异质机构投资者、实地调研与公司财务重述行为

上市公司真实、准确地履行财务信息披露责任,对于保护投资者权益、稳定资本市场具有重要意义。基于2013—2020年中国深圳证券交易所A股上市公司数据,考察了异质机构投资者对公司财务重述行为的影响。研究发现,同交易型机构投资者相比,稳定型机构投资者显著抑制了公司财务重述行为,实地调研则强化了上述抑制作用。机制分析表明,稳定型机构投资者通过改善公司信息环境、提高内部控制水平发挥抑制作用。进一步研究发现,稳定型机构投资者对技术问题型和非技术问题型财务重述行为、欺诈型和非欺诈型财务重述行为均有抑制作用,但实地调研仅强化了对非技术问题型和非欺诈型财务重述行为的抑制作用。因此,监管部门应积极引入稳定型机构投资者,完善投资者实地调研的相关制度,从而形成对上市公司会计信息质量的有效外部监督。

基于机构调研的投资决策对盈余管理的影响研究

基于2009年至2018年我国A股上市公司数据,从披露调研信息文本的角度,研究了机构投资者调研信息获取与投资决策的一致性行为对上市公司盈余管理的影响。研究发现,机构投资者的调研信息获取与投资决策的一致性行为,能够减弱上市公司管理层的盈余管理活动,并且该行为对上市公司盈余管理的抑制作用,在非国有、规模较小、信息和法律环境较差的上市公司中更为显著。研究结果表明,机构投资者的调研信息获取与投资决策的一致性行为对上市公司具有积极的外部治理作用,有助于改善上市公司的治理水平。

机构投资者对信息披露的治理效应--基于机构调研行为的证据

机构投资者既是资本市场中重要的参与者,也是完善公司治理机制的重要主体。现有研究着重于机构投资者持股及其后果,对机构投资者的治理行为和机制缺乏深入探讨。本文从理论上对机构投资者的积极行为进行了分析,认为机构投资者有助于通过改善公司治理水平从而提升公司的信息披露质量,并构建了机构治理影响信息披露质量的理论模型,通过理论模型的推导和实证数据的检验,证明了机构投资者的积极治理效应,发现机构投资者调研行为是其参与治理的方式之一。

机构投资者的调研活动能否抑制市场操纵行为

市场操纵扭曲股票价格,降低股市资源配置效率,严重损害国民经济。操纵行为的产生源于实施成本与获取收益之间的不对称。市场操纵的防范不仅需要监管部门加大处罚力度,更需进一步优化我国股市的投资者结构,提升市场效率,增加操纵成本。基于深圳股票市场的交易数据,针对机构投资者调研活动对市场操纵的影响展开研究。研究发现:第一,在我国股票市场中,机构投资者的调研活动能够降低股票被操纵的次数;第二,作用机制的分析表明,在个股流动性低、信息环境差以及公司治理水平薄弱的上市公司中,机构投资者调研对市场操纵的抑制效果更显著;第三,进一步研究发现,在信息披露质量差及机构持股比例低的上市公司中,机构投资者调研对市场操纵的抑制效果更显著。

机构投资者调研与上市公司内部控制有效性

本文以2013~2017年深圳证券交易所的A股上市公司为样本,探讨了机构投资者调研对上市公司内部控制有效性的影响,研究发现:机构投资者调研能够显著提升上市公司内部控制的有效性;在制造业公司和信息环境较差的公司中,机构投资者调研对内部控制有效性的提升作用更明显;机构投资者调研能够促使公司规范其经营行为,提高会计信息质量,从而促进内部控制合规目标和报告目标的实现。本文的研究结论为进一步优化投资者调研制度,积极发挥机构投资者的治理作用提供了参考。

祸福相依:机构投资者调研对企业创新的双刃剑效应

机构投资者调研行为将促进还是损害企业创新?基于“过犹不及”效应和委托代理理论,本研究推测机构投资者调研对企业创新是一把“双刃剑”,低于一定阈值的机构投资者调研行为会促进企业创新,但高于一定阈值的机构投资者调研行为反而会抑制企业创新,且上述作用过程将受制于CEO决策视野。基于2007—2016年中国A股上市公司数据所得到的实证结果支持了上述推测。具体地:第一,随着机构投资者调研次数的增加,企业创新将呈现出先增加而后降低的倒U形关系。第二,机构投资者调研与企业创新之间倒U形关系将因CEO决策视野长短不同而异。随着CEO决策视野的延长(任期较短或持股较多时),机构投资者调研对企业创新的促进效应将随之增强,对企业创新的抑制效应将随之减弱。本研究揭示了机构投资者调研与企业创新之间复杂的非线性关系及其边界条件,对更好地促进企业创新也有重要启示意义。

