中国科技金融发展现状、问题及对策建议——以四川为例

2023年10月底召开的中央金融工作会议提出“加快建设金融强国”。金融强国是新时代习近平总书记为我国金融行业发展作出的重要谋划,而科技金融作为金融供给侧结构性改革的重要发力方向,是服务高质量发展的“五篇大文章”之首。本文从我国科技金融的发展脉络和底层逻辑出发,梳理我国科技金融发展体系,结合四川科技金融发展实践剖析我国科技金融发展难点,在借鉴国外发展科技金融先进经验的基础上,提出我国发展科技金融的政策建议,助力新质生产力加快形成,推动高质量发展。

股份回购与公司资金成本:财务风险视角

以2005—2022年沪深A股上市公司股份回购数据为样本,考察回购前后资金成本变化情况,发现股份回购后企业资金成本呈上升趋势,其中,对于财务风险大的公司,回购导致资金成本上升的情况更加明显。进一步研究也表明,财务风险大的公司,在回购宣告后,其长期市场反应也更差。研究从资金成本角度解释了当前中国股份回购长期价值缺失的原因,揭示出股份回购的长期价值效应受企业内部条件的作用。

资本市场发行制度改革如何提升企业全要素生产率?——基于推行股票发行注册制的经验分析

实行股票发行注册制能够提高金融资源配置载体的有效性和资本市场价格信号的准确灵敏性,进而通过优化金融资源配置提升企业的全要素生产率。基于我国逐步推行股票发行注册制的准自然实验,采用沪深A股上市公司2016—2022年的数据进行PSM—多期DID分析,结果显示:相比采用核准制发行股票的企业,采用注册制的企业全要素生产率更高,表明实行注册制能够显著提升企业全要素生产率;实行股票发行注册制可以通过缓解企业融资约束、增加企业创新投入、提高企业投资效率等金融资源优化渠道来提升企业全要素生产率;实行股票发行注册制对非国有企业和竞争程度较高行业的企业具有更显著的全要素生产率提升作用,但注册制影响企业全要素生产率的地区异质性不显著。因此,应继续推动股票发行制度改革走深走实,以市场化、规范化、国际化改革完善资本市场运行机制,通过优化金融资源配置赋能实体经济高质量发展。

实体视角下的资本市场:本源、沿革及发展趋势

资本市场是一种重要的经济组织形式,是金融市场的重要组成部分,它提供了一个平台,可集聚资金、配置资源,并进行投融资活动。通过在资本市场上发行股票或债券等方式,实体可以获得所需的资金,同时投资者可以购买证券来参与经济活动,并分享风险与收益。实体获取资源的手段是资本市场的创新和发展,只有深刻理解资本市场的本源和底层逻辑,才能更好地解决其发展过程中遇到的问题,并从实体逻辑中找到答案。因此,文章对资本市场本源、沿革及发展趋势进行研究,对资本市场的创新和发展具有重要的现实意义。

创投基金的国际经验及推动中国新质生产力发展启示

创投基金是做好科技金融大文章的重要力量,致力于为初创期企业提供稳定的资金支持,是新兴产业获取融资的重要渠道。当前发展新质生产力进入关键阶段,中国亟需优化科技创新环境,加快推动卡脖子技术、专精特新企业突破和成长,促进高水平科技自立自强。创投基金在全球各经济体科技创新发展中扮演着重要角色,在新一轮科技革命和产业变革机遇期,主要经济体均在加码支持本土科创企业,推动人工智能等领域的技术成果不断实现突破。对此,我国需重视发挥创投基金作用,强化政策顶层设计,打造各地微观创投生态圈,拓宽创投基金募资来源,提高耐心资本支持比例,畅通股权投资退出路径,推动金融支持科技创新、新质生产力加快发展;发挥政府引导基金的战略引导和资源撬动作用,培育优质国有创投基金,加大投资战略性、引领性、前瞻性科技领域,推动科技强国、金融强国建设目标加快实现,同时重视吸引海外创投基金,着力解决科创企业在成长早期融资难困境,促进高新技术升级、颠覆性创新成果加快落地。

