利率走廊:我国利率调控模式的未来选择

对于银行间同业拆借利率的调控,我国中央银行更倾向于通过控制货币供给量来实现,而西方国家近年来的政策实践表明,通过设定利率走廊可以对商业银行等金融机构的储备需求行为施加影响,从而引导市场利率向政策利率目标靠近,因此我国有必要借鉴这种新的利率调控思路,从而建立一个操作更为简单透明、效率更高的利率调控框架。

价格型货币政策操作框架:利率走廊的条件、机制与实现

随着商业银行产权市场化水平的提高,以及金融创新的不断涌现,数量型货币政策操作框架的有效性开始下降。本文通过对商业银行行为的分析,基于其极大化经营利润的诉求,论证了利率走廊系统的运行条件及机制。研究认为,完善的制度安排、商业银行的市场主体地位、充分竞争的市场、高效的实时清算系统等是利率走廊系统发挥作用的基础条件;在利率走廊系统运行过程中,当货币市场被注入过多流动性时,其可能转化成地板系统;价格型货币政策操作框架能够实现分别进行资金价格调控与资金数量调控,从而使货币政策操作的针对性与有效性得到提高。由此论文从利率走廊系统的构建、中央银行的职责、商业银行的行为等方面,提出我国货币政策操作框架从数量型调控向价格型调控转型的路径。

“利率走廊”调控模式的机制与启示

在加拿大、新西兰和澳大利亚等国的货币政策实践中,“利率走廊”(Interest Rate Corri-dor)正逐渐取代公开市场操作的位置,从而在稳定货币市场利率中发挥重要作用。实践表明,利率走廊调控模式简单透明,有利于正确引导公众预期,并具有更好的调控效果。因此,我国也有必要考虑采用利率走廊调控模式以调控市场利率。

“利率通道”调控模式对我国利率市场化改革的启示

金融自由化理论的发展对各国金融改革提供了理论支持,我国正在进行的利率市场化改革,迫切需要构建适合实际和发展需要的利率调控模式,所以必须了解“利率通道”调控模式的运行机制,运用实证数据对“利率通道”调控模式进行模拟分析,从而建立以“利率通道”调控为主、公开市场操作调控为辅的利率调控模式作为我国利率市场化改革的选择。

零准备金制度下商业银行储备管理行为

通过建立商业银行储备管理的一般均衡模型,对有准备金制度和零法定准备金制度下的商业银行的储备管理行为进行了对比研究。结果表明,与有法定准备金制度相比,在零准备金制度和利率走廊调控模式下,商业银行的储备管理决策变得相对简单,其储备需求也更为稳定和具有可测性,因此避免了市场拆借利率的过度波动,并给中央银行的货币政策操作提供了更大的实施空间。

我国“新常态”货币框架下的“利率走廊”构建

伴随着中国经济的"新常态",货币创造主渠道发生了改变,货币政策框架也被重新定义。在坚持"总量稳定、结构优化"的原则上,2013年陆续出台有导向性的新融资工具,有助于短期和中期"利率锚"的形成,同时对于我国在利率市场化条件下推进"利率走廊"的构建有着重要作用。如何在新常态经济的大背景下,并结合世界主要国家利率走廊的构建经验,构建一个符合自身的"利率走廊"是当下亟待解决的问题。

公开市场操作、货币市场利率与利率走廊

近年来,我国公开市场操作模式发生了显著变化,公开市场操作与货币市场利率的动态关系需要从新的视角进行分析。利用马尔科夫区制转换向量自回归模型研究我国公开市场操作与货币市场价格波动的动态时变关系发现,在区制1(2013-2014年)中,我国经济较快增长,货币调控数量特征明显,公开市场操作的流动性效应大于对货币市场利率的调控作用,公开市场逆回购利率对银行间7天质押式回购加权利率(R007)的引导效果甚微,市场利率波动较大;在区制2(2015-2017年)中,我国经济发展进入新常态,M2同比增速下降,公开市场操作常态化机制与工具类型的扩展极大地提高了央行对货币市场利率区间的调控能力,银行间市场存款类机构以利率债为质押的7天期回购利率(DR007)紧随公开市场逆回购利率变动,政策利率传导效率增强。另外,随着公开市场操作逆回购及便利类工具(SLF.MLF等)的类型和期限日趋丰富,在短中期流动性供给量价调节的流动性管理与利率调控相结合的新模式下,我国利率走廊初步形成。

