数字化转型的信息治理效应:来自A股上市公司信息披露质量的证据

数字化转型是企业高质量发展的重要引擎。本文利用2010—2021年A股上市公司数据,并用Python文本分析技术来构建企业数字化转型程度和Kim和Verrecchia(2001)[1]的方法测度上市公司信息披露质量,研究发现数字化转型能够显著提高公司信息披露质量,这种作用在内部治理水平低和产品市场竞争程度低的企业中更明显,表明企业数字化转型能够部分替代内部治理水平和产品市场竞争对信息披露质量的作用。其次,利用工具变量法、熵平衡匹配、反向因果识别等来缓解数字化转型与信息披露质量之间潜在的内生性后,结论依然稳健。最后,机制分析发现,企业数字化转型能够通过吸引更多分析师进行实地调研和降低信息不对称来提高信息披露质量。本文的研究结果解释了企业数字化转型与信息披露质量之间的因果关系,不仅拓展和丰富了资本市场中微观主体信息有效性研究,还为更好地驱动企业数字化转型助力资本市场改革提供了理论依据和经验证据。

校友关系对分析师同行共享私有信息的影响研究

以证券分析师实地调研为情境,采用实证方法研究分析师如何借助校友关系向同行获取上市公司信息。研究发现:相较于非调研的其他分析师,与调研分析师毕业院校相同的关联分析师,在调研事件后预测准确性的提升更明显;这种效应在实地调研成本更高、上市公司信息环境更差的分组中更显著;非调研的关联分析师在调研后发布的盈余预测调整获得显著正向的市场反应,这表明资本市场认可他们所发布的信息;当校友之间联系更紧密、校友分析师之间关注股票重合度更高时,这种基于校友关系传递私有信息的现象更突出。

机构投资者的调研活动能否抑制市场操纵行为

市场操纵扭曲股票价格,降低股市资源配置效率,严重损害国民经济。操纵行为的产生源于实施成本与获取收益之间的不对称。市场操纵的防范不仅需要监管部门加大处罚力度,更需进一步优化我国股市的投资者结构,提升市场效率,增加操纵成本。基于深圳股票市场的交易数据,针对机构投资者调研活动对市场操纵的影响展开研究。研究发现:第一,在我国股票市场中,机构投资者的调研活动能够降低股票被操纵的次数;第二,作用机制的分析表明,在个股流动性低、信息环境差以及公司治理水平薄弱的上市公司中,机构投资者调研对市场操纵的抑制效果更显著;第三,进一步研究发现,在信息披露质量差及机构持股比例低的上市公司中,机构投资者调研对市场操纵的抑制效果更显著。

社会关系在分析师调研过程中的作用——基于利益冲突和信息优势的视角

以往与分析师调研相关的文献通常忽略了分析师社会关系的影响,把调研看作同质化行为。本文在考虑分析师的社会关系后发现,调研能提高分析师预测准确性,降低其预测乐观性。在单独考虑商业关系时,调研对分析师预测准确性的改善作用被削弱,分析师预测乐观性程度增强,表明此时"利益冲突"占据主导地位;而在单独考虑私人关系时,调研对分析师预测准确性的改善作用增强,分析师预测乐观性程度减弱,表明分析师此时面临的"利益冲突"较小,私人关系的影响主要体现为分析师的信息优势。当两种关系并存时,调研对分析师预测准确性的改善作用同样被削弱,其预测乐观性程度增强,表明私人关系并不能改善分析师在商业关系中面临的"利益冲突",关系的负面影响更突出。在对内生性问题进行控制后,本文结论依然稳健。本文的研究表明适当的私人关系有利于分析师向资本市场传递信息,而商业关系的存在阻碍了分析师信息传递的有效性。

环境信息不对称、机构投资者实地调研与企业环境治理

基于信息不对称理论,本文以2013-2016年深交所重污染行业上市公司为研究样本,分析了机构投资者实地调研对企业环境治理的影响及其作用机制。研究发现,机构投资者实地调研对企业环境治理具有积极的推动作用;在环境信息披露较差以及本地子公司较多的企业中,机构投资者实地调研的环境治理作用更为明显。进一步考察实地调研对企业环境治理的影响路径发现,机构投资者实地调研推动了企业环境治理的资本市场监督和媒体监督。本文的研究验证了信息不对称理论在环境治理中的作用,拓宽了实地调研经济后果的研究领域,对于深入理解并推动我国企业环境治理具有重要的现实意义。

