资本市场开放对企业并购融资的影响研究——基于“陆港通”多期双重差分的经验证据

“陆港通”政策是中国资本市场开放的重要举措。利用这一外生事件,以2010—2019年中国沪深A股并购事件为样本,运用多期双重差分模型检验“陆港通”对企业并购融资的影响,研究结果表明:“陆港通”实施可以降低并购的股权融资成本和债务融资成本,扩大并购的外部融资规模,缓解并购的融资约束程度,并且这种作用在非多元化和非关联企业并购中更加显著。进一步地探究“陆港通”对并购融资的影响机制,可以发现该政策通过改善信息环境和加强治理效应两种途径缓解企业的并购融资问题。因此,并购企业应积极响应“陆港通”政策,从而引入更多成熟的境外投资者,达到提高并购效率、提升并购效果的目的。

资本市场开放的市场效应及其优化

党的二十大报告同时提出了建设更高水平开放型经济新体制和强化金融安全保障体系的重要战略任务。借助恒瑞医药股价和中美大盘指数,文章从微观和宏观两个视角探究了外资流入A股的行为特征和市场效应。研究发现,境外资金流入有明显的稳定性和趋势性特征。在超预期突发扰动中依然保持理性,多采取逆势交易策略,资本市场开放并未引起股票价格的超调。同时,超额收益率验证了其聪明钱属性,具有信息优势的境外投资者入市提高了资本市场价值发现功能和资源配置效率。基于此,文章就推进中国资本市场有序开放提出对策建议,以期为构建对外开放新格局提供有益参考。

资本市场开放能促进企业数字化转型吗?——基于“陆港通”交易制度的准自然实验

如何有效促进微观企业数字化转型并协同推进产业数字化成为各界共同关注的现实议题,资本市场开放可能为促进企业数字化转型提供有利的契机。利用“陆港通”交易制度实施提供的准自然实验环境,选取2007—2020年沪深A股上市公司作为研究对象,采用多时点双重差分(Difference-in-Difference,DID)模型实证检验了资本市场开放对企业数字化转型的影响及其作用机制。研究发现,资本市场开放能够显著促进企业数字化转型,即“陆港通”交易制度实施后,标的企业数字化转型程度显著提高。在进行内生性处理和一系列稳健性检验后,这一结论依然成立。机制分析表明,资本市场开放可以通过缓解融资约束、促进企业创新和缓解管理层短视等渠道促进企业数字化转型。异质性分析表明,资本市场开放对企业数字化转型的促进作用在非国有企业、高科技企业和高行业竞争度的企业中表现更为明显。

资本市场开放具有信息治理效应吗?--基于业绩预告的经验证据

基于2008~2018年我国上市公司业绩预告数据,本文从管理层信息披露的角度研究了资本市场开放背景下陆港通交易制度的信息治理效应。结果发现,被选为陆港通标的后,上市公司业绩预告质量得到了提升,说明陆港通交易制度能够在上市公司信息披露中发挥治理作用,并且这一研究结论在经过一系列稳健性检验后依然成立。进一步研究发现,在盈余管理程度高、股权集中度高和高新技术公司中这种作用更显著。研究结论为资本市场开放对公司信息披露的治理效应提供了新的证据,同时也为进一步贯彻实施资本市场开放政策提供了理论依据。

沪港通背景下我国内地股市和香港股市联动机制研究

十八大提出要深化金融体制改革、推进金融创新、推动利率及汇率市场化的进程等,香港作为重要的国际金融中心,在2014年沪港通开通之后与内地的经贸合作越来越密切。采用理论分析和实证分析相结合的方法,对香港和内地股市之间的贸易、投资及上市联系机制进行分析,以上证综合指数、香港恒生指数与国企指数为样本,通过计量的方法对各变量进行ADF检验、Johansen协整检验以及Granger因果检验,全面验证沪港通开启后内地股市和香港股市之间联动效应的强化及相互影响程度。旨在为政府制定政策提供参考,为投资者制定投资决策提供建议,推动两地股市的健康和谐发展。

