企业境外上市的趋势、改善了抑价现象,且在2021年9月询价新规改革后效果更为明显。政策启示是,定价管制使IPO市场成为一个负向筛选机制,不利于资本市场的健康发展;在全面注册制下,IPO定价重返市场化轨道将有效助推经济高质量发展。

IPO首日限价政策能否抑制投资者“炒新”?

为了遏制新股炒作,沪深交易所于2013年底出台了相关规定将新股上市首日申报价格限制为不超过新股发行价的144%(本文将其界定为"IPO首日限价政策")。本文以2009～2015年1194家中国IPO公司为样本,实证检验了IPO首日限价政策对投资者"炒新"的影响。研究发现:IPO首日限价政策加剧了新股上市初期的炒作,它使新股表现出显著更高的实际首日收益率、连续涨停次数以及实际换手率;IPO首日限价政策也助推了次新股炒作,它显著增加了新股上市后的股价波动率、换手率以及股票定价,导致次新股股价长期居高不下,进而削弱了新股实际首日收益率与未来市场表现之间的负相关关系。拓展性研究还发现,在IPO首日限价政策实施后,具有炒作概念的新股其炒作现象反而更严重;2014年推出的IPO发行定价管制与IPO首日限价政策产生了政策叠加效应,强化了后者的负面影响;此外,IPO首日限价政策还显著增加了新股上市后的股价同步性。综合来看,IPO首日限价政策的实施效果事与愿违,它不仅未能抑制新股炒作,反而对投资者"炒新"产生了"刺激效应",不利于新股价格发现,并降低了股票市场定价效率。本文在理论上丰富了IPO以及交易监管制度经济后果方面的文献,在实践上则为完善IPO监管制度提供了重要启示。