编者导读

3月,美国银行业不断暴雷,引发全球对美元政策深刻反思。各大媒体对于非美元货币的交易往来视作全球去美元化进程。最近几年各国经济体确实吃够了美元霸权的苦头,但是否真的能够摆脱美元仍然需要打上问号。美元成为全球货币经历了漫长历程。如果从1872年美国GDP首超英国算起到二战结束,美元取代英镑用了70余年。目前中国作为全球第二大经济体,GDP仍然远逊于美国。没有经济层面的强大影响力,人民币要想成为全球货币几乎不可能。

客户集中度与劳动投资效率

文章选取2004-2019年A股上市企业作为研究样本,从供应链环境的角度,研究了客户集中度对企业劳动投资效率的影响。研究发现,客户集中度越高,企业劳动投资效率越低。上述结果主要源于大客户需求不确定性。在将劳动投资效率分类后发现,客户集中度增加了企业劳动投资不足中的雇佣不足,而紧密的客户-供应商关系(如供应商与客户间信任水平较高、专用性投资较多)则可以缓解客户集中度对企业雇佣不足的影响。进一步分析发现,企业多元化程度越低以及地区劳动力供给越充足时,企业更有可能通过减少雇佣应对客户集中带来的不确定性。该文章为深入理解供应商-客户关系对企业劳动力投资决策的影响提供了证据,对企业和政策制定者如何在当前深化供给侧结构性改革中改善劳动力要素资源配置,助力经济高质量发展具有重要启示。

管理层展望信息对股票表现的影响

本文使用自然语言处理方法从MD&A展望信息中提取出信息含量指标和信息增量指标。经过实证分析发现,MD&A展望信息含量对股价表现具有显著正向影响,即披露信息含量越高,股票次年收益越高波动越小,这一关系在机构持股比例低、高收益的股票中更加显著。MD&A展望信息增量对股价表现具有显著负向影响,尤其是在低收益股票中表现更加显著。拓展研究发现,MD&A展望信息可以通过影响投资者情绪进而影响股价表现。

有限理性、前景理论和基金净资金流

本文通过构建基金前景理论价值函数值(TK),考察了前景理论能否解释投资者的基金选择行为。研究发现:(1)TK与基金净资金流正相关但与基金未来业绩负相关,表明基金投资者是有限理性的且具有前景理论偏好;(2)基金投资者在挑选基金时表现出损失厌恶、风险偏好逆转和小数法则偏差等行为偏差;(3)TK能够正向预测个人投资者净资金流,但无法预测机构投资者净资金流;(4)TK对基金净资金流的影响在投资者情绪高涨时更明显。

贸易和投资协定对中国企业OFDI的影响研究——基于二元边际的视角

本文利用企业异质性理论将OFDI的研究从宏观延伸至微观层面,从集约和扩展边际两个维度探析OFDI的增长来源。基于扩展的投资引力模型和2005~2015年中国企业对外直接投资微观数据,应用面板数据固定效应、Ologit和Oprobit回归方法,实证检验了FTA及BIT对中国企业OFDI二元边际的影响。结果显示:FTA服务贸易协定通过显著促进集约边际来促进OFDI总量的增长,而FTA货物贸易协定并未起到显著影响;BIT通过显著促进扩展边际来促进OFDI的增长。

什么样的杠杆率能够提升企业资产回报?——基于A股上市公司数据的实证检验

本文以2000-2019年非金融上市公司为样本,基于资本结构理论构建双向固定效应模型,探讨杠杆率对企业资产回报的影响作用。研究发现:杠杆率与企业资产回报之间存在"倒U型"关系,这种非线性关系源于杠杆资金放大功能与财务风险传导机制的权衡作用。在杠杆拐点内,资金放大功能发挥作用,有利于提升资产回报;超过拐点后,财务风险机制占据主导地位,企业债务成本与资产风险增大,经营绩效趋于劣化。上述结论在借助工具变量、替换模型变量、参数和样本区间后依然保持稳健。建议借助杠杆税盾效应与放大投资功能,综合考虑维持经营与负债风险之间的平衡,提升杠杆资金使用效率并改善资产回报质量,充分发挥资本市场优化资本结构作用,提高杠杆收益水平,有效降低债权融资风险。

政府“口头式”干预可以缓解投资者的危机情绪吗?