机构投资者调研与大股东掏空行为抑制

本文基于大股东掏空问题以及机构投资者的治理作用,利用手工整理的机构投资者调研数据,实证考察了机构调研对大股东掏空行为的影响。结果表明,机构投资者调研能够有效抑制大股东对上市公司的掏空;并且,这种抑制作用在公司治理水平较低或有形资产比重较高时更加显著;进一步地,股权制衡和大股东对上市公司董监高的控制程度会显著地影响机构调研与大股东掏空的关系;此外,在考虑内生性问题以及替换大股东掏空的度量方法之后,研究结论依然稳健。本文的研究表明,机构投资者调研能够削弱大股东的信息优势,有效监督和约束其私利行为,保护中小投资者权益。

机构投资者调研与上市公司内部控制有效性

本文以2013~2017年深圳证券交易所的A股上市公司为样本,探讨了机构投资者调研对上市公司内部控制有效性的影响,研究发现:机构投资者调研能够显著提升上市公司内部控制的有效性;在制造业公司和信息环境较差的公司中,机构投资者调研对内部控制有效性的提升作用更明显;机构投资者调研能够促使公司规范其经营行为,提高会计信息质量,从而促进内部控制合规目标和报告目标的实现。本文的研究结论为进一步优化投资者调研制度,积极发挥机构投资者的治理作用提供了参考。

机构投资者实地调研能缓解企业非效率投资吗?

以2013—2018年深圳证券交易所A股上市公司为样本,本文探讨机构投资者实地调研对企业非效率投资的影响。研究表明,机构投资者实地调研能够显著地缓解企业非效率投资。具体来看,机构投资者实地调研对企业投资不足具有显著的缓解作用,对企业投资过度未有显著影响,但持股机构投资者实地调研对企业投资过度具有抑制作用;融资约束在机构投资者实地调研对企业投资不足之间发挥部分中介作用,即机构投资者实地调研通过缓解企业的融资约束来缓解企业投资不足;当证券分析师和买方机构投资者进行联合调研时,更有利于缓解企业投资不足。本文拓展了机构投资者的治理效应,关注了机构投资者实地调研类型的异质性,对于改善我国普遍存在的投资不足现状具有重要意义。

产权性质、投资者实地调研与企业债务融资成本

从企业非财务信息的重要来源和公司治理机制之一的投资者实地调研活动视角考察了实地调研能否影响企业债务融资成本。研究发现,投资者针对上市公司生产经营情况所开展的实地调研活动能够显著降低企业债务融资成本,即投资者对上市公司的实地调研频度、广度及深度与其债务融资成本成反比,且企业的产权性质会显著影响投资者实地调研在降低企业债务融资成本中的作用效率,表现在投资者实地调研对债务融资成本的负向影响只存在于非国有企业中。进一步的研究证实,管理层针对投资者就企业生产经营情况提问所做答复中的净正面语调有助于降低企业债务融资成本,同时可以有效缓解较差经营业绩对企业债务融资成本的正向影响。该理论分析与经验发现不仅拓展了投资者实地调研经济后果研究的视角,而且从实践和政策层面为企业管理层、资本市场监管者提供了启示。

机构投资者调研与企业风险承担

本文以2013—2016年深圳证券交易所上市公司为样本,实证检验机构投资者调研对企业风险承担的影响。实证结果表明,机构投资者调研显著抑制了企业风险承担。随着机构调研详细程度的提高和被调研企业对调研事件重视程度的增强,企业风险承担水平明显降低。股东与管理层之间的代理成本越高,机构投资者调研对企业风险承担的负面影响越显著。本文区分机构投资者异质性后发现,券商和基金类机构投资者调研活动对企业风险承担的抑制作用更为显著。渠道测试显示,机构投资者调研活动主要通过降低企业的负债水平来抑制风险承担。本文拓展了关于机构投资者调研的经济后果以及企业风险承担影响因素的研究,对于监管部门完善机构投资者调研制度、推动企业平稳健康发展具有现实启示。

机构投资者实地调研能提高业绩承诺达标吗?