存贷款利率放开是否提升了利率的政策传导效果

利用2008年1月至2017年3月的存款基准利率、贷款利率、上海银行间同业拆借利率(Shibor)以及消费者价格指数的月度数据,基于有向无环图(DAG)方法设置先验参数的SVAR模型分析存贷款利率限制放开后中国货币政策利率传导效果的实证结果表明,存款基准利率仍然是影响其他关键利率变量以及通胀水平的重要因素,央行仍可以将其作为政策利率的主要调控工具。同时,其他关键变量在向下端变量传导过程中的效率较低,说明金融机构在利率约束放开的背景下进行金融产品定价时仍受一些隐性约束的制约,而非通过中间利率调整自身的定价行为。因此,货币当局应当加快利率走廊设置,将隐性约束转变为显性约束,从而提高货币政策的透明度及实施效率。

基于自愿准备金制度的利率走廊调控模式研究

近年来,很多西方国家的中央银行采用了利率走廊调控框架,以此来调控和实现政策目标利率。但在基于零准备金制度下的利率走廊调控框架中,中央银行很难保证商业银行等市场主体的流动性供求决策面临对称的机会成本,因此会影响利率走廊的实际调控效果;而相比之下,在基于自愿准备金制度的利率走廊调控框架下,有效对称的机会成本设计使得市场主体的储备需求曲线更富有弹性,从而保证中央银行能够顺利实现其调控目的。

“利率走廊”上限击穿是否改变货币政策有效性?——兼论中央银行在经济反弹时期下的调控偏好

遴选利率走廊击穿时期与常规时期下的货币政策反应函数,以此识别不同时期下中央银行货币政策的有效性与调控偏好。结果显示:常规时期下利率调控将兼顾通胀和产出;而在走廊上限击穿时期,中央银行将实施通货膨胀单目标管理,这说明通胀端的单边异动是利率走廊危机管理中所要重点关注的情形。最后,在利率击穿时期,中央银行的利率调控无法完全平抑通胀波动,这意味着中央银行仍需完善走廊上限击穿时期下的应急管理机制,其中以利率调控配合价格管制等行政干预不失为一种有益的政策尝试。

我国利率走廊中的政策目标利率选择分析

采用克强指数,通过GARCH模型对备选利率的波动性进行探究,并结合VAR模型分析备选利率对宏观经济变量的敏感度。结果表明,存款类机构间以利率债为质押的7天期回购利率(DR007)在目前最适合作为我国利率走廊调控框架中的目标政策利率。为此,应坚持从区间调控出发,遵循从"隐"到"显"的构建思路,最终将货币政策过渡到利率走廊调控模式。

土耳其货币政策新经验及有效性研究——基于34个国家面板数据的实证分析

使用2005~2014年34个国家的季度数据,建立面板数据模型,研究了土耳其央行自2010年底实施的货币政策新工具：不对称利率通道和准备金选择机制的有效性,结果发现：与其他国家相比,土耳其实施货币政策新工具后,短期国际资本流动对全球风险敏感性显著降低,各国短期国际资本流动与美国的M2发行量的变化正相关,与各国政府债占GDP比重的变化负相关。由此提出我国短期国际资本流动管理的政策建议。

利率走廊机制:政策设计与效果模拟——基于中国背景的DSGE分析

通过构建一个具有内生银行间市场和异质性商业银行等特征的DSGE模型,并基于中国的现实情况,对不同法定存款准备金率水平的影响、利率走廊区间位置与宽度调控的效果、"下限模式"下流动性投放的政策有效性等问题进行模拟分析,探索利率走廊货币政策框架的运行机制和政策效果,结果发现法定存款准备金制度会造成利率走廊调控效果一定程度的扭曲,但其仍然可以在利率走廊政策框架中发挥辅助作用;利率走廊的区间位置与宽度调整均可有效引导市场利率达到目标水平;当银行间市场中的流动性过剩达到相当程度并进入利率走廊"下限模式"时,扩张流动性可以在不改变利率的情况下达到刺激经济的目的,从而规避"零利率下限"约束。