资本市场开放对公司审计的影响——基于“陆港通”背景的实证研究

我国资本市场起步较晚,缺乏成熟的运行机制,与境外市场的融合程度也较低。"陆港通"作为中国资本市场对外开放的里程碑事件,实现了境内外投资者的互联互通,对证券市场的改革和发展有着重要影响。本文以"陆港通"政策的实施为背景,探究了资本市场开放对公司审计的影响。研究发现,在公司成为"陆港通"标的后,其审计质量和审计收费都有显著上升。进一步分析表明,在实施"陆港通"后,非"十大"审计、弱公司治理以及非交叉上市公司的审计质量和审计收费有显著提升。本文从审计角度切入,研究了资本市场开放的经济后果,为我国金融改革的进一步深化、"陆港通"政策更大范围推行提供了重要的理论和实践依据。

资本市场开放促进企业创新了么?——基于陆港通样本的微观证据

文章选择2014年至2017年A股上市公司数据,运用QFII持股比例作为资本市场开放的代理变量,并将陆港通政策出台作为一项准自然实验,采用面板DID分析资本市场开放对企业研发规模的影响及作用机制。研究发现:(1)资本市场开放有利于企业研发规模提升;(2)资本市场开放对研发的刺激主要通过降低信贷依赖、提升外部监督作用、提升TFP水平来实现;(3)资本市场开放能够通过解决“生产率悖论”提升研发水平。

资本市场开放与超额在职消费——基于“陆港通”的准自然实验

“陆港通”是我国资本市场开放的关键步骤,对于规范上市公司治理具有重要作用。基于“陆港通”实施背景,本文以2010―2018年沪深A股上市公司为样本,通过构建双重差分模型探讨了资本市场开放对公司超额在职消费的影响。研究发现,“陆港通”显著降低了管理层的超额在职消费水平;股权集中度越高,“陆港通”标的公司超额在职消费下降的幅度越大;该结论在使用PSM方法控制样本选择偏差以及进行安慰剂检验后依然稳健。进一步分析表明,“陆港通”实施后,公司财务信息质量的改善是资本市场开放抑制标的公司超额在职消费的影响路径;并且,当外部信息环境较差时,资本市场开放对超额在职消费发挥了更大的治理效应。上述研究结果表明,资本市场开放有助于约束管理层的隐性私利侵占行为。本文丰富了资本市场开放治理效应的相关研究,也为监管部门继续完善并推进互联互通交易机制提供了经验证据。

资本市场开放促进还是抑制了实体企业金融化?——基于“陆港通”的准自然实验

本文将“沪港通”和“深港通”同时纳入研究范围,利用“陆港通”交易制度这一准自然实验,选取2007—2019年中国沪深A股上市公司为样本,构造多期双重差分模型考察资本市场开放对企业金融化的影响,数据的来源为国泰安CSMAR数据库和Wind金融数据库。研究结果表明,资本市场开放显著提升了企业的金融化水平。异质性检验发现,资本市场开放在资金相对不足的民营企业中对金融化水平的促进效应更大,在配置金融资产机会更多、影子银行更发达的中东部地区,资本市场开放对企业金融化的促进作用更强。进一步的研究发现,资本市场开放导致的金融化并没有产生“蓄水池”效应缓解企业未来的投资不足,对实体投资存在明显的“挤出”效应,我国企业存在以追逐利润为动机的金融投资倾向。融资约束的缓解促进了低风险企业“实体中介”的作用,在降低企业经营风险的同时,也使部分企业获得充裕的资金并投入到影子银行业务中,从而导致低融资约束、低风险企业的金融化水平得到更显著的提升。“陆港通”对不同公司治理水平企业的金融化的促进效应有所不同,具有良好的公司治理能够有效地防止管理层过多配置金融资产以获取短期效益,从而抑制企业金融化水平的上升;在公司治理低效的企业中,对管理层的约束和监督作用相对较弱,无法有效抑制其短期投机行为,导致企业金融化水平提升。

资本市场开放改善了企业的并购环境吗?——基于“陆港通”的实证研究

以“陆港通”交易制度实施为切入点,选取2010—2019年发生过并购事项的中国A股上市公司数据,采用多期双重差分模型,考察资本市场开放对企业并购的实质性影响。结果发现,“陆港通”的实施有助于企业并购溢价的降低和并购绩效的提高,且这种效应在低机构投资者持股和现金支付企业中更加显著。进一步分析表明,“陆港通”可以通过降低企业信息不对称、提高治理水平和缓解融资问题这三种方式改善并购环境,产生促进作用。同时,“陆港通”的实施还可以降低盲目并购可能性,实现并购协同效应。研究不仅可以为资本市场开放改善企业金融环境提供有利证据,而且对并购企业未来决策优化以及资本市场高质量发展有一定的启示意义。