产权性质、投资者实地调研与企业债务融资成本

从企业非财务信息的重要来源和公司治理机制之一的投资者实地调研活动视角考察了实地调研能否影响企业债务融资成本。研究发现,投资者针对上市公司生产经营情况所开展的实地调研活动能够显著降低企业债务融资成本,即投资者对上市公司的实地调研频度、广度及深度与其债务融资成本成反比,且企业的产权性质会显著影响投资者实地调研在降低企业债务融资成本中的作用效率,表现在投资者实地调研对债务融资成本的负向影响只存在于非国有企业中。进一步的研究证实,管理层针对投资者就企业生产经营情况提问所做答复中的净正面语调有助于降低企业债务融资成本,同时可以有效缓解较差经营业绩对企业债务融资成本的正向影响。该理论分析与经验发现不仅拓展了投资者实地调研经济后果研究的视角,而且从实践和政策层面为企业管理层、资本市场监管者提供了启示。

机构投资者调研与企业风险承担

本文以2013—2016年深圳证券交易所上市公司为样本,实证检验机构投资者调研对企业风险承担的影响。实证结果表明,机构投资者调研显著抑制了企业风险承担。随着机构调研详细程度的提高和被调研企业对调研事件重视程度的增强,企业风险承担水平明显降低。股东与管理层之间的代理成本越高,机构投资者调研对企业风险承担的负面影响越显著。本文区分机构投资者异质性后发现,券商和基金类机构投资者调研活动对企业风险承担的抑制作用更为显著。渠道测试显示,机构投资者调研活动主要通过降低企业的负债水平来抑制风险承担。本文拓展了关于机构投资者调研的经济后果以及企业风险承担影响因素的研究,对于监管部门完善机构投资者调研制度、推动企业平稳健康发展具有现实启示。

机构投资者实地调研能提高业绩承诺达标吗?

鉴于业绩承诺违约事件频发的严峻现实,如何提高业绩承诺达标成为亟待解决的问题。本文从机构投资者实地调研的视角,以2009—2019年深交所A股上市公司业绩承诺履约期已完成的并购事件为样本,研究其对并购业绩承诺达标的影响及机制。研究发现,机构投资者实地调研可以显著提高业绩承诺达标。在代理成本较高和外部监督力量较弱的公司,机构投资者实地调研对业绩承诺达标的正向影响更加显著,表明机构投资者实地调研具有治理溢出效应。进一步研究发现,并购方以股份、股份+现金混合方式支付时,以及并购方持有标的方股份越多时,机构投资者实地调研对业绩承诺达标的作用更加显著;独立型机构投资者持股时,可以显著提高机构投资者实地调研与业绩承诺达标的正相关关系;承诺期内被调研的公司,业绩承诺达标不仅降低了承诺期满首年标的企业业绩发生“变脸”的可能性,而且还降低了承诺期满并购方首年计提商誉减值的可能性。研究对理解机构投资者实地调研对并购业绩承诺履约的作用具有理论价值和现实意义。

Does investor communication improve corporate social responsibility?A machine learning-based textual analysis

In this study,we take a machine learning-based approach to measure institutional investor attention to corporate social responsibility(CSR)issues when communicating with firms during site visits.We find that institutional investors can effectively enhance CSR performance through CSR-related communication.This effect remains robust to various checks and is more pronounced for non-state-owned enterprises and firms with lower levels of institutional ownership and in periods following the issuance of Green Investment Guidelines.We also identify information asymmetry and financing constraints as the two mechanisms underlying this effect.Overall,our findings highlight the importance of private interactions between management and institutional investors in promoting CSR.