资本市场开放与会计稳健性——基于“沪港通”的准自然实验

近年来,我国大力推动了资本市场对外开放的进程。本文基于“沪港通”这一外生政策变化,探讨了资本市场对外开放对企业会计稳健性的影响后果与作用机理。本文研究发现:①“沪港通”的实施显著降低了标的企业的会计稳健性;②作用机制的分析显示,“沪港通”的实施引入境外投资者可以缓解企业的融资约束,降低其提供会计稳健性的动机;③结合企业治理水平分析,“沪港通”对会计稳健性降低的影响在治理水平低的企业中更显著;④结合企业地位及产权性质分析,“沪港通”对会计稳健性降低的影响在地位高组以及国有企业中更显著。综合上述结果表明,“沪港通”实施会通过境外投资者引入等影响企业的决策函数,作用于企业的披露策略。

资金约束下双渠道逆向供应链零售商的定价与融资决策

针对由制造商和资金约束零售商组成的双渠道逆向供应链,研究银行贷款和股权融资下零售商的定价与融资决策。首先,构建两种融资决策下的Stackelberg模型,求解并分析制造商和零售商的最优决策和利润;然后,分析不同情形下零售商的定价与融资决策。研究发现:银行贷款利率和持股比例分别对零售商回收价格具有非线性负向和正向的影响,对零售商回收数量的影响则相反。在两种融资情形下,零售商回收价格和融资决策应综合考虑银行贷款和持股比例。

资本市场长期资金:有效供给与发展战略

促进长期资本形成,是金融供给侧结构性改革的当务之急和核心要务。发挥长期资金供给优势,是助力资本市场高质量发展重要举措。中央和监管部门多次提出活跃资本市场、提振投资者信心、引入“养老基金、保险资产、主权财富基金、捐赠基金和基金会”等中长期资金。通过研究全球,特别是发达国家长期资金的发展现状、规模结构及中国长期资金构成特征,发现中国长期资金存在主权财富基金和保险资金占比相对较高等优势,及养老基金、捐赠基金和基金会的规模偏小等弱势。作为加快推进资本市场投资端改革,提出加快推进资本市场长期资金有效供给,促进长期资本形成,发挥长期资金优势,助力资本市场高质量发展,对其扩容长期资金增量、改革存量的推动作用和深远意义进行深入分析,并提出相关政策建议。

科技金融发展:历史回顾、现实考察与路径优化

科技金融是引领新一轮科技革命和产业革命的重要抓手和杠杆。2023年中央金融工作会议强调要做好科技金融等五篇大文章,党的二十届三中全会指出要构建同科技创新相适应的科技金融体制。本文在对科技金融发展历史回顾的基础上,结合中国科技金融实践,对科技金融发展成效进行了综合评价和分析。研究发现:国际上四次工业革命时期的科技金融形式不同,发挥的作用也有差异;中国科技金融发展经历了四个阶段,第四次工业革命以来的科技金融发展成效显著,重点城市的科技金融发展水平较高但分化突出;国内外经验表明银行是科技金融的主力军,资本市场是生力军。最后,本文提出我国科技金融发展的优化路径及政策建议。

中美科技金融发展比较与政策启示

立足中美博弈的特定背景,综合运用文献研究、数据对比和案例分析等方法,从金融供给侧、科技需求侧和科技金融协调机制等方面,将两国科技金融发展情况进行深入对比。得出结论,美国在科技需求侧和金融供给侧的体制机制和创新能力具有优势。在此基础上,提出促进中国科技金融高质量发展的政策建议,包括优化支持金融和科技发展制度环境,提高金融服务科技创新的质量和效率;加快金融工具创新,满足不同类型、不同生命周期企业的多元化、差异化融资需求;积极改善金融市场基础设施。

政府背景大客户有助于民营企业获得商业信用融资吗?

基于2007—2021年我国沪深A股民营上市公司自愿披露的客户信息数据,从供应链视角考察了政府背景大客户对民营企业商业信用融资的影响。研究发现,政府背景大客户显著提升了民营企业商业信用融资水平;分位数回归结果表明,随着民营企业商业信用融资水平的提高,政府背景大客户对民营企业商业信用融资的促进作用在增强;作用机制检验结果表明,政府背景大客户能够强化产品市场竞争优势、优化资本市场信息环境、降低经营业绩波动来促使民营企业商业信用融资的提升;异质性分析结果表明,政府背景大客户对民营企业商业信用融资的正向效应,在经济政策不确定性较强时期、供应商集中度较高企业以及信贷可获得性较差企业中更为明显。研究结论丰富并拓展了政府采购的职能,以期为优化民营企业供应链融资策略、纾解民营企业融资困境提供了有益参考。