资本市场开放与企业增长效应分析——基于上市样本面板门槛效应的检验

对于资本市场开放是否存在增长效应,各方观点不一。本文选取2013~2018年A股上市公司数据,分别以QFII持股比例和陆港通样本作为资本市场开放的核心变量,通过面板门槛模型,考察了资本市场开放微观增长效应。本文研究发现:资本市场开放能够提升企业TFP增长率水平,同时增长效应的发挥具有一定的门槛特征。进一步研究发现,资本市场开放有利于企业"出口-生产率悖论"的解决。未来政策上应同步审慎推进贸易自由化与资本市场开放,提升出口企业绩效水平。

资本市场开放对企业债务违约风险的影响研究——基于“陆港通”样本的双重差分分析

随着我国资本市场的逐步开放,与债务违约相关的问题也受到了社会各界人士的关注,而资本市场开放对企业经营风险存在双刃效应。本文运用2011~2020年A股上市公司样本,将“陆港通”政策的出台作为外生冲击,进行多期DID分析检验,得出资本市场开放能够显著降低企业债务违约风险;进一步研究发现,上述效应主要通过缓解融资约束与提升信息披露质量两个途径实现。本文从资本市场开放的实体效应视角,为企业违约风险的解决提供了一定的经验证据和政策建议。

资本市场开放能否抑制管理层语调操纵?——基于“陆港通”的准自然实验

借助“陆港通”这一准自然实验,立足于企业文本信息披露的视角,以2009—2020年沪深A股上市公司为样本,全面考察我国资本市场开放与管理层语调操纵程度之间的关系。研究发现:“陆港通”的开通对管理层的语调操纵行为具有抑制作用,有效提高了公司非财务信息的披露质量。进一步分析表明,其机制在于提高信息透明度、改善公司治理与缓解融资约束,且政策的积极作用在香港资金参与程度更深的公司中更为突出。研究为政府进一步推动资本市场开放进程和加强对语调操纵的监管提供了理论依据与政策参考。

资本市场开放对高管超额薪酬的影响——基于陆港通的经验证据

本文利用2010—2019年我国沪深A股上市公司样本,借助陆港通这一外生事件,利用双重差分模型考察了资本市场开放对高管超额薪酬的影响。研究结果表明,资本市场开放能够有效降低高管超额薪酬,约束高管的自利行为。进一步研究发现,陆港通交易制度发挥治理作用的潜在途径是通过提高股价信息含量产生股价信息反馈效应,促进股价在高管薪酬契约中的指导作用,或者通过改善公司信息环境,降低公司内外部的信息不对称程度,压缩高管超额薪酬的攫取空间。资本市场开放有利于提高高管薪酬契约激励的有效性,但是其对高管超额薪酬的治理作用受到管理者权力的强烈约束。上述研究不仅是对资本市场开放与高管超额薪酬领域研究的有益拓展,而且为我国扩大对外开放、进行相关制度建设与改善公司治理结构提供了政策启示。

资本市场开放能够提升企业全要素生产率吗?——基于“陆港通”样本的双重差分法分析

选取2013—2017年A股上市公司数据,考察了资本市场开放对上市公司全要素生产率TFP的影响。分别以QFII持股比例和企业加入沪深港通(陆港通)样本作为资本市场开放的代理变量,基于PSM+DID模型与工具变量法进行分析,研究发现:QFII持股比例的增加与陆港通样本的加入,均能提升企业TFP增长率水平;资本市场开放通过降低公司融资约束,提升TFP增长率水平;资本市场开放能够通过解决“出口—生产率悖论”问题来提升企业TFP增长率水平。