鉴于业绩承诺违约事件频发的严峻现实,如何提高业绩承诺达标成为亟待解决的问题。本文从机构投资者实地调研的视角,以2009—2019年深交所A股上市公司业绩承诺履约期已完成的并购事件为样本,研究其对并购业绩承诺达标的影响及机制。研究发现,机构投资者实地调研可以显著提高业绩承诺达标。在代理成本较高和外部监督力量较弱的公司,机构投资者实地调研对业绩承诺达标的正向影响更加显著,表明机构投资者实地调研具有治理溢出效应。进一步研究发现,并购方以股份、股份+现金混合方式支付时,以及并购方持有标的方股份越多时,机构投资者实地调研对业绩承诺达标的作用更加显著;独立型机构投资者持股时,可以显著提高机构投资者实地调研与业绩承诺达标的正相关关系;承诺期内被调研的公司,业绩承诺达标不仅降低了承诺期满首年标的企业业绩发生“变脸”的可能性,而且还降低了承诺期满并购方首年计提商誉减值的可能性。研究对理解机构投资者实地调研对并购业绩承诺履约的作用具有理论价值和现实意义。

审计质量与私有信息搜寻——基于实地调研的证据

投资者使用公开信息和私有信息两类信息进行决策,审计是公司公开信息质量的重要保证。文章从投资者决策角度,使用实地调研衡量投资者的私有信息搜寻行为,检验审计质量对投资者私有信息搜寻行为的影响。研究发现,较高的审计质量会促进投资者私有信息搜寻行为,具体表现在提高投资者参与实地调研的次数、公司接待实地调研的天数和接待参与调研的投资者数量。进一步研究发现,审计质量对私有信息搜寻的影响在不同财务报告质量的公司中没有明显差异,而在业务复杂程度更高的公司更加显著,表明审计质量对私有信息搜寻的影响主要基于鼓励效应而非替代效应。文章基于投资者视角,为审计质量如何影响投资者私有信息搜寻行为提供新证据,同时在信息公平披露监管等方面提出建议。

Does investor communication improve corporate social responsibility?A machine learning-based textual analysis

In this study,we take a machine learning-based approach to measure institutional investor attention to corporate social responsibility(CSR)issues when communicating with firms during site visits.We find that institutional investors can effectively enhance CSR performance through CSR-related communication.This effect remains robust to various checks and is more pronounced for non-state-owned enterprises and firms with lower levels of institutional ownership and in periods following the issuance of Green Investment Guidelines.We also identify information asymmetry and financing constraints as the two mechanisms underlying this effect.Overall,our findings highlight the importance of private interactions between management and institutional investors in promoting CSR.

“耳听不为真”——控股股东股权质押与分析师实地调研

本文研究了控股股东股权质押对分析师通过实地调研获取信息行为的影响。研究发现,分析师会减少对控股股东存在股权质押公司的实地调研,因为这类公司的管理层会采用更积极的语言语调与分析师交流,向其传递乐观情绪,阻碍分析师获取真实信息。对股权质押公司的实地调研越多,反而导致分析师的预测误差更大,降低了分析师进行实地调研的信息收益。当控股股东面临的内外部监督更少、控制权转移风险更大时,上述现象更加明显。进一步分析表明,对股权质押的公司进行实地调研不能起到改善公司治理的作用。本文的研究表明,在股权质押的情境下,实地调研不能帮助分析师获取私有信息应对质押风险,反而成为控股股东操控信息披露,向市场传递乐观情绪的工具。

分析师实地调研对象的策略性选择与私有信息获取

实地调研是分析师获取私有信息的重要途径之一。本文从分析师-高管校友关系的视角,考察了分析师实地调研对象的策略性选择以及私有信息在其中所扮演的角色,调研对象策略性选择对分析师盈余预测和高管持股变动的影响,揭示了关系分析师与高管之间可能存在的利益互换。实证结果表明:分析师更倾向于对存在高管校友关系的公司开展实地调研,与不存在高管校友关系的公司相比,其调研概率提升了12.3%;对于私有信息价值更高、含量更高的公司,关系分析师开展实地调研的概率提升更为显著;分析师策略性选择有校友关系的公司进行调研会显著提升其盈余预测准确度;进一步研究发现,关系分析师和高管之间存在利益互换的可能性,具体表现为关系分析师的实地调研将诱发更显著的管理层持股变动。本文研究为揭示分析师如何利用社会网络获取私有信息提供了新的证据和理论解释,对完善分析师调研和信息披露等监管制度有较大的政策启示。