推进我国高收益债券市场建设——基于国内高收益债券的实证分析

发展高收益债券市场是支持中小企业融资、缓和优质资产稀缺现状、优化我国金融市场风险层次结构不可或缺的策略路径。我国的高收益债券市场发展起步较晚,但近年在违约的常态化趋势下,伴随着国内高收益债券市场法规政策与基础设施的持续完善,正展现出稳步向前的发展态势。本文首先系统性回顾了成熟市场中高收益债券的定义与界定标准,厘清贴合我国实际的高收益债券定义方法;其次,系统梳理全球高收益债券市场演变历程,剖析发展我国高收益债券市场的必要性及紧迫性;而后,从技术角度出发,聚焦违约风险与回收价值这两大核心要素,利用分位数回归构建了一套高效的违约预警模型,探索并提出了适合我国高收益债的回收率评估方法;最后,基于我国高收益债券发展现状和最新监管趋势,结合海外成熟市场经验,提出了系列政策建议,为推进我国高收益债券市场高质量发展提供参考。

我国长期资本支持创业投资的现状、问题与建议

创业投资具有投资周期长、不确定性强、失败风险高等特征,需要有耐心的长期资本予以支持。从资金性质看,银行、保险等金融机构均有一部分长期资金可用于支持创业投资。从国外经验看,社保基金、养老金、企业年金等长期资金与创业投资项目周期较为匹配。从政策目标看,政府引导基金、国企资金与创业投资支持科技型企业的目标存在一致性。当前,我国创投市场长期资本不足的问题仍然较为突出,建议完善金融监管体制和激励约束机制,打通各类长期资本流向创业投资的堵点。

分析师关注会提高内部资本市场效率吗?——基于代理成本和融资约束的中介研究

以2008—2019年沪深A股上市公司作为初始样本分析验证了分析师关注对内部资本市场效率的影响及作用路径。研究发现:分析师关注显著提高了内部资本市场效率;两类代理成本、融资约束在分析师关注与内部资本市场效率的关系间起到了部分中介作用。进一步分析发现,无论股权性质如何,分析师关注均有利于内部资本市场效率的提高;在经济政策不确定性较高时,分析师关注对内部资本市场效率的提升作用更为显著。从外部角度出发,考察分析师关注对内部资本市场效率的影响,阐明其影响的潜在路径,并给出了企业集团层面下,分析师关注对代理成本影响的经验证据。

政府科技投入、资本扭曲与“科技-金融”耦合系统效率:基于市场化程度的调节作用机制

为进一步厘清政府科技投入对“科技-金融”耦合系统效率的作用机制、促进耦合系统效率提升,鉴于目前缺乏将政府科技投入、资本扭曲、市场化程度与“科技-金融”耦合系统效率置于同一研究框架且缺乏变量间内部作用机制的讨论,因此在分析政府科技投入对“科技-金融”耦合系统效率作用机制中考虑资本扭曲的中介作用以及市场化程度的调节作用,以中国30个省份相关面板数据为样本,基于非期望产出超效率SBM模型测算耦合系统效率,并采用固定效应模型和有调节的中介模型进行实证分析。结果表明:政府科技投入与“科技-金融”耦合系统效率之间存在倒“U”型影响关系,政府科技投入能够缓解资本扭曲提升耦合系统效率;随着市场化程度的提升,政府科技投入在其直接作用路径中,对耦合系统效率的促进作用减弱,在由资本扭曲中介过程的后半路径中,资本扭曲对耦合系统效率的抑制作用减弱。最后,根据理论分析和实证结果,为促进我国“科技-金融”耦合系统效率提升,从厘清市场和政府的边界、防范过度政府科技投入,加快推进金融体制深化改革、促进金融业务多元化,以及完善基础设施建设、主动吸收先进技术和推动产业结构优化升级等三大方面提出相关对策建议。

我国促进科技创新的金融路径选择与完善——以德国科创板为研究视角

上世纪九十年代,为了适应快速发展的经济形势,应对美国证券交易所的全球化竞争,德国效仿纳斯达克交易所,推出了德国科创板-Neuer Markt,以提高德国资本市场的竞争力和活力。德国科创板的建设为德国的高科技、成长型公司的上市提供了融资市场,也推动了德国风险投资市场的快速发展。但是由于过于侧重市场经济自由理念的保护,忽略了科创板相关法规制度的建设,德国科创板最终被关闭。该文旨在研究德国科创板的设立、运行与失败的经验教训,为我国科创板的健康发展提供借鉴。