资本市场开放对企业创新的影响——基于陆港通的多期DID经验证据

陆港通是中国资本市场对外开放的重大制度创新,借助陆港通制度实施这一事件构造准自然实验环境,采用多时点双重差分(DID)模型,以2010—2018年沪深两市非金融业A股上市公司的数据为样本,研究了资本市场开放对企业创新的影响。实证结果表明,陆港通制度实施能够显著促进企业创新,并且这一研究结论在基于倾向匹配得分法(PSM)和替换被解释变量的稳健性检验后依然成立。进一步对样本企业区分产权性质研究后发现,相比于国有企业,陆港通实施主要显著促进了非国有企业创新。研究结论为资本市场开放对企业创新的影响研究提供了新的证据,同时也为进一步贯彻实施资本市场开放政策提供了理论依据和经验证据。

港股市场内地投资者投资绩效与择时择股能力实证研究

在内地和香港两地市场互联互通背景下,“北上资金”已被证明是“聪明钱”,那么,“南下资金”也是“聪明钱”吗?以“南下资金”持仓股为研究对象,综合运用PSM+DID模型和回归模型等方法,对“南下资金”投资绩效、投资风格以及持仓股在“陆港通”政策实施前后的交易特征变化等进行实证研究。结果表明:“南下资金”也获得了显著的超额收益,其择股风格表现为善于利用信息比较优势主要选择中概股投资,并能合理利用A-H溢价选择交易时机,总体上具备较强的择股和择时能力。因此,由新兴市场流向成熟市场的“南下资金”也可以是“聪明钱”。但这一结论有悖于传统认知,这可能与香港市场存在大量中概股以及现阶段“南下资金”主体结构有关。研究结论丰富了有关新兴市场向成熟市场逆向投资的研究成果,也为后续我国资本市场双向开放提供了有益的政策启示。

资本市场开放是否对银行信贷决策产生溢出效应——基于“陆港通”的准自然实验

以“陆港通”制度实施作为准自然实验,使用2007—2019年我国上市公司银行信贷数据建立双重差分模型,实证分析我国资本市场开放对商业银行信贷决策的影响及其作用机制。回归结果表明,资本市场开放政策实施之后,我国商业银行放松了对标的企业的贷款约束,发放数额更大、期限更长的银行贷款,且利率更低、贷款担保要求更为宽松。机制检验的回归结果表明,资本市场开放降低了信息风险和信用风险,从而影响银行信贷决策。扩展实证研究发现,资本市场开放之后,商业银行对中小企业和位于制度环境较差地区的企业作出积极的信贷决策调整。最后还发现,资本市场开放之后,对标的公司有较多贷款的商业银行,其经营绩效明显上升。

资本市场开放与企业避税——基于陆港通的准自然实验

资本市场开放是近年来我国实务界和学术界关注的热点问题,陆港通机制为研究我国资本市场开放对企业的微观影响提供了天然的准自然实验。以2008~2019年我国A股非金融类上市公司为研究样本,基于陆港通机制实施这一准自然实验,本文构建渐进双重差分模型,探究以陆港通交易制度为表征的资本市场开放对企业避税活动的影响。结果发现:资本市场开放能有效抑制企业避税活动,且上述关系在代理成本较高及现金持有水平较低的企业中更为显著。进一步研究发现,资本市场开放通过降低企业内外部信息不对称程度和提高信息透明度来抑制企业避税活动,这将有利于提升企业的未来价值和长期发展能力。

资本市场开放能促进企业绿色创新吗?

在经济绿色转型的时代背景下,采用2007—2021年中国上市公司数据探索资本市场开放对企业绿色创新的影响。研究发现,资本市场开放会推动企业进行绿色创新,特别是实质型绿色创新,并最终提高公司价值,但这种影响会随着开放的重新限制而消失;绿色创新在同行业“陆港通”标的企业间表现为资源竞争的虹吸效应,而在地区内部则表现为溢出效应;企业ESG表现起到门槛作用,随着评级升高资本市场开放对绿色创新的影响关系从抑制变为促进;资本市场开放会通过绿色引导效应和资源支持效应两条路径促进企业绿色创新,命令控制型、市场激励型和公众参与型环境规制工具均能与资本市场开放政策形成合力,在促进绿色创新中起到补充作用;而保障机制检验发现,资本市场开放对企业绿色创新的促进作用是建立在一定程度的非国有经济发展、市场竞争关系和较为完善的内部治理结构基础上的。研究结论为“陆港通”等制度的推出和经济的可持续发展提供了新的证据支持。