传递信号还是利益输送:来自定向增发宣告效应的经验证据

股权分置改革后,定向增发作为全流通形式下的一种新的再融资方式,自2006年5月7日被中国资本市场引入以来就受到了上市公司的热烈欢迎。然而,两三年过去了,中国资本市场到底有没有实现证监会引入定向增发的初衷,发挥了预期的作用呢?投资者对定向增发的态度又如何呢?本文的研究发现,针对不同发行对象的定向增发有不同的宣告效应——当增发给法人股东、基金公司等非关联股东时,没有观察到明显的市场反应;而当增发的对象是控股股东、实际控制人等关联股东时,市场会有一个明显的负面的反应。为什么市场对不同的发行对象会有如此不同的反应?我们认为控股股东对利用各种自身便利对上市公司的利益进行输送,即"掏空"上市公司的行为导致了其负面的市场反应,我们以驰宏锌锗为例对这一假设进行了验证。本文的实证结果说明,定向增发机制引入后并没有很好地达到预期的效果,而且可能是为控股股东"掏空"上市公司提供了一个新的渠道,从而对监管者关于中小投资者保护制度的建设提出了严峻的挑战。