美国是如何应对次贷危机的?

“次贷危机”后美国政府出台了一系列措施,比较成功地化解了危机。他山之石,可以攻玉,美国应对“次贷危机”的举措为我国应对当下的房地产问题提供了有价值的借鉴。本文在简要介绍危机产生的原因、过程和经济后果的基础上,着重介绍和评述美国应对房地产危机的关键举措,包括问题资产救助计划、金融救援计划、非常规货币政策、直接救助金融机构、金融监管体系改革。以期能从中获得经验教训,服务于监管部门的政策制定,更好地防范与化解中国面临的房地产风险。

资产价格与财政货币政策:一个文献评述

一个完整的经济周期要经历扩张、衰退、收缩和复苏阶段,其间常伴随着资产价格剧烈波动,并间接地影响着经济发展。本文全面梳理了资产价格对经济的传导机制、货币政策如何应对资产价格波动以及财政政策与资产价格波动的双向影响机制。已有文献表明,资产价格变动引起托宾q值变化从而形成对投资和消费的影响这一机制是存在争议的;货币政策是否应该将资产价格纳入分析的关键在于能否识别资产的真实价值并且形成广义价格指数作为货币政策的名义锚;当资产价格受负面冲击进入下行阶段,常规和非常规货币政策对资产价格能够产生积极影响,同时需要注意随之而来的资产泡沫风险;财政政策对资产价格的影响已受到广泛关注,但是资产价格下行期间财政政策对资产价格影响效果的研究比较有限;资产价格对财政的影响尤其从财政收支角度来考察的研究相对薄弱。最后本文根据现有文献的不足,展望未来资产价格与财政货币政策研究的可能方向。

我国金融资产价格与通货膨胀的关联性检验

解答货币政策是否应干预金融资产价格的膨胀和波动这一问题的关键,就是要判断一国的金融资产价格与通货膨胀有何关联性。本文运用向量自回归模型实证考察了以股票价格为代表的金融资产价格对我国通货膨胀的影响。实证分析表明,我国股票价格的变动对产出缺口存在一定的正面影响,但是这种影响不太稳定,说明我国股票价格通过总需求渠道对未来通货膨胀产生的影响比较微弱。同时,我国股票价格的变动能引起未来CPI和WPI的同向变化,说明股票价格在一定程度上包含了我国未来通货膨胀的信息。因此,央行可以将金融资产价格作为参考指标,用以帮助判断未来的经济走势和通货膨胀变动趋势,从而充分发挥金融资产价格的指示器作用。

资产价格泡沫与货币政策响应——基于Taylor规则的分析

本文从Taylor规则的分析角度出发,讨论资产价格泡沫与货币政策的关系。本文通过加入资本市场因素对Taylor规则进行了动态扩展,以研究1994年第1季度到2001年第4季度中国的货币政策是否对股市泡沫做出响应。本文的研究结论表明,在这一时期内中国的货币政策表现为一种不稳定的规则,中央银行并未运用利率政策抑制股市泡沫增长,在不经意间容忍了明显的股市泡沫。

货币政策冲击对股票市场价格泡沫影响的时变分析

一直以来,资产价格波动与货币政策的关系都是经济金融领域关注的重点问题。本文以1997-2014年我国月度数据为样本,运用新近发展的时变参数的因子扩展向量自回归模型(TVPFAVAR)分析了我国货币政策冲击对股票市场价格泡沫影响的时变特征。研究结果表明,我国货币政策的变动对股票市场价格的影响有着显著的时变性特点。当股票市场存在较大程度的资产价格泡沫时,股票市场的价格可能会随着利率的提高而上升,采用加息的紧缩货币政策未必能够起到相应的调控资产价格波动的作用。这一结果和理性资产价格泡沫理论一致,意味着有必要重新审视传统观念中货币政策与资产价格波动之间是逆周期关系的认知。因此,政策制定者在采用"逆风而动"的货币政策时需要更加审慎,应密切关注货币政策对资产价格影响的时变特征,针对金融市场波动状况相机抉择。

股票价格膨胀与中央银行政策反应

近几十年来,世界各国资本市场发展迅速,各种可交易金融资产总量急剧增加,因而,金融资产价格的变化对各种宏观经济变量和金融体系的影响越来越大,面对各国频繁出现的在物价稳定甚至通货紧缩条件下出现的资产价格膨胀—泡沫破裂—经济衰退、金融体系风险加大的现象,理论界和各国中央对货币政策操作是否要考虑资产价格因素展开讨论。本文在综述国内外相关讨论的基础上,对股票价格膨胀、货币、货币政策的关系进行了理论阐释,并提出初步政策建议。