管理层语调是否加剧了企业内部人减持

基于深交所A股民营上市公司2013—2020年发布的“投资者关系活动记录表”中机构投资者实地调研报告文本语调分析,本文研究了管理层语调操纵与内部人减持之间的关系。研究发现,管理层语调操纵与当年上市公司内部人减持情况呈正相关关系,表明管理层存在语调操纵嫌疑,会帮助自身或其他内部人减持实现超额收益。机制检验表明,投资者情绪和媒体关注度在管理层语调操纵加剧内部人减持的过程中发挥了部分中介作用。进一步研究发现,在公司所在省份投机文化浓厚、行业竞争程度较低以及信息透明度较差的样本中,管理层语调操纵对内部人减持的影响更加显著。本文研究结论证明,管理层会对文本语调进行调整,以误导投资者、吸引媒体关注,进而高位减持获利。本文结论对投资者加强自身培养、认清文本操纵真相以及监管机构强化文本信息披露管制具有重要启示。

机构投资者实地调研与企业数字化转型

本文基于资本市场动态博弈视角,构建机构投资者与企业管理层有关数字化转型的博弈模型,实证检验机构投资者实地调研影响企业数字化转型的实际效果、作用机制与情境条件。结果发现,机构投资者实地调研发挥了重要的信息效应与治理效应,通过降低融资约束程度、提高创新投入水平进而促进企业数字化转型。拓展分析发现,在信息披露质量和内部控制质量较低的企业中,机构投资者实地调研对企业数字化转型的正向影响更为显著。不同类型机构投资者实地调研以及实地调研深度均与企业数字化转型具有显著的正相关关系。本文研究结论明晰了机构投资者实地调研在资本市场动态博弈中扮演的角色,为缓解信息不对称和代理问题、促进企业数字化转型发展提供了重要启示。

机构投资者调研与管理层盈余预测方式

管理层盈余预测作为改善公司信息环境的重要手段之一,受到研究者们的广泛关注,近年来相关研究越来越强调具有信息优势的管理层会对业绩预告的披露时间和方式进行战略性选择,以实现自身利益最大化的目的。因此,对如何抑制管理层利用信息优势谋取私利、提高盈余预测精确度这一问题进行研究具有重要意义。从信息不对称视角入手,以2013年至2015年深圳交易所披露管理层盈余预测的上市公司为研究样本,采用顺序Logit模型等多元回归分析方法,实证检验机构投资者调研与管理层盈余预测方式的关系,并进一步考察盈余预测信息性质和产权性质对二者关系的影响。以每个上市公司一年内接待的机构投资者调研次数或一年内接待的机构投资者总数的自然对数测量机构投资者调研频率。根据管理层盈余预测精确度将管理层预测分为4类,即当管理层盈余预测为点估计时赋值为4,为闭区间估计时赋值为3,为开区间估计时赋值为2,为定性预测时赋值为1。研究结果表明,总体而言机构投资者调研越频繁的公司,其管理层越倾向于采用模糊的方式预测盈余,并且这种影响在盈余预测信息为坏消息时更为明显,以上情形主要存在于非国有企业中。进一步检验发现,相对于买方机构而言,卖方机构的调研行为更有可能导致管理层采用模糊方式进行盈余预测,公募基金和私募基金的调研行为对预测方式的影响并无显著差异。上述研究结果在进行工具变量两阶段最小二乘回归、Heckman两阶段检验等一系列稳健性检验后依然成立。机构投资者作为重要的市场参与者,其行为一直受到广泛关注,与已有认为机构投资者与管理层直接沟通能够有助于降低信息不对称程度的研究不同,研究结果表明机构投资者调研给公司带来了业绩压力,从而使其更倾向于选择模糊的方式进行盈余预测,拓展了机构投资者行为对资本市场信息环境影响的相关研究,同时为中国投资者更有效地理解和利用管理层业绩预告信息进行决策、监管机构进一步完善上市公司信息披露规定、保护中小投资者权益提供了经验借鉴。

基于上市公司信息环境的机构投资者实地调研行为研究——来自深市主板市场的经验证据

实地调研是机构投资者、证券分析师等亲自前往上市公司所在地,与其管理人员和其他工作人员进行面对面交流,参观公司产品线、了解公司发展战略等一系列实地调查研究行为。文章基于手工搜集的2012-2013年深市主板上市公司投资者调研信息,以信息不对称程度衡量上市公司的信息环境,考察了机构投资者实地调研信息的披露形式、行业分布、频率和时间分布等特征以及信息不对称指标对机构投资者实地调研的影响。研究结果表明,上市公司内外部信息环境均会影响机构投资者的实地调研行为。上市公司信息披露质量越高、前期有机构投资者跟随时,机构投资者对上市公司进行实地调研的概率越大、调研的次数越多;公司不确定性仅对机构投资者实地调研的概率产生显著的正向影响。