现代中央银行治理体系下的“利率走廊”管理:兼论利率波动成本的重要性

本文将利率波动成本纳入货币政策福利损失函数,据此刻画出中央银行的货币政策规则和隐性长期均衡利率,并基于隐性利率走廊制度出现前后的两段时期,全面对比测度了通胀偏离成本、产出偏离成本和利率波动成本的变化。研究结论如下:第一,早期的名义利率调整主要关注通货膨胀,而隐性利率走廊出现后,名义利率调整则转向了兼顾通胀、产出与利率波动的全局调控;第二,利率波动成本主要源于负向利率波动,这说明中央银行对紧缩型利率政策的使用更加审慎;最后,利率走廊的出现大幅压缩了通胀端与产出端的福利损失,目前利率波动与通胀偏离和产出偏离的福利损失已极为相近,表明中央银行的预期管理取得了良好效果,为有效提振市场信心、稳定实体经济波动和保证流动性合理充裕做出了重要贡献。

我国建立利率走廊机制的基础、约束与发展方向

我国现有的利率体系是构建利率走廊机制的基础,但现阶段仍存在市场割裂、没有稳定预期以及市场主体缺乏敏感性等约束因素,今后应在完善利率传导机制、培育市场预期和增强市场主体利率敏感性等方面进行重点培育。

通货膨胀目标制:加拿大银行的政策实践与启示

在加拿大的通货膨胀目标制政策框架下,中央银行定期向公众宣布政策通货膨胀目标,然后根据通货膨胀预测值与政策目标之间的差距来确定调控方向;在实践中,加拿大银行通过使用利率操作区间和公告操作,从而很好地实现了对市场流动性及短期利率目标的调控,进而影响到市场主体的经济决策,并最终成功实现了实际通货膨胀率稳定地波动在中央银行的目标范围内。基于此,我国有必要借鉴加拿大银行的做法,建立一个更为简单透明的政策操作框架,以保证货币政策操作的效果。

零准备金制度下的货币政策操作框架研究

目前世界上越来越多的国家取消了对商业银行的法定准备金要求,不仅于此,英国、加拿大和澳大利亚等国家的中央银行还采用了通货膨胀目标制的货币政策框架,从而主要通过调控短期名义利率来实现既定的目标通货膨胀率,如此操作不但较好地实现了对宏观经济的调控,而且,相比较正法定准备金制度下的货币政策操作,在零准备金制度下,货币当局主要通过引导市场主体的预期来实现政策目标,从而在减少货币政策操作成本的同时,也使得中央银行有了更大的政策实施空间。

构建全国一体化票据交易市场的路径设计

商业汇票对企业短期融资的贡献率已达30%,随着利率市场化的加快和电票账户的普及,商业汇票对实体经济的融资作用还将提升。票据作为标准化金融工具,已成为信贷市场——同业市场——理财市场等跨市场交易的标的资产。为此,需要创建全国一体化的票据交易市场,引入多元化交易主体,去中介化的交易模式,确立以票据市场利率走廊为基准的利率锚,为实体经济提供低成本融资。

中小银行应对利率走廊形成机制的策略研究

利率走廊机制是中央银行通过调节货币市场流动性,引导市场利率接近目标政策利率,并将市场利率的波动范围控制在一定操作区间之内的机制。随着我国利率市场化改革持续深化,人民银行尝试建立适合我国国情和经济特点的中国式"利率走廊"。未来,利率走廊机制将对我国商业银行的资产负债结构和经营发展产生一定程度的影响。作为商业银行中比较薄弱的中小银行,应努力探寻适合中小银行的应对策略,积极做好应对工作。

我国利率走廊调控机制建设研究

20世纪90年代后,利率走廊调控机制逐渐成为国际上很多国家央行货币政策调控模式的选择。随着我国利率市场化道路进一步深入发展,我国货币政策框架的转变和建设问题备受关注。我国已基本具备建立利率走廊机制的条件,其中常备借贷便利(SLF)利率可以作为我国实行利率走廊机制的上限利率,超额准备金率可作为走廊下限利率,政策利率和市场操作目标应选用央行7天逆回购利率和上海银行间同业拆借利率(SHIBOR)。