资产泡沫过程中的货币政策因素分析——基于美国1990-2008年数据实证检验

本文通过构建美国资产价格与货币政策的动态宏观经济模型对其资产泡沫中货币政策影响因素机理进行实证研究,结果表明美国货币政策对资产泡沫有助推作用:宽松的货币政策尤其是低利率政策是股票与房地产价格产生泡沫的因素;而紧缩货币政策尤其是利率过快上升是资产价格泡沫破灭的重要原因。研究认为,在金融市场中货币政策对资产价格有较强影响,货币政策实施应考虑资产价格因素,避免助推资产泡沫的产生和破灭进而引发经济的不稳定。

基于FSCI将金融稳定目标纳入货币政策框架的研究

关于"货币政策是否应该关注金融稳定",理论界和政策层一直争论不休,主要原因是物价稳定与金融稳定存在一定的内生性冲突,难以同时作为货币政策目标。参考金融稳定状况指数(FSCI)或许能成为货币政策同时兼顾物价稳定与金融稳定的方式。在构建FSCI后,首先检验FSCI预测通胀的能力,随后为FSCI设置上下限,并使用历史分析法检验该指数反映金融体系稳定性的能力。两项检验的结果表明,FSCI预测通胀的能力良好,同时也基本反映了我国金融体系的稳定状况。因而货币政策参考FSCI在一定程度上即能够维护金融稳定,也能够前瞻性地保持物价稳定。在此基础上,首次通过模拟FSCI操作路径的研究发现:当金融不稳定具体表现为股票和房地产价格泡沫时,资产价格的传导机制是否符合理论预期将影响FSCI反映金融体系稳定状况的能力,是该指数成功兼顾两项目标的限制条件。

货币政策与资产价格:经典理论、美联储实践及现实思考

近期国内外资产价格的快速上涨又一次引发了大家对货币政策和资产价格关系的热烈讨论。本文对有关重要理论和经典分析框架进行回顾,并对现实情况进行一些探讨。资产价格可以通过两种方式影响货币政策:资产价格既可以作为传导货币政策的途径,也可以是货币当局所使用信息的重要部分。我们用经典的Bordo-Jeanne理论框架分析了货币当局在资产价格膨胀时所面临的困境。然后我们以美国为例,用两种不同的实证方法探讨了美联储是否"真的"受到了资产价格波动的影响。最后我们还结合中国的现状进行分析。

货币政策、资产价格与金融稳定性

传统的货币政策理论认为,中央银行制定货币政策时应严格以通货膨胀为目标,但金融危机的爆发,资本市场的膨胀、资产价格的波动,都不断地冲击货币政策的有效性,并在一定程度上影响金融体系的稳定性,由此引发学术界对货币政策中介目标的探讨。本文以具有变参数特征的动态金融景气指数(DFCI)为工具,考察了DFCI对CPI和金融稳定性的预测作用,在此基础上,扩展前瞻性中央银行利率反应函数,将包含资产价格信息的DFCI纳入反应函数,研究中央银行货币政策行为,并拓展直接以资产价格为操作目标的泰勒准则作比较。实证表明:在扩展形式的前瞻性利率反应函数中,DFCI变量统计显著,包含资产价格的DFCI要比不包含资产价格的DFCI显著,以资产价格作为货币政策目标的利率规则作用效应不完全显著。这说明,DFCI的建立具有合理性,资产价格波动显著地影响货币政策的有效性,严格的通货膨胀目标规则存在不足,中央银行的货币政策行为需要考虑资本市场的变化以及资产价格的波动,但直接将资产价格作为目标的货币政策具有不确定性。

金融形势指数与货币政策——基于中国数据的实证研究

本文采用VAR模型计算出反映月度中国货币及金融市场形势变化的金融形势指数FCI(financial condition index),该指数对通货膨胀有较好的预测能力,包含未来通货膨胀的信息。将FCI纳入麦克勒姆规则对中国货币政策进行检验,结果表明中央银行货币政策总体上遵循该规则,其主要调控目标是实际经济增长和通货膨胀,对资本市场价格变化反应不显著。整体看,中央银行货币政策对经济运行的调节力度不足,这在一定程度上助长了一定时期内我国经济过热和资产价格不稳定。

美德英新等国房地产市场发展和管理经验教训及其对我国的启示

本文总结了美国、德国、英国、新加坡等国推动房地产市场长期平稳健康发展的主要经验及教训,分析了我国房地产市场发展中存在的主要问题,提出建立比较完善的房地产法律体系,为房地产市场长期平稳健康发展夯实制度基础;建立多元化住房保障体系,为房地产市场长期平稳健康发展构建稳定机制;建立人地挂钩的新型城镇化发展机制,从根本上解决房地产市场中土地供需矛盾;推进房地产税费改革,建立房地产市场发展的自动稳定机制;强化住房金融监管,坚守“房住不炒”的定位。