机构投资者的信息功能与权益资本成本——基于机构投资者调研行为的证据

本文聚焦机构投资者信息功能对公司的影响,从机构调研的视角出发,分析机构投资者信息挖掘、解读和传递行为的治理效应。研究结果表明,机构调研这一信息挖掘行为有助于降低公司权益资本成本;非国有企业调研、非本地调研以及无形资产比重较高的公司调研,机构调研的信息功能更明显,更能降低公司权益资本成本;随着机构调研强度和深度的提升,公司股票流动性增强,权益资本成本显著降低。本文的研究结果有助于深化对机构投资者治理效应的认识,也为机构投资者提升市场信息效率的相关研究提供了公司微观层面的经验证据。

实地调研信息披露对股票知情交易概率的影响

对公司进行实地调研赋予调研者信息优势,加剧其与未调研者之间的信息不对称。中国深圳证券交易所与上海证券交易所在是否需要披露调研活动的选择上存在差异,同时,2012年7月起深圳证券交易所将调研披露要求由在年报中集中披露改为在每次调研结束后两个交易日内披露调研细节,这为研究是否应该披露、应如何披露调研活动以减少前述信息不对称效应这一重要问题提供了准自然实验。公司的股票知情交易概率反映其信息不对称程度,通过对比2012年7月前后实地调研活动对深圳证券交易所上市公司股票知情交易概率的影响变化,以及深圳证券交易所与上海证券交易所公司股票知情交易概率的相对差异变动,探讨实地调研信息披露对股票知情交易概率的影响。以公司总部所在城市的极端天气情况作为公司被机构投资者或分析师实地调研频率的工具变量,解决调研者的调研对象偏好与公司信息不对称程度之间的内生性问题,建立调研活动与公司股票知情交易概率的因果关系。研究结果表明,深圳证券交易所上市公司的股票知情交易概率与其被调研频率显著正向相关。但2012年7月后,前述正向关联显著弱化,且相对于无需披露接待调研情况的上海证券交易所的上市公司,深圳证券交易所上市公司的股票知情交易概率显著下降;在要求及时披露调研活动细节后,相对于机构投资者,分析师参与调研对被调研公司股票知情交易概率的抑制作用更显著,且调研中提的问题数量越多、问题的字数或对问题的回答字数越多,即调研挖掘并披露的公司价值相关信息越多,被调研公司股票知情交易概率的下降程度越高。及时披露调研细节有助于将机构投资者或分析师通过调研挖掘的与公司价值相关的信息迅速扩散到整个市场,抑制其进行知情交易的空间,显著降低市场参与者之间的信息不对称水平,而在年报中集中、笼统披露调研活动难以起到类似作用。上海证券交易所可考虑参照深圳证券交易所的做法,要求上市公司及时披露接待的实地调研活动细节,以提升市场参与者获取市场信息的公平程度。

机构投资者实地调研、信息环境与投资不足——基于信息不对称的视角研究

利用2012-2017年中国沪深两市A股主板上市公司为研究样本,以信息不对称为研究视角,实证检验了机构投资者实地调研(简称机构调研)对投资不足的影响。研究发现,机构调研与投资不足显著负相关,但这种关系会随企业信息环境的改善而减弱。经过一系列稳健性检验后,结果仍成立。进一步还发现,机构调研对投资不足的治理效应随企业生命周期的演变呈先强后弱的变化趋势。此外,机构调研对投资不足的治理效果在非国有企业样本组中表现更强。

机构投资者调研行为动机:推高股价,抑或拉升业绩?

本文从机构投资者行为动机的视角,基于2014-2020年机构投资者调研和财务报表等数据进行实证,分析调研活动对上市公司的影响。结果表明,机构投资者调研数量对上市公司1季度至3年内的股价上涨具有显著的推动作用,而且随着时间的推移效果不断增强;选择机构投资者调研比重为关键解释变量得到相同的结论。选择ROA和Tobin’s Q为被解释变量,进一步分析调研对上市公司业绩的影响效应,发现机构投资者调研对上市公司业绩有短期推动作用,但1年之后效果逐渐减弱甚至不显著。上述结果说明,短期内,机构投资者具有配合上市公司业绩上涨而推高股价的动机;长期来看,在上市公司业绩没有实质性提升的情况下,继续推动股价攀升。由此建议,监管机构应该重点关注机构投资者调研1年后的行为,杜绝通过"伪市值管理"等手段推高股价,引导金融市场健康发展。