我国多层次资本市场的制度变迁逻辑研究

多层次资本市场的健康发展有利于更好地发挥资本市场服务实体经济的功能,进而更好地发挥资本作为重要生产要素的积极作用。运用制度经济学理论对我国多层次资本市场制度变迁逻辑的分析发现:资本市场层次结构的变化是制度变迁的结果,其演变历程能够反映制度变迁的过程;上市或挂牌标准决定了其他相关配套制度且作为一个多维标准具有较强的区分度,因而按上市或挂牌标准对资本市场进行层次划分具有制度分析优势;我国多层次资本市场的建立是一个政府主导的渐进式的制度变迁过程,表现为从无到有、从主板市场开始、从高层次市场向低层次市场不断拓展丰富;我国多层次资本市场制度变迁的根本动因和目的是满足实体经济发展的需求,且政府对制度变迁路径的选择遵循风险和成本最小化的原则。总体来看,我国多层次资本市场制度变迁取得了显著的成效,有效促进了实体经济的健康稳定发展,是成功的。因此,建设多层次资本市场应以更好地服务实体经济发展为目标,要避免成为“脱实向虚”的助推器;深化多层次资本市场改革应寻求低风险低成本的最优制度变迁路径,避免引发系统性金融风险和浪费社会资源。

产品市场竞争对企业杠杆率的影响研究

本文以2007~2020年国内非金融上市公司为样本研究产品市场竞争对企业杠杆率的影响,同时重点考察其影响机制,研究发现,首先,产品市场竞争强度对企业杠杆率有负向影响,在控制年龄和企业规模、运用处理效应模型和倾向得分匹配方法重新估计等稳健性检验后,上述结论依然成立。其次,融资约束和资本配置是产品市场竞争影响企业杠杆率的重要机制,在资本配置方面,资本配置效率随产品市场竞争的增强而提高,当产品市场竞争更加激烈时,与增加资本投入相比企业更倾向于增加人力资源投入。最后,产品市场竞争对企业杠杆率的影响在企业产权性质、行业和地域方面存在异质性。具体而言,非国有企业产品市场竞争对企业杠杆率的影响更加显著,制造业和非东部地区产品市场竞争对企业杠杆率的影响明显强于非制造业和东部地区。

行政区划调整赋能民营企业创新发展的机制研究——基于“撤县设区”的经验分析

行政壁垒导致的市场分割是制约民营企业创新发展的主要因素之一,行政区划调整须促进地区间的市场一体化才能有效赋能民营企业创新发展。“撤县设区”弱化了被撤并县域与市辖区之间的行政壁垒和市场分割,可以促进被撤并县域民营企业的人力资本水平提升和外部融资增加,并通过产业集聚的竞争加剧效应和创新成本降低效应激励民营企业的技术创新行为,进而促进民营企业创新发展。采用2011—2020年沪深A股民营上市公司数据的分析发现:“撤县设区”显著促进了被撤并县域民营企业研发强度和专利授权数的增长,其中存在“撤县设区—提升企业人力资本—创新投入和产出增加”“撤县设区—缓解企业融资约束—创新投入和产出增加”“撤县设区—促进地区产业集聚—创新投入和产出增加”3条影响路径;“撤县设区”的民营企业创新促进效应主要体现在外部融资依赖程度较高的企业和东部地区的企业中,“撤县设区”促进了二三产业的民营企业创新,但对第一产业的民营企业创新具有负向影响;“撤县设区”并未对周边未撤并县域产生显著的“虹吸效应”。因此,行政区划调整应将构建统一大市场作为重点工作,营造更为开放公平共享的市场环境,并减少地方政府对市场的过度干预。

资本市场开放与企业杠杆操纵——以“沪深港通”交易制度的实施为背景

利用“沪深港通”交易制度实施提供的准自然实验情境,以2010—2020年沪深A股上市企业为研究对象,考察了资本市场开放对企业杠杆操纵的影响。研究发现,资本市场开放能够显著抑制企业杠杆操纵,即“沪深港通”交易制度实施后,相较于非标的企业,标的企业杠杆操纵程度显著降低。作用机制检验表明,资本市场开放主要通过缓解融资约束和降低代理冲突等路径抑制企业杠杆操纵。进一步研究发现,资本市场开放抑制企业杠杆操纵的效应在外部融资依赖程度较高、内部控制质量较低以及外部审计监督较弱的企业中更显著。研究结论丰富了资本市场开放经济效应的相关研究,同时也为抑制企业杠杆操纵提供了新的思路。