货币政策如何应对房地产泡沫——中日比较分析

通过分析日本货币政策应对房地产泡沫的教训,并比较中日两国针对房地产泡沫决策的宏观经济指标以及货币政策不作为的宏观经济影响,得出以下结论:中日两国房地产泡沫的形成具有相似背景,当前我国的宏观经济指标也呈现出与日本资产泡沫形成期类似的特征。考虑到两国银行体系在房地产融资中的相似地位以及同样较高的房地产家庭财富占比,在货币政策的应对方面应该紧缩货币以挤压泡沫。

从大萧条到大衰退看中央银行职能的转变

中央银行自产生以来,其职能就在"银行的银行"(维护金融稳定)、"政府的银行"(为政府融资、促进经济增长和充分就业)、"发行的银行"(保持物价稳定)三者之间摇摆。基于大萧条的教训,战后20世纪五六十年代中央银行集中发挥"银行"职能,70年代将"发行"职能提到核心位置,并放弃了金融监管职能。然而,2008年的国际金融危机使得未来中央银行的职能可能又一次摆向金融稳定,甚至是"政府"职能,以促进经济增长。

产业升级视角下日本泡沫经济反思

由于日本金融体系的缺陷和基础研究的薄弱导致其产业结构从制造业向信息业升级失败,这使得其在贸易顺差快速扩大下所产生的过剩流动性失去产业投资渠道,最终必然涌向房地产和股票市场,从而造成日本泡沫经济的产生。所以,日本20世纪80年代泡沫经济的出现有其历史必然性,而错误的宏观经济政策不过是经济泡沫产生和破裂的加速器而已。尽管中国目前的情况与当年日本有相似之处,但一些深层次的不同让中国不会重蹈日本覆辙。

房地产价格、经济杠杆与金融系统性风险

经济杠杆在房地产价格与金融稳定的关系中起到不可忽视的作用。基于1997—2017年44个国家和地区的面板数据,合成金融系统性风险综合指标,构建门槛向量自回归模型,检验房地产价格对金融系统性风险的非线性影响。结果表明,房价对金融系统性风险存在门槛效应:低杠杆下,房价上涨有利于金融稳定;中杠杆下,房价上涨促进风险累积;高杠杆下,房价上涨加速金融系统性风险。并且稳健性检验结果一致。当前中国经济杠杆已处于中杠杆向高杠杆转移的区间,个别地区已经跨进高杠杆区域。由此,在当前受疫情影响经济增速下滑的阶段,应该坚守“房住不炒”的原则,不放松对房价和杠杆的调控。

金融亲周期性与准备金政策新框架——兼论对资产价格的调控

金融系统的亲周期性在金融市场上的表现是信贷和资产价格的繁荣—萧条周期,并对现行货币政策框架提出了新的挑战。文章结合存款准备金政策的国际性软化发展趋势,提出贷款准备金政策操作框架以改革和完善现行的准备金制度,目的是通过差异贷款准备金率来实现货币政策的结构效应与总量效应和对资产价格的调控机制,以及逆周期性调节。

货币政策如何应对房地产泡沫——中日比较分析

本文通过分析日本货币政策应对房地产泡沫的教训、比较中日两国针对房地产泡沫决策的宏观经济指标以及货币政策不作为的宏观经济影响,得出以下结论:中日两国房地产泡沫的形成具有相似背景,当前中国的宏观经济指标也呈现出与日本资产泡沫形成期类似的特征。考虑到两国银行体系在房地产融资中的相似地位以及同样较高的房地产家庭财富占比,中国在货币政策的应对方面应该紧缩货币以挤压泡沫。

中国金融市场波动的周期性特征及其宏观经济效应研究

基于IS曲线与菲利普斯曲线方程,运用时变状态空间模型构建中国动态金融条件指数(FCI),对比分析各金融变量对金融整体形势的时变影响差异,识别出中国金融市场波动的周期性特征,采用时变参数因子扩展向量自回归(TVP-FAVAR)模型,考察中国金融市场波动的宏观经济效应。结果显示:货币供应量对金融总体形势的影响在逐渐减弱,汇率与利率所占的权重却在逐渐增强,且1996-2016年间中国金融市场共经历四次明显的周期性波动;金融市场波动仅存在短期的"产出效应"与"价格效应",对私人消费在长短期内均存在"挤出效应",而对私人投资只存在短期的"挤出效应",对就业的影响短期内具有负向效应,长期内表现为正向刺激效应,对财政支出和国际外汇储备的冲击效应均表现为短期负向效应。

资产价格波动与金融不稳定性:传导机制与政策选择

美国次贷危机之后,资产价格对经济金融稳定的影响受到广泛关注。本文首先指出,金融的不稳定性很大程度上根源于资产价格周期性的波动;然后从银行信贷、市场流动性、信息不对称以及非理性行为四个方面具体阐述了资产价格波动对金融稳定的影响机制;最后提出应对资产价格波动的政策建议,包括货币政策应该关注而非盯住资产价格、关注资产价格背后的信用扩张而非资产价格本身、监管部门应加快构建宏观审慎监管框架等。