本文研究了2015-2020年期间政府监管部门"口头式"干预对市场危机情绪的影响。研究发现政府"口头式"干预有助于缓解市场的危机情绪,其中对于金融组和价值组的影响具有及时性,对于问题组的影响具有滞后性。不同特征组反应敏感性不同,规模大、系统重要性高、财务综合水平更好的银行以及高ROE的价值组更容易受到影响;接受处罚性监管和被证监会立案调查的问题组反应最敏感。本文的研究揭示了危机时期政府"口头式"干预催生了"政府担保""、监管放松"以及"鼓励投机"等心理,为科学引导市场提供理论证据与数据基础。

利率动态的人口基础:理论演绎与数值模拟

文章构建了一个包含延迟退休和内生技术进步的动态一般均衡模型,以考察人口年龄结构变迁对我国自然利率的潜在影响。研究发现,生育率下降会抬升利率,而预期寿命延长能压低利率,但后者作用强于前者,意味着人口老龄化将导致利率走低;进一步引入完全基金养老保险制度和货币馈赠型利他动机的拓展分析表明,相较基准模型,利率更低。该结论隐含的政策含义是,随着人口老龄化程度快速提高,自然利率将逐渐下降,中国央行可能面临着货币政策空间收窄,传统泰勒规则失效,甚至政策效果弱化的挑战。

机构、个人投资者过度自信差异研究——基于TVAR模型

本文利用我国股票市场上的个股交易数据,引入了非线性门限向量自回归模型对我国个人与机构投资者过度自信差异进行了检验。研究结果显示:高收益区制中,投资者会因投资收益激励而更加过度自信。同时在牛市以及低波动市场中投资者过度自信程度会上升。并且,本文还得出结论认为,即使更相信自身的盈利能力,过度自信投资者仍为风险厌恶者。最后,总的来说,个人投资者的过度自信程度要强于机构投资者。

方言差异、社会融合与流动人口幸福感

大规模的人口跨区域流动,在为城市带来新经济增长动力的同时,以语言为代表的群体间文化差异也引发了一系列社会问题。区别于以往研究中将语言视为个体人力资本,本文将语言作为个体文化背景差异的代表。基于中国汉语方言地理分布信息,构建了表征方言差异的语言差异变量,运用OLS回归方法,探究方言差异对流动人口幸福感的影响及其内在机制。实证结果表明,相比于流动到与原籍相同方言区的群体,流动到与原籍不同方言区的群体更不幸福,其在迁入地的社会融合难度也更大。进一步的中介效应检验发现,方言通过增加流动人口在迁入地的社会融合难度进而降低其幸福感。本文的研究对解决人口流动过程中,出现的文化和社会融合问题具有重要意义。

人工智能对企业价值影响的研究--来自中国智能制造试点示范项目公告的证据

本文使用事件研究法,以2015-2017年中国智能制造试点示范项目的所属上市公司为样本,进行事件公告产生的累计超额收益率及其影响因素的实证研究,以此论证人工智能对于企业价值的影响。实证发现入选公告会为企业带来超额收益,且呈逐年上升的趋势。同时,市场对于大规模企业进行智能制造的反应好于小规模企业,对于非国有企业进行智能制造的反应好于国有企业,对高监管企业的反应好于低监管的企业,对最低工资水平低的企业的反应好于最低工资水平高的企业。研究表明中国企业进行智能制造能够提高企业的超额收益,即人工智能技术可以提升企业价值。

影子银行之同业非标对金融稳定的影响研究

近年来由于存在监管套利,影子银行之同业非标业务规模大幅增长。文章首先通过推理链条(广义信贷增速偏离M2增速→股权及其他投资增长→同业非标资产增长→信托或资管计划增长→影子银行之同业非标影响MPA和货币政策)穿透分析了同业非标的发展情况。然后,基于财务报表及附注数据的还原分析,从利益驱动、运作模式、资金流向三个方面研究同业非标的真实情况。最后,通过经验和实证分析,研究了影子银行之同业非标对金融稳定的影响。研究表明:国家虽然有效控制了买入返售项下非标资产的增长,但应收款项类投资项下非标资产还是快速增长了,大量的同业非标资产通过股权及其他投资进入到了广义信贷,对宏观审慎监管和货币政策产生影响。

