谁需要证券交易所?——中国证交所上市主体/产品的结构性改革

谁需要证交所?——长期以来,我们很少谨慎、仔细地思考这一问题。仿佛这是不言自明、无须解释的生活/交易常识。证交所的意义,在于可为公开交易的权利,提供集中竞价的机会。当我们将证交所还原为一套权利交易的工具体系时,我们就知道,证交所可以、事实上也应当为多元主体而存在。首先,在全球竞争社会,国家需要依托证交所展开全球资本竞争。为此,中国的证交所将面临公司化改造的问题;其次,证交所不是公开发行公司的专利。中国的证交所应进一步对有限公司等闭锁性权利的交易开放、为非营利事业服务、打破上市公司垄断证交所的状况;再次,不仅是长期投资者需要证交所,短期投机者也需要证交所。证券市场应考虑到投资者分层的现实,在产品设计及制度建构方面,为短期投机者提供了更多套利机会。最后,中国证券市场存在太多人为区隔,应当进行整合性购并,以顺应经济实践的需要。20年来,中国资本市场的建设未能公平而有效地考虑所有多元利益主体的需求,没有充分考虑到国际资本市场的竞争格局,也未能系统关注/设计中国资本市场的特殊功能。未来中国资本市场以及证交所的发展,尤需考虑小公司、非企业对证交所的需求——闭锁性股权可以在证交所挂牌交易、非营利组织也可借助资本市场,实现公益性资源效益的重组。并且,在证交所内部实现多层次资本市场的目标。果真如此,则全球资本市场的重心迅速转移到中国,并不仅仅是一个猜想。

从私人选择走向公共选择——摧毁“保荐合谋”的利益墙

因"保荐合谋"现象的存在,今日中国之证券发行与上市,在某种意义上已演变成一场"虚构的游戏"。希望借助保荐人的"专业技能"与"声誉约束",延伸行政监管触角的"规整目的"之实现差强人意。因此,立足实践理性,保荐人的选任机制必须进行"去私人化"的改革,证监会应当介入保荐人的公共选任,借助诸如保荐费预缴、抽签选任、公共机构代付报酬、保荐人独立执业,以及强制保险、强化责任等一揽子策略,摧毁普遍存在的"保荐合谋利益墙"。此种"公共选任的图谋",涉及中国证券市场监管者角色的重新安排——涉及如何衡平"市场力量"监管与"公共权力"监管间的关系。有关保荐人的这套"公共选择机制",完全可以复制到证券市场上的所有专业服务领域——包括会计师、审计师、律师的选任。尽管这种"公共化倾向的改革"会招来很多"市场派"的非议,但我们坚持这样一种理论虔诚:中国现阶段的市场规制力量作用有限,保荐人的公共选择是一条"走向监管成功"的道路,至少,是一种可以尝试的道路。