联合调研与“关系型”分析师的新价值

2012年调研新规大幅提高了调研信息披露的及时性和内容详细程度,对于改善分析师私有信息获取过程的透明度、落实公平信息披露原则至关重要。文章基于2009-2017年深市上市公司数据,探究了2012年调研新规背景下与上市公司具有社会关系的分析师(即“嵌入式分析师”)的调研行为及其信息效应的变化。研究发现,2012年调研新规出台后,嵌入式分析师参与独家调研的可能性显著降低。与嵌入式分析师联合调研的分析师和公募基金能够更加有效地通过调研获取信息,嵌入式分析师的这种信息溢出效应在公司信息披露专有成本较高时更加显著。上述结论在改变研究设计和控制内生性问题后依然成立。进一步研究发现,嵌入式分析师有助于联合调研问答环节的充分沟通。文章研究表明,2012年调研新规规范了嵌入式分析师行为,提高了资本市场的信息透明度,促进了资本市场健康发展。

基金股权关联分析师损害了股票市场信息效率吗——基于股价同步性的经验证据

结合我国股票市场信息效率亟待提高,及卖方研究兴起与基金业发展关系密切的现实背景,本文探讨了分析师任职券商与基金之间普遍存在的一种关系——券商参股基金的股权关联关系对股票市场信息效率的影响。研究发现:(1)基金股权关联分析师关注程度与公司股价同步性显著负相关;(2)当股东基金对公司特质信息需求增加时,这种负相关关系更显著;(3)投入更多的精力进行实地调研是其降低股价同步性的一个重要途径;(4)基金股权关联分析师的盈余预测更准确,排除了噪音导致股价同步性降低的可能。本文研究将丰富和发展分析师与基金关系、分析师与市场信息效率等相关领域的文献;对全面认识基金股权关联分析师扮演的信息角色,激励分析师更有效地为市场提供信息服务,促进股票市场信息效率的提高具有重要的现实启示。

分析师实地调研与资本市场信息效率——基于股价同步性的研究

本文关注了分析师实地调研这一重要的私有信息获取活动,探讨了分析师实地调研对资本市场信息效率的影响。本文发现分析师的实地调研强度越大,公司的股价同步性越低,这说明分析师的实地调研可以促进更多的公司特有信息融人股价,提高了资本市场的信息效率。进一步的研究显示,对于信息披露质量较差、研发投入较大的上市公司,分析师实地调研提高资本市场信息效率的作用更大,这表明在公开信息有限或不足时,分析师实地调研的信息挖掘作用更显著。综上,本文结论表明分析师的实地调研活动可以提高资本市场的信息效率。本文的研究为如何进一步提高我国分析师的信息媒介作用提供了有力的经验依据,同时,也为进一步促进我国分析师行业发展、完善分析师行业规范提供有价值的思考。

我国上市公司特征与证券分析师实地调研

关于分析师实地调研的话题近年来受到市场各方面的关注,从分析师实地调研动机来看,分析师倾向去什么样的上市公司实地调研呢?本文以2009-2012年被分析师跟踪的深交所上市公司为样本来回答此问题。实证发现,分析师倾向去机构投资者关注度更高、盈利能力更强、经营不确定性更大、公开信息披露质量更好、实地调研距离更近以及公司规模更大的上市公司实地调研。本研究有助于理解我国分析师实地调研背后的动机,以帮助投资者更为全面的解读分析师研究报告。

实地调研类型、信息优势与基金超额收益

实地调研是投资者与公司管理层进行互动交流、获取公司信息和未来规划的重要途径。已有研究发现基金参与实地调研后可获得超额收益,但关于基金获得超额收益的原因,目前学术界没有得到统一结论。通过手工收集深圳证券交易所上市公司从2012年7月到2014年12月的基金实地调研数据,研究发现:相比于单独调研,基金与证券分析师联合调研后仓位调整方向具有一致性,基金参与联合调研后持股变动较多时,基金能获得超额收益;进一步研究发现,相比于常规性调研,基金参与关系型调研后仓位调整方向具有更高一致性,但基金参与关系型调研后持股变动程度越高,基金获得的超额收益不一定增加。研究结果为完善公平信息披露规则、规范证券公司、基金公司和上市公司三个市场主体之间的利益链提供了经验证据。