人口年龄结构、风险厌恶时变与资产价格波动

资产价格波动是金融市场永远的主题,资产价格过度波动是产生金融风险的主要原因,也是金融稳定最大的威胁。资产价格波动归根到底是"人"作用的结果。从宏观上来讲,"人"的变化最主要是人口年龄结构的变化。本文基于美国SCF数据库及全球面板数据,研究人口年龄结构变化时,其风险厌恶态度的变化,以及在此基础上最终导致的资产价格的变化。研究结果显示:人口年龄存在风险厌恶时变特性,人口年龄对风险厌恶的影响呈U字型变化趋势,人口年龄结构变化显著影响资产价格的变化和波动。

附:《投资研究》稿件格式

稿件正文一律采用宋体五号,一级标题采用黑体四号。英文和数字一律采用Times New Roman五号。 （一）稿件的第一页应提供以下信息： 1.文章标题; 2.所有作者姓名、单位、职称、职务、电话号码和电子邮件,并指明通讯作者及通讯地址; 3.感谢语（如有的话）及相关资助。

机构持股、融资约束与公司分红

本文以2005年至2015年我国A股主板市场的上市公司为研究对象,对机构持股水平和公司分红水平之间的关系进行了实证研究。研究表明:第一、机构投资者持股显著提升了公司分红水平。第二、相对于投机型机构,稳健型机构的介入对公司红利水平有更为显著的提升效应,投机型机构更为偏好持有沪深300成分股。第三、尽管公司层面的融资约束程度不影响机构投资者对于分红水平正向影响,但是会对敏感度产生调节作用。在高融资约束公司中,机构投资者的介入对红利水平的提升效应更为显著。整体上,本文的研究结论在我国监管部门当前大力发展机构投资并提倡上市公司通过分红回报投资者的背景下,具有明晰的政策含义。

目标公司的私募背景与并购绩效

本文选取了2010年至2014年间上市公司作为收购方参与的并购事件,检验目标公司的私募机构投资背景是否会对收购方的短期并购绩效产生影响。运用事件研究法得到的结果表明,收购方的股票价格在并购公告发布之后显著上涨,如果目标公司具有私募背景,则收购方股价上涨幅度更大。进一步分析表明,当私募机构持股比例增加时,这一正向收益会下降。另外,私募投资机构的声誉对并购绩效没有显著的影响。本文对这些发现提出了一些可能的解释。

编者导读

2015年，我国GDP增长6．9％，创1990年来最低水平。由于经济增长乏力，结构失衡等问题突出，奉行多年的需求管理政策边际效益递减。为避免经济潜在增速也大幅下滑，中央提出了供给侧结构改革的举措。当然，供给和需求互为条件，缺一不可，

编者导读

英国脱欧引发国际金融市场强烈震荡,也受到国内银行业高度关注,尤其系统性重要银行,特别需重视以下能力建设：一是提升国别风险监控能力。在经济全球化的今天,一个国家或地区的不稳定因素往往导致全球范围的经济金融动荡,系统性重要银行受影响更大。一方面,直接影响当地分支机构的业务开展;另一方面,负面效应通过汇率、

经济增长水平与中国对外直接投资——基于省级面板数据的检验

地区的经济增长水平能够促进当地的对外直接投资增长;而随着对外直接投资的增加,其知识和技术的外溢效应以及经济溢出效应又会反过来推动经济的增长。本文基于我国31个省市自治区的数据,分析了全国和各区域经济增长水平与对外直接投资之间的相互影响。我们发现二者之间存在着正向的影响,但是这种影响的显著性和程度的大小存在着很大的地区差异性。其中,东部地区的结果最为明显,西部次之,东北部和中部最弱。

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